企業生命周期、融資方式與融資約束

王斐然

分析我國上市公司的發展現狀能夠發現，融資約束的問題普遍存在，且程度較為嚴重。基于此，本文從投資情緒調節的角度出發，對企業生命周期、融資方式、融資約束進行深度思考，主要通過實證分析的手段，驗證投資者情緒，對企業融資約束、生命周期的影響與調節律用。

生命周期 融資約束 情緒調節

以國內企業生命周期的內部特征為基礎，對相關的融資問題進行研究，這在一定程度上豐富了金融與生命周期的交叉研究理論。而以不同生命周期企業為研究對象，進一步擴大了理論結果的適用范圍，能夠為更多企業在緩解融資約束的發展戰略，提供可靠借鑒與參考。

研究假設

對于不同生命周期（成長期、成熟期、衰退期）的企業來說，其面臨的融資約束問題會存在一定差異，對此，本文提出如下假設：

假設1：不同生命周期的企業所面臨的融資約束程度存在一定差異，從大到小依次是成長期企業、衰退期企業、成熟期企業。

假設2：通過調節投資者情緒，能夠進一步促進企業的股權、債券、銀行貸款增加，最終緩解企業的融資約束問題。 假設3：不同生命周期下，高漲的投資者情緒對企業融資約束的緩解程度存在差異，對處于成長期的企業融資約束問題能夠起到最大的緩解效果，其次是處于衰退期的企業，再次是處于成熟期的企業。

假設4：處于成長期的企業，會利用高漲的投資者情緒，增加股權與信貸融資的規模；處于成熟期的企業，會利用高漲的投資者情緒，增加信貸與債券融資的規模；處于衰退期的企業，會利用高漲的投資者情緒，增加信貸融資的規模，以達到對企業融資約束的最佳緩解效果。

假設檢驗與結果分析

（1）假設檢驗

實證過程涉及到的變量包括投資者情緒、企業生命周期、融資約束，為檢驗假設1，采用現金——現金流敏感性衡量融資約束，并建立模型1：

式中的△Cash為模型因變量，為現金持有量變動。TIME與ID屬于宏觀控制變量，分別表示時期啞變量與行業啞變量。其余企業層面的控制變量，CF為企業的凈現金流量；DStd為流動負債的變動狀況；DNwc為凈營運資本變動；Expend為企業的資本支出；Growth為企業的投資機會；Size代表企業規模。對于存在融資約束的企業來說，回歸系數β1顯著大于0，若假設1成立，則不同生命征周期的企業的βl由大到小應為成長期、衰退期、成熟期。

為檢驗假設2，以投資者情緒為自變量、各種融資方式的標準化融資規模為因變量，建立模型2：

式中的Equity、Bond、Loan分別表示股權融資比例、債券融資比例、銀行借款比例。S entiment代表投資者情緒。Crisis屬于宏觀層面控制變量，表示經濟危機。其余企業層面控制變量，Ownership為所有權性質；Topl為股權集中度；Maghold為管理層持股；ROA為總資產收益率；Cash表示現金及等價物持有率；PPE為資產有形性；Lev為資產負債率；NDTS為非負債稅盾。若假設2成立，則回歸系數β1應顯著為正。

為檢驗假設3，以模型1為基礎構建模型3如下：

如果假設3成立，則回歸系數β3顯著為負，比較不同生命周期的企業的回歸系數的絕對值，由大到小依次為成長期、衰退期、成熟期。

為檢驗假設4，在模型2的基礎上構建模型4如下：

式中的Lifel與Life2分別表示成長期與成熟期的虛擬變量，若企業處于成長期，則Lifel=l，否則為0；若企業處于成熟期，則Lifel=2，否則為0。如果假設4成立，Equity為因變量的模型中，回歸系數β4必然顯著大于0；Bond為因變量的模型當中，回歸系數B 5必然顯著大于0；Loan為因變量的模型中，回歸系數β4與β5均顯著大于0。

（2）實證結果分析

分析模型1的回歸結果，不同生命周期樣本的現金——現金流敏感性均在1%顯著水平之下，且成長期企業>衰退期企業>成熟期企業，證明假設1成立。分析模型2的回歸結果，不同因變量下的模型中的回歸系數均顯著為證，由此證明假設2成立。分析模型3的回歸結果，模型當中各交乘項系數均顯著為負，由此證明假設3成立。分析模型4的回歸結果，不同因變量的模型當中，相應交乘項系數均顯著大于0，假設4得證。

綜上所述，通過實證分析的方式，探究投資者情緒調節對企業生命周期、融資方式、融資約束的影響，有利于正確引導企業，利用高漲的投資者情緒，結合適當的融資方式，最大程度緩解融資約束，能夠為各企業的融資策略制定，提供可靠的參考依據。

[1]王巧英.企業生命周期、融資約束與過度投資關系研究[J].財會通訊，2015（ 21）：84-88.

[2]耿敏.基于生命周期視角的科技型中小企業融資方式的選擇[J].經濟師，2015（ 05）：21-22.