防“危”杜漸

胡語文

防“危”杜漸

胡語文

本周，受美聯(lián)儲加息兌現(xiàn)的影響，上證綜指再次跌破3300點，權重無心戀戰(zhàn)，新零售乏善可陳，超跌股的反彈更像是散兵游勇。上周筆者說過，全球正處于“慢緊縮”時代，經(jīng)濟增速及金融周期下行疊加風險偏好下行，“去杠桿”、“防風險”和“強監(jiān)管”仍是當前資本市場的主題詞，A股市場正處于黎明前的黑暗。

今年以來，在美聯(lián)儲每次加息之后中國央行立即跟進加息，央行前首席經(jīng)濟學家馬駿對此表示，面對外部壓力，應該在保持穩(wěn)健中性前提下開展略緊的貨幣政策操作，防止由于中美利差過度收窄而加劇人民幣貶值壓力和資本流動。利用美聯(lián)儲加息之機允許公開市場操作利率適度上行，可向國際市場釋放貨幣政策協(xié)調、穩(wěn)定中美利差之意，特別是警告海外做空力量，央行隨時有準備應對的措施。

但如果中國加息幅度過大或者過猛，亦會影響企業(yè)轉型的生存環(huán)境，放大貨幣緊縮對經(jīng)濟轉型帶來的負面影響，所以，更大可能的政策取向是——“慢緊縮”，在抑制資產(chǎn)泡沫、脫虛入實的同時，減少對經(jīng)濟的負面影響。一方面的加快經(jīng)濟轉型，提升經(jīng)濟增長質量，另一方面，是逐步化解金融風險，降低出現(xiàn)系統(tǒng)性風險發(fā)生的概率。

從業(yè)績增速角度來判斷，A股2018年的整體業(yè)績增速不容樂觀。從統(tǒng)計局發(fā)布的最新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，中國11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增6.1%，增速連續(xù)兩個月下降，預期增6.1%，考慮到PPI同比增速已經(jīng)居高位，未來回落的可能性較大，所以，預計工業(yè)企業(yè)的業(yè)績增速仍有回落可能。從目前投資增速和供給側改革邊際效應遞減程度來看，以傳統(tǒng)周期性行業(yè)為主的A股市場仍可能面臨業(yè)績增速下滑帶來的不利局面。未來市場更多聚焦于經(jīng)濟新動能，比如集成電路、5G、電子、物聯(lián)網(wǎng)和人工智能等市場預期未來發(fā)展加快的行業(yè)。

經(jīng)濟轉型和新舊動能轉換的過程不會停止，但對A股而言，大而不強的局面主要源于舊動能占比過高，對市場整體業(yè)績和估值都有抑制，所以，目前階段，進一步看漲周期股并不一定是較好的策略。業(yè)績下滑是一方面，另一方面是提估值的機會也沒到。相比前兩年，周期股估值已經(jīng)有所修復，進一步修復的機會不大。

投資增速的下滑和房地產(chǎn)行業(yè)的調整，使得大地產(chǎn)板塊處于調整階段的概率更大。家電、家裝與家具等大房地產(chǎn)板塊，均有可能在明年進入業(yè)績調整期。一方面是房地產(chǎn)銷售面積下降之后，減少了相關消費的需求，另一方面是家電、家具等大房地產(chǎn)板塊的估值已經(jīng)兌現(xiàn)了業(yè)績，出現(xiàn)泡沫。

而高端白酒等奢侈品的消費與民生改善沒有太大關系，更多是房地產(chǎn)泡沫膨脹帶來的財富幻象下的非理性需求。一旦房價穩(wěn)住甚至調整，財富效應帶來的奢侈品消費模式必然會受影響。

在城鎮(zhèn)居民人均可支配收入（中位數(shù)）同比增速連續(xù)4年低于廣義貨幣（M2）增速，意味著貨幣貶值的速度快過多數(shù)人收入增長的速度，如果說資產(chǎn)價格的上漲只是貨幣現(xiàn)象，那么資產(chǎn)價格的上漲的同時，如果收入跟不上，就會使得財富兩極分化更趨嚴重，只有適當緊縮貨幣，限制資產(chǎn)價格上漲，真正落實“房子不是用來炒的”，才能打消老百姓存錢買房的念頭，將其更多可支配收入拿出來消費，從而提升消費增速。期望90后將把扣除租金之后的工資收入拿出來花掉，而不是用來大量負債按揭買房。

2018年，我們預計抑制房地產(chǎn)泡沫及精準扶貧的開展，將帶來貧困地區(qū)普通百姓收入的提升，從而推動大眾消費品的增長。可以關注與普通老百姓相關的大眾消費品行業(yè)及娛樂業(yè)，包括機構配置較少的服裝、輕工行業(yè)。

整體而言，2018年我們的策略建議是——防“危”杜漸，抓結構性機會。