我國房地產價格影響消費、投資的效應分析

摘 要：房地產價格影響消費和投資的作用機制至今沒有統一結論，影響到很難制訂針對性政策調控房地產價格。文章在分析房地產價格影響消費、投資效應的基礎上，采用VAR模型分析得出房地產價格對投資的拉動效應遠小于對消費的拉動效應，對我國中央銀行提高貨幣政策有效性，房地產監管部門管控房地產市場，微觀主體決策房地產投資、消費提供建議。

關鍵詞：房地產價格 財富效應 Tobinq 效應 理論分析 實證檢驗

中圖分類號：F293 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2017）06-084-03

近年來，房地產業已位列我國經濟支柱產業。2014年至2016年底，房地產投資在固定資產投資中占比分別為18.56%、17.08%、16.91%。土地供給缺乏彈性，人口剛性增加導致房地產自然增值，新追加投入、重置成本增加也造成房地產增值，一些人把房地產作為投資品。同時，預期利率上升，大量社會資金涌入房地產市場，拉動房地產價格上漲。2012年5月13日，中國家庭金融調查與研究中心發布全國首份《中國家庭金融調查報告》顯示，中國家庭自有住房擁有率為89.68%，住房成為居民重要資產和負債，影響消費。

一、理論分析

生命周期理論（Modigliani，1963）和投資q理論（Tobin，1969）誕生以來，房地產價格對投資、消費的影響備受關注，以20世紀90年代Bernanke和Gertler的《貨幣政策和資產價格波動》為起點，許多學者研究資產價格和貨幣政策的關系。房地產已經成為貨幣政策傳導途徑的新渠道。

（一）房地產價格變化對消費的影響

1.財富效應。財富效應是指房地產價格波動會直接影響居民擁有的財富存量。房地產價格的持續上漲預示宏觀經濟將要復蘇或高漲，居民總收入擴大和財富持續增長，增強人們對未來經濟發展的樂觀預期，促進資產價格增長，長期消費增加，經濟與房地產市場共同發展，即房價↑→購房者真實資本↑→購房者持久性收入↑→購房者消費支出↑。

2.家庭資產負債表效應。購房者對住房消費多依賴銀行信貸。如果房價上升，會增大購房者真實資本流動性，家庭資產負債表狀況穩定，購房者財務危機的幾率下降，購房者愿意向銀行貸款用于住房消費，即房價↑→購房者真實資本↑→購房者的資產負債表狀況↑→購房者消費支出↑。

3.替代效應。房地產價格上漲，計劃購房者的購房成本和還貸壓力增大，為了滿足未來住房消費，房價擠占居民的即期消費，流動性約束嚴重，居民減少當期消費，增加儲蓄。而房地產商將所得收益用于房地產投資，減少即期消費。即房地產價格↑→住房支出↑→儲蓄和房地產投資↑→即期消費支出↓。

上述中，財富效應和資產負債表效應房價與家庭消費正相關，替代效應房價與消費負相關，三種機制共同正負作用決定房價變動對消費的影響。

（二）房地產價格變化對投資支出的影響

1.Tobinq效應。房地產價格上升會提升房地產上市企業投資價值，推動其股票價格上漲，提高房地產q值，刺激房地產企業投資增加，即房地產價格↑→托賓q值↑→投資I↑。

2.企業資產負債表效應。房地產資產價值升高，房地產抵押品價格隨之升高，減輕逆向選擇和道德風險，降低銀行信用風險，銀行凈資產和利潤增加，銀行的資產負債狀況改善，銀行放貸意愿增強，刺激投資，總需求增大，即房地產價格↑→銀行貸款損失的幾率↓→銀行資產負債改善→可貸資金↑→投資I↑。同時，房地產價格上漲，企業凈值提高，借款人償還能力增強，貸款更容易收回，道德風險和逆向選擇會減少，貸款增長，刺激投資使總需求增加，即房地產價格↑→逆向選擇、道德風險↓→銀行信貸↑→投資I↑。

二、指標選取

本文以商品房銷售價格（XP）代表房地產價格，社會消費品零售總額（LE）、固定資產投資額（GE）分別代表消費、投資。數據來源于《中國統計年鑒》、國研網。選取季度數據，區間為2001年第1季度至2014年第1季度。LE將一年中每個季度3個月數據分別相加。GE、以億元為單位的商品房銷售總額和以萬平方米為單位的商品房銷售總面積，只能獲得截止每月末累計值，為了獲得季度數據，第1季度總額為3月末累計值；第2季度總額為6月末與3月末累計值之差；第3季度總額為9月末與6月末累計值之差；第4季度總額為12月末與9月末累計值之差。XP（元）等于商品房銷售總額除以商品房銷售總面積，再乘以10000，使XP變成每平方米以元為單位的商品房銷售價格。通過上述方法發現LE、XP趨勢圖顯示明顯季節波動，為消除季節因素對模型干擾，采用Census X12方法對變量處理為LE_sa和XP_sa。對處理后的變量取自然對數為LNLE和LNXP。GE同樣呈現季節波動，采用Census X12方法對其進行季節性處理后發現其存在一個異常值，這有可能是數據錯誤引起的，且這一數據極有可能干擾模型的真實性，使用Holt-Winters的加法模型對該變量進行平滑處理后原變量中存在的異常值問題得到解決，再對平滑處理后的變量取自然對數為LNGE。

三、模型設定與實證檢驗

（一）平穩性檢驗

對LNXP、LNLE和LNGE三組時間序列運用ADF檢驗方法分別進行平穩性檢驗（見表1）。以DLNXP、DLNLE和DLNGE分別表示LNXP、LNLE和LNGE變量的一階差分序列，DLNXP、DLNLE和DLNGE在5%的顯著性水平下均平穩。

（二）協整分析及因果關系檢驗

LNXP、LNLE和LNGE均為一階單整序列（見表1），符合協整檢驗的必要條件。使用Johansen檢驗表可以判斷，LNXP、LNLE和LNGE三個變量之間存在一個協整關系，適合VAR模型的構建（見表2）。進一步采用Granger因果關系檢驗法檢驗這三個變量之間因果關系，發現LNGE、LNLE都與LNXP互為Granger因果關系，因果關系較強（見表3）。

（三）VAR模型的創建

通過合理的自由度確保模型參數解釋能力強，去掉誤差項的自相關，需要采用VAR 模型的最優滯后階數。采用FPE（最終預測誤差）、AIC（Akaike信息準則）、SC（Schwarz信息準則）、HQ（Hannan-Quinn信息準則）檢驗（見表4）。大多數信息準則的最佳階數是1階，故選擇1階為VAR模型的滯后階數。在滯后1階時，F矩陣的單位根均落到單位圓內，其單位根的模也均小于1，可以判斷VAR模型是平穩的（見圖1）。

（四）房地產價格對消費、投資影響的脈沖響應和方差分解分析

1.消費對房地產價格的脈沖響應。當房地產價格受到1個單位標準差的正向沖擊時，消費在第1季度迅速增加，第2季度達到最高點（0.0094），說明消費對房地產價格變化敏感，第3季度轉為負值（-0.0070），之后房地產價格對消費的影響逐漸減弱，影響達6個季度（見圖2）。

2.投資對房地產價格的脈沖響應。房地產價格受到一個單位標準差的正向沖擊之后，投資在第1季度迅速減少，第2季度達到最低值（-0.0163），存在時滯，接下來投資逐漸增加，第3季度轉為正值（0.0080）。之后房地產價格對投資的影響逐漸減弱，影響達6個季度（見圖3）。

3.消費、投資的方差分解。房地產價格對消費的影響比投資大，第2季度的貢獻率達到4.16%，此后，消費的貢獻率也隨時間推移逐漸增大，在第10季度達到7.16%（見表5）。房地產價格對投資變化的貢獻率較小，從第2季度開始產生影響，第5季度達到1%，此后，房地產價格的貢獻率不斷增長，第10季度達到3.08%（見表6）。

四、結論與政策建議

（一）結論

1.房地產價格對消費的影響大于投資但不穩定。當房地產價格開始攀升，居民總財富價值增多，住房消費能力、以房地產抵押物向商業銀行貸款融資能力增強，商業銀行房地產貸款能力也不斷提高，購房者消費支出增加。但是房地產價格上漲過快，加大未購房者和已經按揭抵押購房者的經濟負擔，產生替代效應，他們會降低消費支出。所以，影響消費最重要的是實際收入，房市刺激消費的做法不切實際且相當危險。

2.房地產價格對投資有一定促進作用。房地產行業相關性強、產業鏈條長和帶動性強。房地產業產前、產中、產后能夠帶動相關聯的60多個產業、幾百種產品和服務的發展。房地產業每增加1個百分點投資能拉動相關聯產業1.5～2個百分點的產值。房地產價格上漲，開始刺激房地產上游產品相關行業和配套基礎設施的投資需求存在時滯，隨后由于上游產品多是高耗能產業，增加用電需求，這些產品拉動投資，擴大產能，間接輻射帶動煤炭、鐵礦石等資源性產品的進口需求增大，帶動房地產下游產品行業投資增加。

（二）政策建議

合理調控房地產價格，可以有效影響消費和投資，避免宏觀經濟劇烈波動。一是中央銀行在制定貨幣政策時應以包括房地產價格穩定為最終目標，通過調節房地產價格引導居民消費支出和企業投資意愿。二是完善土地政策。政府要規范土地交易行為，完善土地儲備制度，擴大土地增值稅的征繳范圍，提高稅率，抑制土地投機和土地閑置行為。公開土地供給計劃和方式，增強土地供應信息的透明度，加強對供給土地的監督控制，根據土地市場的供求狀況制訂土地政策。改革房地產供給結構，合理分配高檔商品房、普通商品房、經濟適用房、廉租房的比例，增加中低價位的普通商品房、經濟適用房的比例，解決中低檔住房供求失衡問題，提高居民住房消費能力，推動住房消費走向市場化。三是建立居民房地產信息系統，將居民購房記錄和消費貸款記錄登記聯網以供各大銀行查詢。對消費型住房，銀行信貸應鼓勵支持，幫助中低收入階層居民實現住房需求；嚴格審核、控制投資性購房，依照一般商業抵押貸款利率操作；嚴格打壓投機性購房需求，控制貸款年限，降低貸款比例。四是要發展和創新金融市場，推出更多的投資渠道和投資品種，減少房地產投機。利用稅收手段嚴格打擊投機性購房交易行為。對消費型住房，在交易稅上應給予一定減免，對高檔商品房、投資購房，加大稅負。

參考文獻：

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[6] 郭科.我國貨幣政策房地產價格傳導機制的實證研究[J]，金融與經濟，2007（9）

（作者單位：上海理工大學管理學院 上海 200000）

[作者簡介：賀之瑤（1995—），女，山西太原人，上海理工大學管理學院，研究方向：金融理論與政策。]

（責編：李雪）