完善穩健、合理、強勢的匯率政策框架

鐘言

最近美國公布的定期報告中未將中國列入匯率操縱國，特朗普又在抱怨美元太強勢。中美匯率問題成為關注的話題，但單純的匯率水平高低不應成為焦點。現階段當務之急是完善穩健、合理、強勢的匯率政策框架，這樣做不僅必要，而且可能。

這一框架是對國內匯率政策宣示和預期管理的綜合發展。在該框架下，“穩健”是強調保持匯率決定因素的穩健性，政策組合要對穩定人民幣匯率有利，而不特指穩定于某個特定水平；“合理”是指匯率形成機制合理，避免內生性缺陷，堅持市場化方向，與經濟基本面趨勢相一致，且不存在嚴重超調；“強勢”是指政策取向維持人民幣在國際貨幣體系中的相對強勢地位，不實行競爭性貶值，在存在非美貨幣群體性貶值壓力時取中道，不做波幅最大的極值經濟體。

確立這一框架的必要性，首先是由人民幣的發展階段所客觀決定的。人民幣初步加入SDR俱樂部，其國際貨幣地位仍未鞏固，與美元等老牌儲備貨幣相比，處于將強未強的階段，沒有穩健中性的貨幣政策和自省自律的宏觀審慎政策，單純強調保點位的穩匯率既沒有意義，也很難持久。其次，這是由匯率變動的規律所客觀決定的。匯率變化具有兩面性。一方面，市場化的匯率形成機制是國際貨幣所共有的特點。與經濟基本面趨勢相一致，只要匯率的升降在一定的范圍內，都是可以接受的。但另一方面，匯率變動也存在自相關性和超調性。根據匯率變動的風險程度，可以從防御性干預、間接干預向直接干預、資本管制等光譜中進行選擇。再次，這是由中國經濟在世界經濟中的方位所客觀決定的。中國較長時期內將處于經常項目順差和中高速增長中，發展趨向相對有利，靠大幅貶值獲取貿易優勢，既無必要也無可能；大幅升值也無大益。此外，當前面臨發達國家逆全球化、貿易保護主義的壓力，為最大限度維護中國經濟發展所需的穩定的外部發展環境，也需要人民幣匯率采取強勢宣示。

確立這一框架也是完全可能的。從國際背景看，歐、日和發展中國家貨幣對美匯率大起大落，幅度要大得多，中國作為世界第二經濟體則相對穩健，迄今也是僅次于美元的強勢貨幣；美國特朗普政府出于減赤字、增就業的考慮，也不希望看到主要貿易伙伴的貶值優勢；世界經濟復蘇緩慢而堅定，美國經濟復蘇堅定但間或放緩，都使外部貶值壓力有緩和的可能，國際政策有協調的余地。從國內情況看，經濟中高速增長的底部日益探明，有望實現向新常態過渡的軟著陸；貨幣政策回歸穩健中性，債務管理和金融監管日趨審慎，避免大水漫灌的政策風險成為共識；中國仍將保持超出發達經濟體的增長速度和潛力，降低制度性成本的空間巨大，“人無貶基”有堅實的實證基礎。

隨著后續經濟態勢的變化，人民幣很可能發生由貶轉升的預期逆轉，屆時問題的關鍵將轉變為防止短期投機資本的流動。