關(guān)鍵是做好底層資產(chǎn)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前處在一個(gè)相對(duì)“尷尬”的時(shí)點(diǎn)上，一方面金融市場(chǎng)流動(dòng)性過剩，一方面實(shí)體經(jīng)濟(jì)不少部門面臨融資難融資貴；一方面鬧資產(chǎn)荒，一方面各種高杠桿的金融產(chǎn)品泛濫；一方面宏觀經(jīng)濟(jì)面臨脫實(shí)向虛加劇，似乎已面臨過度金融化的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面金融市場(chǎng)資源配置效率偏低，金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間梗阻沒有打通，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體而言還需要進(jìn)一步推進(jìn)金融深化。

金融市場(chǎng)亂象是實(shí)體經(jīng)濟(jì)扭曲的放大，而金融市場(chǎng)中的種種問題又加劇了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的低效率和低回報(bào)。欲突破上述種種尷尬，人們需要從實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)同時(shí)入手進(jìn)行糾偏，既化解金融風(fēng)險(xiǎn)，又使實(shí)體經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)虛實(shí)相濟(jì)，共生共榮。

這中間的一個(gè)可行的突破點(diǎn)是提高優(yōu)質(zhì)金融產(chǎn)品的供給規(guī)模和效率。日前北大國(guó)發(fā)院教授黃益平指出，中國(guó)需要一個(gè)規(guī)模足夠大、多產(chǎn)品的高效資產(chǎn)市場(chǎng)——它可以“吸洪”，遏制泛濫的流動(dòng)性，從而抑制風(fēng)險(xiǎn)隱患的苗頭。為此，人們需要提升市場(chǎng)的規(guī)模、增加金融產(chǎn)品的種類，同時(shí)提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。當(dāng)然，一個(gè)規(guī)模足夠大、產(chǎn)品足夠豐富的金融市場(chǎng)不僅可以蓄洪防險(xiǎn)，更能通過資產(chǎn)配置效率的提高來提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率。

但若要推出好的金融產(chǎn)品，首先要解決底層資產(chǎn)的問題，沒有優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)，所謂的金融創(chuàng)新和市場(chǎng)的規(guī)模及產(chǎn)品豐富性都是無根之萍。而這反過來首先又直指作為底層資產(chǎn)重要組成部分的信貸資產(chǎn)的質(zhì)量問題以及與之相關(guān)的困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)多年的融資方式問題。

眾所周知，目前有相當(dāng)部分的銀行理財(cái)產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的底層資產(chǎn)是地方債和問題公司貸款，定價(jià)機(jī)制不甚透明，回報(bào)率也缺乏堅(jiān)實(shí)可持續(xù)的基礎(chǔ)。這一方面是因?yàn)橹袊?guó)的商業(yè)銀行體系雖歷經(jīng)多年市場(chǎng)化改革，但始終無法“擺脫”銀政合作的壓力和誘惑，需要為地方政府融資發(fā)揮主渠道作用；另一方面也是因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)過度依賴商業(yè)銀行的貸款融資，而中國(guó)的商業(yè)銀行貸款要看擔(dān)保和抵押，這就造成擁有有形資產(chǎn)做抵押的重工業(yè)和有國(guó)家擔(dān)保的企業(yè)更容易獲得資金。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“三期疊加”的新常態(tài)，這些此前看似有著政治加持的信貸資產(chǎn)便呈現(xiàn)出種種變態(tài)，從而難以成為優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)。

接下來的悖論是，那些正在成為新增長(zhǎng)點(diǎn)的有望提供優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)的部門卻因難以獲得融資而被束縛住了發(fā)展的手腳。上海交大上海高級(jí)金融學(xué)院執(zhí)行院長(zhǎng)張春教授日前指出，因?yàn)橥顿Y過多地進(jìn)入重資產(chǎn)的企業(yè)，使得輕資產(chǎn)的企業(yè)（往往是偏消費(fèi)品的、服務(wù)性的、創(chuàng)新型的，以及運(yùn)用更多人力資本的企業(yè)）較難獲得資金，發(fā)展較慢。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型與中國(guó)金融體系能不能很好地為輕資產(chǎn)的企業(yè)融資有關(guān)，而監(jiān)管層應(yīng)該為輕資產(chǎn)企業(yè)在中國(guó)資本市場(chǎng)融資開拓更多的通道和拓寬現(xiàn)有的渠道，已成為業(yè)界的共識(shí)。有效的融資需要好的金融產(chǎn)品相配合，而成長(zhǎng)型輕資產(chǎn)企業(yè)的蓬勃發(fā)展也必然會(huì)為金融市場(chǎng)提供更多的優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，從而為更多更好的金融產(chǎn)品的推出奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，應(yīng)讓市場(chǎng)更多發(fā)揮選擇權(quán)和定價(jià)權(quán)，不僅要改變政府有形之手伸得太長(zhǎng)、總想主導(dǎo)融資方式和信貸資金配置走向的習(xí)慣，還要解決金融產(chǎn)品創(chuàng)新與監(jiān)管的平衡問題。此外，在去杠桿和市場(chǎng)出清的過程中要避免過多的行政化干預(yù)，這不僅不利于釋放風(fēng)險(xiǎn)，還不利于形成良好的資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制，更不利于優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)形成。

除了信貸資產(chǎn)的證券化之外，人們還應(yīng)該放寬眼界盤活更多的存量資產(chǎn)，從而為更多金融產(chǎn)品的推出創(chuàng)造條件。從歷史上看，每一次的金融深化都伴隨著各種資產(chǎn)的進(jìn)場(chǎng)。改革開放近40年來，我們創(chuàng)造了很多財(cái)富，也沉淀了很多資產(chǎn)，如何盤活，如何加以有效的金融產(chǎn)品化，也是創(chuàng)造一個(gè)繁榮豐富的金融市場(chǎng)、集聚和創(chuàng)造民間財(cái)富以支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)下一階段發(fā)展的關(guān)鍵。如果中國(guó)的企業(yè)和居民能夠擁有更多的流動(dòng)性較強(qiáng)的金融產(chǎn)品，則目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的很多難題都會(huì)迎刃而解。

在此一過程中，各種所有制資產(chǎn)的盤活和金融產(chǎn)品化應(yīng)同時(shí)推進(jìn)，這樣既有利于加快進(jìn)行混合所有制改革，也能有效打破投資壁壘，縮短投資鏈條，減少此前因?qū)訉拥慕鹑谥薪楹透甙旱耐ǖ蕾M(fèi)所導(dǎo)致的金融杠桿過高和資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

總體而言，中國(guó)的問題不是過度金融化而是金融深化不夠，不是金融產(chǎn)品太多而是有著優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)和穩(wěn)定回報(bào)的金融產(chǎn)品太少，因此我們不能因噎廢食，在階段性抑制金融泡沫、倒逼金融去杠桿后，還應(yīng)鼓勵(lì)金融產(chǎn)品和金融市場(chǎng)創(chuàng)新，在發(fā)展中解決問題。