科創板交易制度需再三斟酌

韓平

本周，有關科創板的話題持續發酵，這一被稱為中國版納斯達克的改革舉措成為業內外廣泛熱議的話題。

科創板為主板實行注冊制積累經驗

事實上，“場外”的科創板早已經由上海股權交易所中心在2015年創立，目前也已經有至少三批企業約100家公司在里面掛牌交易了，而且掛牌的方式也與注冊制相差無幾。但本周宣布的科創板將掛在上交所的名下，與創業板掛在深交所類似，是一個場內的交易板塊。因此，其確實會對市場上的存量資金產生一定的分流作用。

但是，考慮到創業板的要求太高，如果馬上推出注冊制，將對創業板上市公司以及正在排隊的擬登陸創業板的公司產生較大的沖擊；而如果讓一些科技類的公司直接在實行注冊制的新三板上市，很可能擬上市企業無法融到所需的資金，數據顯示，已經有超過1萬家公司在新三板上市，但是累積的融資額才1000多億元，平均每家才1000萬元左右，從而無法吸引有競爭力的企業在新三板掛牌，導致大量此類的公司遠走香港與美國等證券市場，造成對國內投資者不公平的局面。

因此，科創板的推出，相當于為那些暫時達不到創業板要求的公司開了一扇窗；但是相比新三板上市的公司，它們的科技含量更高且更有發展前景，科創板為其提供了一個比較理想的融資渠道。

暢想襁褓中的科創板

從目前匯集的信息來看，科創板將有以下幾個特點：首先是實行注冊制，只要符合一定的條件就可以申請，不需要經過監管部門的事實審核；其次是面向科技行業的公司，要有一定的技術門檻；再次是經營業績不要求一定要有盈利，可以有虧損。

另外，科創板還可能具有的幾個特征是：要有中介機構已經投資200萬元以上，并自愿鎖定一年以上；日內漲跌幅可以高達正負50%；

對交易者有資格要求，即金融資產要超過50萬元；中小散戶可通過基金參與交易活動；可能會有境外公司申請，可能會有同股不同權，可能會是T+0。

同時，對于肩負著注冊制改革先鋒的科創板，其實美國的經驗也可以借鑒。在實行注冊制的美國，通常的流程是：美國證監會接到發行人申請后，會就其提交的材料提出反饋意見，中介機構和發行人則需進行有針對性的答復，一般意見反饋和答復少則三四次，多則七八次，直至證監會不再有其他問題才會準予注冊。從時間上看，美國證監會的審核最快2個月，一般需要3到6個月，而交易所審核時間包含在證監會審查期內。

此外，與注冊制配套的是，美國股市實行嚴格的退市制度，把退市的權利也一并交給投資者，形成了市場化的優勝劣汰，企業有進有出，市場上始終保持著最有活力的企業來供投資者選擇。在監管上，對那些造假的公司實行集體訴訟制，對造假公司的大股東、高管、中介機構實施嚴懲，保證投資者始終能夠了解企業的真實情況。

交易制度方面仍有較大的完善空間

數據顯示，截至2017年年底，金融資產達到50萬元、能夠開設兩融賬戶的投資者不到425萬人。哪怕其中有三成會考慮投資科創板，合格投資者估計也只有140萬人。

而目前A股市場上號稱有1.4億投資者，每天的成交量才3000億元左右。簡單推算可知，如果只有140萬投資者參與科創板，其每天的成交量也就是30億元左右。所以，科創板要有良好的流動性，還需要大量的制度性建設。除了建議采用T+0方式外，估計在成交費用上、印花稅收上都要有較大程度的讓利。

此外，每日漲跌幅如果真是放寬到50%的話，那么估計還需要一些熔斷機制來避免市場的暴漲暴跌。由于一天之內股票的振幅理論上可以達到100%，因此，釋放虛假信息者將更容易獲取暴利，或者更容易令上當的投資者血本無歸。因此，這一市場對監管者的挑戰是相當嚴峻的，如果監管者受制于監管資源的限制，不能對欺詐者進行有效處罰并賠償投資者損失的情況下，如此大漲大跌的市場將很難吸引機構投資者入場。畢竟如果基金的凈值一天上漲了20%，又或者是下跌了30%，是否會出現投資者全部要求贖回的局面呢？

其實我們更應當思考的是，為什么質量更好的公司在國內上市后，經營方面卻不如當初那些因為達不到要求而不得不遠赴重洋的公司呢？因為，公司上市只能解決一時的資金所需，而持續的監管，才能讓企業以經營為重、以市場為重，而不敢以虛假財務指標推高股價便套現走人。