如何認識現階段的貴州茅臺？

獅峰

貴州茅臺日前公布的三季報顯示，2018年1至9月，公司共實現營業收入522.4167億元，比上年同期增長23.07%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤247.3355億元，比上年同期增長了23.77%，基本每股收益達19.69元/股，比上年提升了23.77%。但較為刺目的是，第三季度凈利潤同比增長只有2.71%。與此同時，隨著貴州茅臺的長期上漲，市場開始出現爭議，深圳東方港灣但斌也分析稱，“龍頭白酒企業，幾乎沒有缺陷，只是增長放緩，估值有變化，不改變企業長期價值。但基金經理不能像個人投資者一樣，視企業情況變化而不管不顧，另外還有清盤線的限制，只能審時度勢進行決策”。加之大盤的持續不景氣甚至下跌的背景下，貴州茅臺在2018年6月12日登頂最高點792.25后開始了震蕩下跌。

對于三季度凈利率增速的急劇下降，原因或在于公司的主動調整和雙輪驅動戰略。茅臺高層在多個場合表示，從茅臺目前的供需狀況來看，今后主要的任務不是賣酒，而是做服務，堅持以消費者為中心，讓大家放心地喝茅臺，順心地喝茅臺、舒心地喝茅臺。2018年前三季度茅臺酒和系列酒分別實現營業收入462.65億元和59.34億元，分別同比增長20%和48%；茅臺酒和系列酒分別實現營收168.8億元和19.4億元，分別同比增長0.6%和32%。截至三季度末，公司經銷商數量達到3433個，其中國內和國外分別有3318個和115個，分別較年初增加339個和11個，增加的主要是醬香系列酒的經銷商。上述茅臺酒和系列酒的數據佐證了新增系列酒經銷商的作用。

10月30日，貴州茅臺發布公告稱，2018年前三季度，經營業績符合公司預期。全年預計，公司能順利完成年度計劃并有望超額完成，可繼續保持持續穩定健康發展勢頭。

巴菲特先生說過，雪球滾大的三個條件是長長的斜坡、厚厚的積雪、積雪的濕潤度。按照筆者的解讀，就是斜坡對應增長空間，反映在財務指標上就是長期主營業務增長率；積雪厚度就是利潤的天花板高度，財務指標是銷售毛利率；濕潤積雪就是賺錢的效率和能力，財務指標是銷售凈利率。貴州茅臺則有著堪稱最優秀的三率指標，毛利率90%以上、凈利率50%以上、主營業務增長率平均保持在20%以上，中間雖然因為塑化劑、整頓公款消費有過低谷，但是每次低谷會以更大的反彈予以填補，2014、2015年該指標分別是2.11%和3.44%，但是2016年該指標便強勁反彈到18.99%，2017年甚至達到驚人的49.81%，表現出極好的成長彈性。另外值得注意的是最新三季報顯示，三率的指標仍然在提升，毛利率恢復提高到91.12%，凈利率則達到50.86%，主營業務增長率雖然同比降低很多，但是仍然保持在23.07%，說明公司的牛股邏輯沒有改變。

相較于世界酒業巨頭帝亞吉歐22倍的市盈率和長期走勢，貴州茅臺的現金、庫存原酒價值、產能擴大、浩瀚市場需求，進退自由的市場地位，使得貴州茅臺的價值從長期看依然非常明顯。