軍工資產證券化預期

肖隆平

5月，《人民日報》刊載了一篇以中共中國船舶工業集團公司黨組名義發表的文章《堅持軍民融合深度發展 建設國內領先世界一流創新型海洋裝備集團》。

文章提出，要大力推進中船工業軍工資產證券化并上市，推動軍民融合從技術、設施、管理向資本層面躍升，推動更高層次的軍民融合深度發展；以資本為紐帶，加強內部軍民品資源整合重組，加快產業鏈上下游企業并購。

公開資料顯示，12大軍工集團已全部開展資產證券化運作，合計擁有上市公司102家，但平均資產證券化率僅略高于30%，大幅低于國外成熟軍工企業70%～80%的資產證券化率水平。而且，各大軍工集團的資產證券化率水平不一，高者超過50%，低者僅20%左右。

首都經濟貿易大學工商管理學院戰略管理系教授張學平告訴《財經國家周刊》記者，中國軍工集團資產證券化的現狀可以概括為“全覆蓋、低水平、不均勻、非整體、高共識”五個特征。隨著軍民融合國家戰略和混合所有制改革的推進，深化軍工集團體制機制改革、加大軍工企業整合力度和提高軍工集團資產證券化率已經形成共識。

不過，軍工集團資產證券化率提高并非易事。

有哪些困難

資產證券化是軍工集團盤活存量資產、提高流動性，降低融資成本、實現企業價值最大化的重要途徑。

現實是，這條途徑面臨諸多“關卡”。某軍工集團下屬資本公司一位負責人對《財經國家周刊》記者介紹，軍工集團資產證券化率低的最主要原因是保密問題：如何界定什么可以披露、什么不可以披露，沒有完善的政策規定。

上海財經大學國防經濟研究中心主任陳曉和告訴《財經國家周刊》記者，滬深交易所對軍工上市公司年報信息披露注意保密，軍工核心資產涉密可以不披露，這為下一步軍工核心資產上市創造了有利條件。

前述某軍工集團資本負責人表示，軍工集團原來是科研體系，不善于做資本，尤其是事關核心武器裝備的彈、芯一類產品又難以做到證券化，主客觀原因導致了航天、兵器領域的軍工集團資產證券化率較低。

保密規定只是其一。張學平表示，從歷史成因看，各大軍工集團基本均脫胎于行政機關，目標的多元性及經濟目標的次優性使軍工企業市場化程度低，證券化的資產主要是以民品為主，軍品資產缺乏，即軍工集團“可證券化資產池子”很小。

除諸多歷史原因，也存在新的障礙。張學平表示，比如“保密性下的惰性”，容易產生“等、靠、要”的不作為心理。事實上，軍工資產保密性是世界上軍工企業的共性問題，但歐美國家的軍工資產證券化率卻高達百分之七八十。

實際上，目前還缺乏政策上支持軍工集團資產證券化的細則。中船重工軍民融合與國防動員發展研究中心產業發展部部長安家康對《財經國家周刊》記者表示，國家在推進軍工企業重組、改制上市方面出臺了一系列的配套政策和文件，明確鼓勵和支持軍工企業資產證券化。但現有相關配套性政策或不夠明確，或相對審慎、嚴格，缺乏可操作性。

安家康表示，軍工企業資產證券化可能存在控制權之憂，而且資本市場要求較為充分的信息披露與部分核心軍工資產涉及國家機密有一定矛盾，導致軍工企業改制上市比較謹慎。同時，多層次資本市場尚未健全，與資產證券化有關的政策法規也在修訂和完善當中，對軍工行業的特殊性考慮尚未做到面面俱到。

如何進一步提高

軍工集團資產證券化的速度與軍工集團擁有的資產質量密切相關。12大軍工集團中進入資本市場的軍工資產主要分布在通信、電子元器件、船舶和航空航天制造等領域，行業分布呈現出廣而散的特點，而且主要為軍民兩用資產或民用資產，核心、優質的軍工資產所占比例較低，資產質量不高。

陳曉和表示，這就需要打破軍工產業必須國有控股的傳統觀念，對于核心軍工資產必須國有獨資、國有絕對控股或相對控股；對于非核心軍工資產，可以國有參股或全部退出；在政策上進行調整，要簡化審批程序；對至關重要的軍工企業上市要專門開設綠色通道；對于民營上市公司收購兼并相關軍工資產，如果不違反相關規定即予以支持，做到“法無禁止即可為”。

如解決了前述障礙，陳曉和表示，提升軍工集團的資產證券化率應該分兩步走。

首先，應逐步將軍工集團的優質資產在A股或港股上市，做到成熟一批上市一批。其次，應考慮和籌劃整體上市，也就是將一個軍工集團分散的資產整合起來實現整體上市。整體上市更有利于軍工集團治理結構的優化，股權管理成本的降低、管理效率的提升。同時，還可以進行一些兼并、收購活動，將社會上的優秀資產“拿過來”服務于國防建設。

張學平表示，在軍工集團資產證券化過程需要注意三個問題。首先，對于重點保軍企業控股比例、軍品業務開展資質認定以及科研經費國撥資金等政策限制。其次，資產證券化提升過程后續注入資產與上市公司之間管控模式以及未上市資產與已上市資產可能存在的同業競爭等問題。再次，資產證券化率提升過程中涉及的企業改制、資產剝離、人員分流等過程中產生的相關問題。

值得一提的是，在今年全國兩會期間，中國航天科技集團公司黨組成員、副總經理張建恒表示，目前各軍工集團事業單位改革方案已基本確認，但是由于稅收、人員處置等配套政策還沒落地，所以目前各單位尚未正式開始操作。“配套政策完備之后，軍工事業單位大概可在兩年左右完成改革。”這將為軍工集團資產證券化進一步鋪平道路。