華生談萬寶事件：監(jiān)管部門未及時嚴格按規(guī)則辦事留遺憾

華潤級別高，寶能牌照多，恒大背景莫測

沸沸揚揚的萬科股權爭斗大戲，在歷時兩年之后，終于落下帷幕。6月30日，萬科2016年度股東大會通過新晉大股東深鐵集團提出的臨時增加董事、獨立董事及監(jiān)事?lián)Q屆選舉3項提案。

在這份“壓著最后截止日期”提出并通過的換屆提案中，王石退位、郁亮接班，除深鐵外的另外兩大股東寶能系以及安邦均無一人入圍。看似平靜落幕的大戲背后，或許還有不少不為人知的內幕。

在萬寶之爭的關鍵時刻，獨立董事華生曾多次發(fā)聲，對萬寶之爭的最終解決起了推動作用。但因已連續(xù)任職獨立董事滿兩屆，這次萬科董事會換屆華生未獲提名。

萬科事件過后，華生教授也專門出版了《萬科模式》一書，對于中國企業(yè)治理與改革的經驗和教訓提出了自己的看法。

合法不合理未必是真合法

Q：在萬科事件中，合法性與合理性發(fā)生了沖突。寶能系為奪取萬科控制權而大規(guī)模收購股權，甚至想罷免全部董事改組董事會，都在法律法規(guī)允許的范圍之內。不過，在外界看來，這種“野蠻人”強行敲門式的并購方式，對于現代市場健康運行是很大的損害。在資本市場中，有兩種提法——資金為王與法規(guī)為王。如何看待這兩種提法？

A：一些多元化經營、以資本運作見長從而債務杠桿率高、透明度低的非上市集團化企業(yè)，憑借借貸和社會資金試圖控制業(yè)績優(yōu)良債務率低的上市公司，以進一步擴大資本運作規(guī)模，依靠資金為王，實行贏者通吃。

法無禁止即可行。但是，在合法與合理、規(guī)則和情理發(fā)生矛盾沖突的時候，還要仔細甄別，有些時候，合法不合理未必是真合法。就萬科事件而言，寶能系籌集的巨額資金，自有部分只是少數，大多數是銀行理財和保險資金。高杠桿地集中使用資金控制企業(yè)股權，如果放任的話，可以買下所有上市企業(yè)，最終的結果就是劣幣驅逐良幣，這是不正常的。

孫悟空西天取經，有些妖精他收拾了，有些妖精沒有收拾。有人說，有背景的妖精都沒事兒，沒有背景的妖精都收拾了。我看主要是沒本事的妖精拿著寶物，不是妖精厲害，是寶物厲害。

寶能手里的寶物就是保險牌照，利用萬能險收購企業(yè)。保險牌照的發(fā)放不是按照排隊先后原則，一些排在中間或者其他位置的企業(yè)，也能拿到保險牌照。新疆的財險牌照，新疆國資委都沒拿到，寶能這個在深圳的企業(yè)卻可以拿到新疆的財險牌照。監(jiān)管的制度上有漏洞，寶能的野心就膨脹了。

監(jiān)管部門未及時嚴格按規(guī)則辦事

Q：在萬科股權爭奪的過程中，監(jiān)管部門剛開始給人的感覺是若即若離，既批評大股東將保險公司當做融資平臺，又未及時劃線執(zhí)法，直到2016年底才全面逆轉。對于監(jiān)管部門來說，在法律法規(guī)及執(zhí)行上，該如何完善？

A：據傳，寶能從大舉增持到轉而贊成延期停牌并推進與深圳地鐵的重組，正是因為受到相關監(jiān)管部門的警告和處罰。這次董事會提名，寶能系無一人入圍，也是被敲打后的表現。

在萬寶之爭中，爭奪的企業(yè)都是全國知名行業(yè)龍頭，華潤級別很高；寶能的金融牌照多，能量極大；其間還有安邦保險插足；后來者更有背景莫測的恒大。涉入企業(yè)資金杠桿高，負債規(guī)模大，稍有不慎就可能誘發(fā)局部金融風險，這可能是證監(jiān)會、保監(jiān)會等分頭監(jiān)管部門欲言又止、出手忌憚的原因。如果監(jiān)管部門一開始就統(tǒng)一協(xié)調、依法治市，嚴格按照規(guī)則辦事，有漏洞也及時修補規(guī)則，讓市場參與者明確規(guī)則界限，也就不會留有遺憾。

在萬科年度股東大會上，到會的絕大部分中小股東站在了管理層一邊。在這種情況下，如果管理層違抗大股東的意志，捍衛(wèi)自己認為的多數股東權利，規(guī)則和制度應該如何改進和設計，是政府監(jiān)管者需要考慮的。

大股東掌控上市公司非發(fā)達國家主流

Q：萬寶之爭的起因在于其股權相對分散，給了寶能系等險資利用杠桿收購股份以達到控股目的的機會。有人認為為了防范類似事件，應該保留大股東掌控的模式。這種模式代表公司治理的發(fā)展方向嗎？

A：大股東掌控上市公司，在大多數治理不健全的發(fā)展中國家以及一部分對公眾投資者保護被認為較差、資本市場發(fā)展不夠充分的較發(fā)達國家，確實是普遍現象。但在法制健全、經濟發(fā)達、資本市場強大的美國、英國等國家，并不是上市公司的主流，也不是市場規(guī)則。

從歷史發(fā)展過程看，股權分散化的現象似乎是上市公司規(guī)模不斷擴大和股權投資分散化的雙重結果。美國紐約交易所道瓊斯工業(yè)平均指數30家成分股中，除了沃爾瑪公司外，第一大股東平均持股比例僅為7%左右。

在美國，由于前幾名股東持股比例不高，股東大會的投票率又高達80%左右，大股東在公司的治理中就不會很強勢。美國的法規(guī)對公眾股東的保護，使得大股東面臨集中投資的風險和轉讓不便的麻煩。而中國A股市場上上市公司控股權股票以兩倍的價格轉讓也不是稀罕事。

分散的股權，可以保護眾多中小股東的利益。與此同時，股權越分散，大股東控股所需的股份和成本越小，可以四兩撥千斤，以極小的股權比例控股上市公司的價值也越大。

國企不一定要國家控股

Q：萬寶之爭引出的另一層更深的意義與國企改革有關，國資國企如何當股東，如何處理與經營管理層的關系，成為當前國企改革需要關注的一大問題。此次萬寶之爭落幕，對國企改革有什么意義？

A：國企改革，有個一直沒能解決的兩難問題。國資國企若由政府進行管控，必然是政資政企不分；而如果政府不管或者管不到位，又會被指為所有者缺位。

改革開放，就是要放棄政府大包大攬、全面控制經濟的傳統(tǒng)社會主義模式，將公有制與市場經濟結合起來。其中的關鍵，就是要使企業(yè)具有充分的活力，切斷政府對企業(yè)的控制和干預。

要注意的是，國家不控股不等于國家不可以持有大股，更不等于讓別人控股。糾結于控股問題，是我國股份制乃至混合所有制提出至今難以突破的關鍵。

傳統(tǒng)國家控股的管理方式、干部任用、職工身份等與民營控股完全不同。要解決這個問題，就必須為混合所有的股份制找到不存在非要誰控股的共融形式，即經營者支配、所有者監(jiān)督的現代企業(yè)制度，也就是所有權與控制權分離。

萬科之所以過去被稱為企業(yè)改革標桿和公司治理典范，就是因為萬科是經營者支配、所有者監(jiān)督的現代企業(yè)制度，也是國有企業(yè)作為第一大股東監(jiān)督不經營的成功改革模式。雖然這種模式在今天的條件下還非常脆弱和不完善，但可以代表國資國企改革和上市公司治理發(fā)展的方向。

責編：周琦

（本文由 《中國經濟周刊》 記者周琦根據華生教授公開演講、發(fā)文及其新書綜合整理）