對付剩余資本的新策略

錢德勒

剩余儲蓄受制于監管法規與資本管控。資本展開了兩方面的戰斗。它讓國家不再那么需要依靠有組織的勞動力。此外，通過“監管捕獲”，它自身也擺脫了監管的束縛。

從20世紀初起，美國的知識分子與政策制定者就把“剩余資本”看作是一項重大的政治經濟挑戰。他們為這些剩余資本尋找國內的出口，打造了以消費者為主導的社會與文化，創造出了新的需求和欲望，并且建立起了強大的社會安全網，其中的代表就是凱恩斯主義與羅斯福新政。

他們明白這么做還不夠，必須去國外尋找資本出口。這不能完全依靠那些“食利”的資本市場投資者，因為他們僅僅滿足于利息收益。相反，這意味著需要進行直接投資，在其他國家開展基礎設施建設，從而為美國的商品和服務建立起市場。

19世紀的帝國主義列強劃分了全球的勢力范圍。而作為那個時代冉冉上升的強國，美國并不接受這種既定的世界秩序。為此，美國提出了“門戶開放政策”，主張建立新的全球架構，用可變份額來替代固定的利益范圍，而可變份額的大小則取決于個別國家的經濟力量。固定的勢力范圍是尋租行為的產物，即通過討好政治統治者，來獲取經濟方面的優惠。而作為當時不那么受歡迎的全球新貴，美國所提出的可變份額體系則為逐利行為帶來了回報。

第一次世界大戰與二戰不僅造成了生靈涂炭，同時也消滅了資本剩余。為了回到戰前的經濟環境，美國“門戶開放政策”的全球化創造出了世界銀行、國際貨幣基金組織與關貿總協定（世界貿易組織的前身）。 然而，重新建立剩余資本后，在隨后的近十年里，這個系統所承受的壓力是顯而易見的，直到46年前的8月，布雷頓森林體系最終瓦解。

剩余儲蓄受制于監管法規與資本管控。資本展開了兩方面的戰斗。它讓國家不再那么需要依靠有組織的勞動力。此外，通過“監管捕獲”，它自身也擺脫了監管的束縛。

實際上，里根與撒切爾夫人對20世紀的“門戶開放”戰略做出了令人意外的改變。剩余資本是一個全球性的問題，而美國輸出資本只會使這個問題惡化。因此，美國、英國、加拿大和澳大利亞等國家選擇吸收全球的剩余儲蓄與產品。這就是說，美國（以及其他一些較小的國家）出現了大量的經常項目逆差與資本項目順差。

金融危機標志著里根-撒切爾夫人剩余資本戰略的終結。保守派美國總統尼克松切斷了美元與黃金之間的最后聯系，并啟動了工資和價格管制。我們仍然沒能找到對付剩余資本的新策略。與此同時，政府官員正試圖通過其他方式來吸收盈余，其中包括監管環境的變化。

從某種意義上來說，量化寬松可以被理解為一種類似的策略：即把剩余資本放入倉庫。這并不是一個永久性的解決方案。它往往受到政治因素的阻撓，會模糊貨幣政策與財政政策之間的界限。對這種“干預”市場的行為，人們會在思想上產生抵制情緒。而出于經濟方面的考量，人們也會反對價格的扭曲與貨幣發行信號的畸變。

利率很低，不僅僅是因為各國央行購買債券，并通過回收到期債券來維持龐大的資產負債表。利率很低，其實是因為資本太多了，這是市場經濟危機反復發生的根源所在。我們應該可以預期，資本回報率將保持低位，直到我們能設計并接受一種對付剩余資本的新策略。而目前的風險是我們仍然拒絕相信這一切都是真的。

作者為布朗兄弟哈里曼銀行高級副總裁及全球貨幣策略主管endprint