滬銅與倫銅跨市比價套利操作分析

肖前君｜文

在目前人民幣匯率大幅劇烈波動市場情況下，滬銅和倫銅的價格關系受到匯率變化的極大影響，滬倫跨市套利模式亦須進行相應調整。本文闡述了之前和當前銅滬倫跨市套利相關交易模式，并以案例形式對跨市套利交易中對匯率進行對沖鎖定和未鎖定情況進行了對比分析，提出了正確的跨市套利模式。

引言

套利交易是指利用相關市場或者相關合約之間的價差變化，在相關市場或者相關合約上進行交易方向相反的交易，以期在價差發生有利變化而獲利的交易行為。利用期貨與現貨市場之間的價差變化進行的套利行為，稱為期現套利；利用期貨市場不同合約之間的價差變化進行的套利行為，稱為跨期套利；利用不同市場之間的價差變化進行的套利行為，稱為跨市套利。

正是由于期貨市場上套利行為的存在，從而極大豐富了市場的操作方式，增強了期貨市場投資交易的藝術特色。在套利交易剛開始出現時，市場上的大多數人都把它當成是投機活動的一種，而伴隨著該交易活動越來越頻繁地發生，影響力越來越大的時候，套利交易則被普遍認為是發揮著特定作用的具有獨立性質的與投機交易不同的一種交易方式。套利交易的潛在利潤不是基于商品價格的上漲或者下跌，而是基于不同合約或者不同市場之間價差的擴大或者縮小。正是由于套利交易的獲利并不是依靠價格的單邊上漲或下跌來實現的，因此在期貨市場上，套利風險相對較小而且是可以控制的，而其收益則是相對穩定的。

銅作為有色金屬中交易最為活躍的品種之一，圍繞其進行的各種套利行為日趨成熟。中國作為世界最大的銅生產、進口和消費國，在LME倫銅和SHFE滬銅進行進出口套利交易顯得尤為重要。但近年來人民幣對美元的匯率波動日趨劇烈，幅度不斷擴大，且無明顯單邊趨勢呈現為雙向波動態勢，這對滬銅和倫銅跨市比價套利帶來了很大的不確定性，套利模式相對以前也相應發生了變化，本文將就目前市場環境下滬銅和倫銅跨市比價套利操作進行分析。

銅滬倫跨市套利模式

以往在人民幣對美元匯率變化幅度極其微小時，滬倫跨市套利模式為在忽略匯率未來波動情況下衡量兩個市場價差情況進行套利；在匯率單邊趨勢明顯時，滬倫跨市套利模式為追蹤匯率單邊趨勢在兩個市場買賣進行套利，實為匯率投機。但在目前人民幣匯率雙向大幅波動情況下，以前模式已行不通，要進行無風險或低風險跨市套利，匯率波動因素須進行相應對沖鎖定，即鎖定由匯率決定的標準比價。下面將以滬銅和倫銅比價正向套利為例對目前市場情況下的套利模式進行分析，對于反向套利反之亦然。

目前市況下，滬倫比價正套模式應為，在滬倫市場比價高于標準比價時，買入倫銅期貨和賣出滬銅期貨，同時遠期鎖定購匯匯率（即鎖定決定進口成本的標準比價）；在市場比價與標準比價差縮小或反向時，賣出倫銅期貨和買入滬銅期貨平倉，同時解鎖平倉遠期購匯頭寸；或者將實貨進口進來在國內銷售，實貨進口賣出倫銅期貨平倉，國內銷售買入滬銅期貨平倉，同時在付匯時，解鎖平倉遠期購匯頭寸。實際原理為套取兩個市場實際比價與標準比價之比價差變化。

銅滬倫跨市套利案例對比分析

下面將對銅的滬倫跨市比價套利在鎖匯和未鎖匯情況下進行案例對比分析。

為了便于直觀分析，在不影響結果的情況下，給定以下假設或前提：

表1 銅滬倫跨市比價套利在鎖匯和未鎖匯情況下的對比分析

1.套利操作的成本、收入和利潤等按人民幣本幣記賬，境外期貨盈虧暫按匯率7計算本幣盈虧；

2.以1000噸交易為例，暫不考慮交易成本；

3.暫不考慮期貨基差結構情況（即期與遠期匯率基差暫按固定基差，遠期匯率=即期匯率+0.1）；

4.為便于直觀測算，暫剔除國內增值稅因素，即國內按不含稅價，比價按不含稅比價，即期匯率即為標準比價。

分析如表1。

從表1可以看出，在匯率貶值趨勢下，且市場比價高于標準比價，若未對匯率進行對沖鎖定，交易結果將產生虧損，但若對匯率進行了對沖鎖定，比價差縮窄后將產生盈利，盈利來源于兩個時點比價差之差。綜合如圖1所示。

圖1 比價走勢

總結

綜上，在目前市場情況下，顯然在進行滬倫跨市套利操作時，必須相應進行外匯風險對沖鎖定，才能規避目前較大的匯率風險，真正實現無風險或低風險套利。隨著世界政治經濟形勢的不斷演變，市場亦總是千變萬化，在不同時期應因時制宜，實事求是，制定合理有效的套利交易模式，切不可“刻舟求劍”，以靜止眼光看待問題，那樣必將帶來極大的交易風險。