A股結(jié)構(gòu)性牛市已經(jīng)啟動(dòng)

翁晟

當(dāng)前，A股已經(jīng)進(jìn)入牛市或結(jié)構(gòu)性牛市，甚至已經(jīng)開(kāi)始和國(guó)際接軌，開(kāi)始了我們一直所憧憬的成熟市場(chǎng)化。

對(duì)于中國(guó)股市來(lái)說(shuō)，2017年是個(gè)不平凡的年份，股市經(jīng)歷了極端的兩極分化行情。在冰火兩重天的市場(chǎng)中，如何看待股市，理解其背后的邏輯，成為布局2018年股市投資的關(guān)鍵。從目前的數(shù)據(jù)來(lái)分析，2018年很可能是A股新牛市的起點(diǎn)。

二八現(xiàn)象極為明顯

2017年，A股各大指數(shù)出現(xiàn)了不同程度的漲幅，如下表所示：

上證指數(shù)整體漲幅為6.5%，但分類指數(shù)出現(xiàn)了兩極分化。例如代表滬深兩市市值最大的100只個(gè)股的中證100指數(shù)，漲幅高達(dá)30%，代表大市值股票的上證50指數(shù)漲幅也高達(dá)25%。一邊是火焰，一邊卻是冰山——代表中小市值的中證1000指數(shù)下跌高達(dá)17.3%。大市值股票和中小市值股票的代表指數(shù)，表現(xiàn)竟然相差47.3%。

個(gè)股表現(xiàn)更為極端，剔除新股后共有3003只股票納入統(tǒng)計(jì)范圍：漲幅超過(guò)100%的個(gè)股35只，在50%～100%的110只，20%～50%的208只，0～20% 的331只；跌幅在0～20%的768只，20%～50%的1399只，超過(guò)50%的152只。

2017年，下跌的股票比例高達(dá)77.22%，下跌超過(guò)20%的股票達(dá)到51.65%，其中市值較大的股票普遍表現(xiàn)較好。而受到廣大散戶熱捧的中小創(chuàng)股票普遍陷入虧損。從表現(xiàn)來(lái)說(shuō)，2017年二八現(xiàn)象非常明顯。如果對(duì)小市值股票進(jìn)行分析，可發(fā)現(xiàn)其表現(xiàn)較差的原因有以下3個(gè)。

市場(chǎng)資金面緊張

2017年，整個(gè)金融市場(chǎng)的資金都較為緊張，散戶資金不夠?qū)捲！Ｄ壳埃麄€(gè)中國(guó)金融市場(chǎng)處于錢(qián)荒狀態(tài)，M2增速大幅降低，維持在9%左右水平，10年期國(guó)債收益率破4%，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）高企，1年期突破了4.75%，已經(jīng)和銀行貸款利率出現(xiàn)了倒掛，市場(chǎng)整體處于資金緊張狀態(tài)。由于之前兩年的購(gòu)房狂潮使得居民貸款杠桿大幅上漲，目前居民貸款杠桿率已經(jīng)超過(guò)55%，個(gè)別城市超過(guò)92%，居民的貸款杠桿幾乎已經(jīng)最大化。由于本輪房產(chǎn)調(diào)控還采取了限售政策，拿到不動(dòng)產(chǎn)證后，還需要等候2～5年才能上市交易，實(shí)際上凍結(jié)了房產(chǎn)的流動(dòng)性，居民貸款購(gòu)入房產(chǎn)后并沒(méi)有退出市場(chǎng)。直接導(dǎo)致參與股市的資金緊張，再加上股市長(zhǎng)期處于熊市狀態(tài)，缺乏財(cái)富效應(yīng)，不能有效吸引增量資金進(jìn)入股市。

炒作成分減少

過(guò)去一年，在監(jiān)管部門(mén)的不懈努力下，講故事、說(shuō)生態(tài)、靠并購(gòu)的忽悠式資本運(yùn)作受到了很大限制，操縱市場(chǎng)的莊家也屢屢被禁。此前，一些中小創(chuàng)股票主要依靠炒作熱點(diǎn)，而實(shí)現(xiàn)外延式增長(zhǎng)，如定增、并購(gòu)、產(chǎn)業(yè)重組等，其中不少企業(yè)實(shí)際上是采取蹭熱點(diǎn)、說(shuō)生態(tài)等手段來(lái)制造市場(chǎng)熱點(diǎn)，尤其是以樂(lè)視網(wǎng)為代表的跨行業(yè)并購(gòu)。這類炒作受到了證監(jiān)會(huì)一系列組合拳的強(qiáng)行嚴(yán)控，從嚴(yán)格審核跨行業(yè)并購(gòu)，到控制定增杠桿率，增加股東解禁時(shí)長(zhǎng)限制等，很多公司運(yùn)作一半的項(xiàng)目無(wú)以為繼，整個(gè)資本運(yùn)作被迫中斷。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)處罰了一批操縱市場(chǎng)和個(gè)股的莊家，整頓了市場(chǎng)風(fēng)氣。

殼資源價(jià)值減退

在IPO提速的情況下，殼資源價(jià)值減退。2017年A股的IPO數(shù)量已成為全球第一，監(jiān)管層在處理IPO排隊(duì)企業(yè)的過(guò)程中保持了極高的效率，并且采取了新的手段來(lái)控制排隊(duì)數(shù)量，例如2017年12月證監(jiān)會(huì)重拳出擊，發(fā)布兩個(gè)發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答，大幅減少中止審查的情形。以往因發(fā)行人更換律所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所而導(dǎo)致的中止審查將不復(fù)存在，因發(fā)行人變更保薦機(jī)構(gòu)保薦代表、簽字律師、簽字會(huì)計(jì)師而導(dǎo)致的中止審查也不得存在。由此大大提高了審核節(jié)奏，杜絕發(fā)行人故意利用中止審查規(guī)則而調(diào)節(jié)、延緩上會(huì)時(shí)間的圖謀。

當(dāng)前，那些被否的可能性較大的在審企業(yè)只有兩條路可以選擇：一是冒著被否的極大危險(xiǎn)硬著頭皮上；二是撤材料走人。這樣就避免了很多企業(yè)先交材料排隊(duì)占位，但遲遲不補(bǔ)全材料的局面。截至2017年12月7日，證監(jiān)會(huì)受理首發(fā)企業(yè)506家，其中，已過(guò)會(huì)30家，未過(guò)會(huì)476家。未過(guò)會(huì)企業(yè)中，正常待審企業(yè)411家，中止審查企業(yè)65家。其中積壓的遺留問(wèn)題企業(yè)約有200家，如果這批企業(yè)得到最快解決，那么整體排隊(duì)時(shí)長(zhǎng)將大幅縮短。目前正在審核的企業(yè)，排隊(duì)周期約為6個(gè)月，今后目標(biāo)是要徹底解決IPO申請(qǐng)企業(yè)“堰塞湖”之頑癥，開(kāi)創(chuàng)即報(bào)即審的新時(shí)代。在即報(bào)即審的新時(shí)代，現(xiàn)有的A股中小創(chuàng)的殼資源價(jià)值就大幅降低，新的企業(yè)不必大費(fèi)周章而且也要面臨監(jiān)管的嚴(yán)格審核來(lái)進(jìn)行借殼上市，直接報(bào)送IPO。殼價(jià)值減退，直接影響了中小創(chuàng)股票的內(nèi)在價(jià)值，大幅下跌、市場(chǎng)無(wú)人問(wèn)津也是情理之中。

A股已進(jìn)入牛市行情

在極端的二八行情下，公募基金成了最大贏家之一。由于公募基金采取抱團(tuán)取暖并且偏愛(ài)藍(lán)籌股，在2017年反而有不俗的戰(zhàn)績(jī)，只有11%的基金虧損，89%賺錢(qián)，平均收益高達(dá)11.98%，有超過(guò)20%的公募基金收益率在20%以上。2017年股民普遍虧損，基民普遍賺錢(qián)，炒股不如買(mǎi)基金成為顯著的特點(diǎn)。筆者認(rèn)為，如果用國(guó)際通行的判斷標(biāo)準(zhǔn)，與海外成熟的股市進(jìn)行對(duì)比，A股已經(jīng)進(jìn)入了結(jié)構(gòu)性牛市，2017年是結(jié)構(gòu)性牛市的第一年。

首先，用國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)衡量一個(gè)國(guó)家股市，并不是所有股票都漲、雞犬升天才叫牛市，而是主要看這個(gè)國(guó)家股市主要成分股的表現(xiàn)。例如，美國(guó)市場(chǎng)最重要的指數(shù)是道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和納斯達(dá)克100指數(shù)，分別代表了30家、500家和100家主要公司的成分股；英國(guó)市場(chǎng)是富時(shí)100指數(shù)；法國(guó)市場(chǎng)則是CAC40指數(shù)。中國(guó)香港市場(chǎng)則看恒生指數(shù)，主要代表50只個(gè)股。這意味著，這些市場(chǎng)主要是看成分股的表現(xiàn)，而不是看所有股票的代表。我國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)的上證指數(shù)和深圳指數(shù)及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則包含了全部交易市場(chǎng)上的股票，如果按照成分股算也是上證50、上證180、滬深300等股票指數(shù)。

其次，成分股表現(xiàn)上佳的同時(shí)，并不代表市場(chǎng)雞犬升天。相反，在成熟股市中存在大量低流動(dòng)性的“死股”，例如中國(guó)香港的仙股和美國(guó)納斯達(dá)克的死股。值得注意的是，目前A股出現(xiàn)了一個(gè)重要的特征，約有1100多只個(gè)股每日的成交量不足300萬(wàn)元，甚至出現(xiàn)了散戶一個(gè)大單交易就可以操縱個(gè)股的情況，可以說(shuō)這批股票的流動(dòng)性逐漸喪失，已經(jīng)走向死股化。

最后，牛市的通行標(biāo)準(zhǔn)是一年漲幅超過(guò)20%，A股目前的成分股在2017年的漲幅已經(jīng)達(dá)到和超過(guò)了這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

綜合上述3個(gè)方面，可以說(shuō)A股已經(jīng)進(jìn)入牛市或結(jié)構(gòu)性牛市，甚至已經(jīng)開(kāi)始和國(guó)際接軌，開(kāi)始了我們一直所憧憬的成熟市場(chǎng)化。也就是說(shuō)，A股已從2017年開(kāi)始逐漸與國(guó)際接軌，將成為一個(gè)成熟市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)力量也將成為今后市場(chǎng)的主導(dǎo)。

萬(wàn)事背后皆有自身的邏輯，從資金的邏輯更能說(shuō)明A股在2017年的極端行情。畢竟A股是一個(gè)徹底的資金推動(dòng)型股市，幾乎每次牛市都來(lái)自于龐大資金的入場(chǎng)推動(dòng)。例如2014～2015年的牛市，主要來(lái)自于全民股票配資帶來(lái)的龐大杠桿資金撬動(dòng)，當(dāng)監(jiān)管層嚴(yán)控杠桿配資后股市立即轉(zhuǎn)向，最后雪崩。

從表現(xiàn)較好的大市值股票來(lái)看，突出特點(diǎn)是普遍為國(guó)企股票，市值大、流動(dòng)性好，業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定性高。背后的資金推手主要來(lái)自于3個(gè)方面：

第一，市場(chǎng)俗稱的國(guó)家隊(duì)，包括證金、匯金、社保基金、保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)期配置資金等。在2017年這些機(jī)構(gòu)提供了很大的增量，尤其是全國(guó)社保基金入市開(kāi)始進(jìn)入實(shí)操階段，千億元級(jí)別資金排隊(duì)入場(chǎng)，這個(gè)被稱為中國(guó)版的401K計(jì)劃是非常穩(wěn)定的長(zhǎng)期投資資金。另外，在2017年規(guī)定了未來(lái)國(guó)有企業(yè)股權(quán)劃轉(zhuǎn)10%給社保基金的長(zhǎng)期方案，職業(yè)年金也開(kāi)始入市，新疆成為全國(guó)第一單，預(yù)計(jì)5年內(nèi)入市規(guī)模超過(guò)3000億元。這一批長(zhǎng)期資金的入市，在2018年依然會(huì)成為主要的推動(dòng)力之一，配置資產(chǎn)都是要求流動(dòng)性好、確定性高、業(yè)績(jī)穩(wěn)定的企業(yè)，國(guó)企成分股是最佳選擇。

第二，外資的參與。在2017年發(fā)生了一件大事，即A股被納入了MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，也就是納入了整個(gè)MSCI指數(shù)體系。這標(biāo)志著A股已經(jīng)進(jìn)入了國(guó)際市場(chǎng)，這也是人民幣國(guó)際化后的股票市場(chǎng)國(guó)際化。從目前的初步納入股票來(lái)看，主要集中在大盤(pán)股上，初步有222只股票被納入指數(shù)，并且會(huì)做定期調(diào)整。加入MSCI會(huì)使得中國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)境外機(jī)構(gòu)開(kāi)放，吸引大量境外成熟機(jī)構(gòu)投資者的參與。中國(guó)目前是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，雖然增速有所放慢，但依然有趕超美國(guó)的趨勢(shì)，而且在發(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)中獨(dú)占鰲頭，哪怕在金磚四國(guó)體系中，中國(guó)也是經(jīng)濟(jì)最好、最為穩(wěn)定的市場(chǎng)。境外的基金投資者，主要是分成被動(dòng)指數(shù)型和主動(dòng)管理型兩種，被動(dòng)型基金如果涉及亞洲、全球、新興市場(chǎng)，肯定要被動(dòng)投資在A股的范疇里。作為主動(dòng)管理型基金，很看好中國(guó)的經(jīng)濟(jì)前景、政局穩(wěn)定還有人民幣的堅(jiān)挺，尤其在目前美國(guó)加息周期中，新興市場(chǎng)國(guó)家還能保持與美元相比貨幣堅(jiān)挺的只有人民幣。A股在2015年之后就進(jìn)入了熊市整理期，在世界上來(lái)看主要工業(yè)國(guó)的股市估值里，中國(guó)股市是算比較便宜的，整體估值要比美股低很多。目前很多全球首屈一指的資產(chǎn)管理公司，已經(jīng)在國(guó)內(nèi)通過(guò)了私募證券基金的注冊(cè)，例如貝萊德、富達(dá)、瑞銀、施羅德等，已經(jīng)開(kāi)始發(fā)行投資A股的證券投資產(chǎn)品，他們?yōu)橥顿Y中國(guó)走出了第一步。相比之前的QFII的小打小鬧，這次是正規(guī)軍來(lái)了，會(huì)逐步給中國(guó)A股提供大量的長(zhǎng)期穩(wěn)定資金。

第三，公募基金抱團(tuán)取暖，公募基金比較偏向于抱團(tuán)藍(lán)籌股，可為市場(chǎng)提供較高的穩(wěn)定性。