在“動物精神”和保護投資者利益中尋找平衡

黃樹東

筆者一直提倡嚴格依法“治市”，堅信只有在法制完善、監管嚴格的基礎上，才能保護好股東利益，才能擁有公平和透明的市場環境，才能讓資本市場起到推動資源合理配置的作用，才能出現長期穩定的牛市行情。這就要求我們在“動物精神”和“嚴格監管”之間尋求某種平衡。一方面，“動物精神”不能違背法律，另一方面，嚴格監管也最好不要遏制“動物精神”。

為了穩定A股市場，監管層近期先后推出了許多利好政策提振市場信心。不過，在市場流動性得到一定程度恢復的同時，題材炒作的風潮卻在A股市場再度興起。其中，以恒立實業為代表的殼資源股受政策邊際寬松的影響，獲短線資金追逐，ST板塊亦得到游資炒作。有觀點認為，當前的概念股狂歡讓2015年“股災”以來的強監管和價值投資導向成為“過去時”。而在筆者看來，減少交易阻力和不必要的干預可以看作監管層在救市背景下活躍市場的針對性的舉措，對正常的投機行為不應追責，但對于非法投機和操控市場的行為則要嚴厲打擊。

筆者一直提倡嚴格依法“治市”，堅信只有在法制完善、監管嚴格的基礎上，才能保護好股東利益，才能擁有公平和透明的市場環境，才能讓資本市場起到推動資源合理配置的作用，才能出現長期穩定的牛市行情。這就要求我們在“動物精神”和“嚴格監管”之間尋求某種平衡。一方面，“動物精神”不能違背法律，另一方面，嚴格監管也最好不要遏制“動物精神”。

為投機“正名”

股票市場中有多種類型的參與者：有的研究企業基本面，有的信奉技術分析；有的使用長線資金挖掘內在價值，有的利用短期資金快進快出。只要遵守法律和相關規則，它們都是金融市場中不可或缺的要素，都有其存在的必要。2015年“股災”以來，監管層引導中長期資金入市，鼓勵投資者著眼長遠，筆者對此非常贊同。但提倡價值投資亦不可矯枉過正，如果整個市場參與者都以價值投資為導向，每一筆持倉都會被長期持有，那么這將會是一個交易量低迷且沒有連續交易的市場，也是一個沒有價格發現機制的市場。而所謂投機，就是在承擔高風險的同時，利用股票市場的波動性獲取預期回報。股票市場中很大一部分成交量和波動性是由投機行為來推動的。一個沒有投機行為和“動物精神”的市場是一個不真實的市場，所以也有人把投機稱為“股票市場有效運轉的潤滑劑”。

數據顯示，在美國股市當中，大約將近一半的成交量是由高頻交易者推動的（另有統計稱高頻交易占比約為10%-40%），這些交易者的持股時間往往以分鐘甚至數秒計算，它們是美國股市流動性的提供者。為了活躍市場，美國交易所往往在交易費用方面給予高頻交易者以巨大優惠。甚至可以理解為，交易所是在花錢“雇傭”這些高頻交易者，因為他們可以為長期投資者提供流動性，積極推動價格發現機制。

A股市場也是這樣，投資風格的多元化是推動市場交易的重要動力。一只股票，價值投資者可能覺得估值過高，趨勢投資者可能會覺得前景無限，前者賣出，后者買進，于是就有了交易。對于A股市場的題材炒作，筆者倒認為不足以擔心，減少交易阻力和不必要的干預可以看作監管層在救市背景下活躍市場的針對性的舉措，也有利于激發市場的“動物精神”。不過，在將市場的“動物精神”激發起來以后，監管層需要進一步完善監管制度，讓“動物精神”在法律和規則范圍內去追求回報。

減少交易阻力不意味放松監管

一個成熟市場應當在鼓勵“動物精神”和保護投資者利益中尋找平衡。在監管層減少交易阻力和不必要的干預的同時，對于非法投機和操控市場的行為，則要嚴厲打擊。美股市場的監管層能夠全天候、即時性監控所有市場交易，對異常的交易行為和價格行為主動調查。這些都值得A股市場借鑒。最近，A股市場上“妖股”重現，殼資源炒作死灰復燃，大量的金融資源被浪費在了沒有多少經濟價值的地方，這種行為不僅擾亂市場秩序，還對許多散戶形成了誤導，任其蔓延也不利于A股市場的健康穩定。即使其中不存在非法的價格操縱行為，監管層也要即時發現并制止。

為了控制市場波動，保護投資者，美國股市有一個規定：如果一只股票的價格變動太過劇烈，監管層可以令其暫停交易5分鐘讓價格穩定下來。基于同樣的原因，在美國交易所（紐約證券交易所、納斯達克等）上市的公司必須同意，在公示任何可能影響其股票交易的信息之前，必須先告之其上市交易所。這些信息包括公司的財務變更、兼并重組、管理層變動、對公司業務有重要影響的法律法規變化等。在其中可能會對股價造成影響的信息披露之前，交易所有權做出暫停股票交易的決定，讓信息得以充分的傳播。此外，當美國證券交易委員會認定投資者的利益受到威脅的時候，它可以暫停相關股票交易，最長可達10天。

回到A股市場，當“妖股”野蠻生長已經威脅到了投資者的利益，在其發展的初期階段（而不是等到“妖股”已經炒上了天），證監會就可以讓股票停止交易，并且令相關公司全面披露自己的信息，包括公司及分公司的運營架構、主要業務往來、財務健康狀況等等。如此一來，大概率可以把“妖股”抑制在搖籃當中。

（作者系旅美學者）