房企融資面臨嚴峻考驗

近日，萬達、復星債券被拋售引起市場巨大關注！讓人警惕的是，房地產行業在資金端口全線收緊的背景下，房企融資環境進一步惡化，部分房企資產負債率超過80%的紅線！

有業內人士稱，一旦房企周轉能力受阻，銷售回款率難以維持高位，償債能力將失控。屆時，過高的負債率就將成為壓倒房企的一根稻草。

有關專家指出，在不斷從嚴的房地產調控政策下，房地產資金鏈全線收緊，房企債臺高筑。房企如何突出重圍，一方面需提升回款能力，另一方面也需探索包括資產證券化在內的新型融資渠道。

房企融資環境在惡化

中原地產研究中心數據顯示，2017年國內房企融資明顯收緊，2016年1-5月房企融資數據高達5514.8億元，而2017年截至目前，合計房企融資資金只有1232.4億元，同比跌幅高達77.7%。

在過去兩年的加杠桿周期之后，房企融資大潮正在退去。包括房地產開發貸、公司債、企業債、IPO、上市公司股權融資、房地產信托等受到限制，甚至是表外融資的地產基金和資管計劃等房企“輸血”管道均受限制。

在不少銀行人士看來，房企貸款的特點是“收益高、不良低”，不過在樓市調控大背景下，銀行房地產信貸投放速度有所放緩。

在防風險、去杠桿的大背景之下，監管層盯緊了房地產風險。銀監會—季度經濟金融形勢分析會明確指出，將嚴禁銀行資金違規流入房地產領域。

今年4月底，銀行大幅收緊開發貸，監管部門也加大對銀行理財資金違規流入房地產的排查力度。銀行業人士稱，目前在股份制銀行，開發貸審批權限上交總行很普遍，個別股份制銀行大幅收縮房地產貸款業務甚至停止新增業務。

近日，銀監會開展“三違反、三套利、四不當”專項治理工作，也將銀行資金是否違規流入房企作為檢查重點，這在一定程度上對房企從銀行渠道融資產生影響。

與此同時，房企通過境內債券融資規模在今年也迅速下滑。境內債市方面，Wind數據顯示，2017年1月至6月13日，房企債券發行規模1474.31億元，同比2016年同期的6098.07億元，減少了近76%。

過去兩年，公司債是房企境內發債的絕對主力。但從2016年g月底樓市全面調控以來，房企公司債驟然收緊。2017年1月至6月13日，房企公司債僅發行4只，規模43億元，較去年同期的101只和1882.3億元驟減。

境內融資全面收緊，迫使房企將目光投向海外。不過，目前海外渠道也呈現關閉跡象。Wind數據顯示，201 7年二季度以來，房企海外發債規模為17.45億美元，僅高于2014年同期的10億美元，創2013年以來同期最低。

今年一季度，國內房企在香港發債規模并不低，但進入到第二季度，這一情形已經發生明顯變化。一季度房企在境外市場發債，多使用的是去年在發改委備案的額度，但是在國內房地產行業調控的大基調下，有關部門發債審批的節奏第二季度已經放緩。因此，整個房企境外融資發債的規模整體出現了一個比較明顯的下滑。

在股權融資方面，今年以來A股上市房企通過定增再融資的家數只有3家，融資金額66.95億元，較去年同期的10家、429.57億元，均出現了七成以上的降幅。

值得注意的是，過去被不少房企所采用的、通過私募基金融資的道路也被封堵。另外，從最近的監管動向看，房地產信托目前也已被監管層高度關注。

據稱，信托融資是房企除銀行貸款外的主要融資方式，隨著房地產主要融資渠道紛紛被限，房地產信托業務悄然升溫。

近期銀監會向各銀監局下發《2017年信托公司現場檢查要點》，將違規開展房地產信托業務列入2017年信托公司現場檢查要點。這意味著房企通過信托公司融資這一重要渠道也遭遇收緊。

而房企資金的一大來源銷售回款也有下行趨勢。CRIC研究中心監測統計的數據顯示，今年5月，包括萬科、碧桂園、恒大、保利等房地產企業銷售金額呈現不同程度下滑。其中，碧桂園、萬科、保利、首開、榮盛發展等企業環比降幅超過10%：陽光城、正榮、金科、雅居樂降幅超過30%；萬達、泰禾、路勁等企業銷售金額環比降幅均超過50%。

分析人士表示，在融資渠道全面緊縮趨勢下，前期激進擴張、過度依賴高杠桿和外部融資的房企，將會面臨越來越大的項目出售和流動性壓力。預計未來6-9個月，房企很可能會面臨越來越大的資金問題。

房企負債率超越紅線

2017年上半年已經結束，大型房企銷售業績全線飄紅，7家房企銷售額已經突破千億元，碧桂園和萬科銷售額更是超過2500億元。

然而，銷售額增長的背后是房企“增收不增利”的現實。例如，某銷售規模跨過千億元的大型房企，2016年歸屬于母公司股東的凈利潤僅比2015年多1億元，凈利潤率同比增長不足1個百分點。

數據顯示，2016年房地產行業平均凈利率為10.43%，雖然較2015年的10.04%略有回升。但是，凈利率并沒有因為行業上行而大幅上漲。從趨勢來看，房地產行業的凈利率已由2009年的16.65%降低至2016年的10.43%。

同時，從市場預期來看，今年下半年和明年上半年，核心一二線城市樓市即將進入調整周期。屆時，降價促銷措施將在所難免，這將導致房企獲利能力繼續下降，利潤率再度走低。

據預計，2017年房地產行業的平均凈利率可能因為市場進入調整期和融資成本的提升而降低至8%-9%，銷售規模達千億元的房企，凈利潤可能僅為幾十億元，同時還背負80%左右的資產負債率。

對于房企而言，一方面是融資端口緊縮，另一方面是債務高企。據Wind統計，107家上市房企2015-2016年這兩年新增有息債務規模高達8520億元，而2010-2014年五年間的新增有息債務總和為8200億元。

在前兩年樓市回暖資金快速回籠的背景下，2016年上市房企杠桿水平小幅改善，凈負債率由2015年的102%小幅下行至96%。然而，2017年第一季度上市房企凈負債率又上升至106%。

據統計數據顯示，A股136家上市房企負債合計超過4.92萬億元，同比增加10139億元，增長幅度達25.93%。截至2016年底，A股平均每家上市房企負債高達362億元。

在資金鏈全線收緊的背景下，房企凈負債率高企尤為需要關注。據測算，405家發行人樣本中，有107家房企凈負債率超過100%，有接近50家凈負債率超過150%，16家房企凈負債率甚至超過300%。

具體來看，截至2016年底，廣西城建凈負債率高達1340%，華融置業凈負債率高達640%，東駿置業凈負債率568%，濱海發展凈負債率562%，云南城投凈負債率518%。

而萬科、綠地和保利地產負債均超過3000億元，分別為6689.97億元、6556.62億元和3498.95億元。據計算，超過1000億元以上的12家房企總負債2.87萬億元，占136家上市房企總負債的58%。

從資產負債率的情況來看，不同企業的資金狀況良莠不齊。根據統計數據測算，截至2016年底，資產負債率大于80%房企占24%，在70%-80%之間占比為23%，60%-70%之間的占比為20%。資產負債率排在榜首的企業為*ST紫學，高達98.7%。

值得一提的是，2015年以來鑒于公司債成本較低，房企大規模發行，這些債務還未進入集中還款期。而明后年房企即將迎來償債高峰，房企償債壓力較大。

Wind資訊5月初統計顯示，房企待償還債券規模2.12萬億元，其中未來一年將有1055.86億元債券到期。2016年上市房企的平均資產負債率已達77.26%。

在經歷了2015-2016年的大規模發行后，地產債券已漸進償還周期。Wind資訊統計數據顯示，房企目前待償還的債券數量累計已達1996只，待償還債券規模2.12萬億元。

未來一年，房企需到期償還的債券數量達302只，債券累計到期規模1055.86億元。其中，今年8、9月份地產債到期規模將分別達到112.87億、113.17億，相繼刷新單月歷史新高。

分析人士表示，預計未來房企償債能力惡化，企業分化加劇，收入將受銷量下滑拖累，經營現金流凈額或將再度轉負，致房企償債能力明顯弱化。因此，要警惕債務償還高峰的來臨。

截至2016年10月份，存量地產債規模約17698億元，到期分布集中在2018年到2019年，具體來看，2018年將有4927億元的存量債到期，2019年將有5032億元存量債到期，中期償債壓力較大。地產開發貸等貸款多為3年期，本輪地產周期中產生的大部分貸款將在2019年前后面臨到期。

有業內人士稱，一旦房企周轉能力受阻，銷售回款率難以維持高位，償債能力將失控。屆時，過高的負債率就將成為壓倒房企的一根稻草。

資產證券化融資趨勢

有關專家指出，在不斷從嚴的房地產調控政策下，房地產資金鏈全線收緊，房企債臺高筑。房企如何突出重圍，一方面需提升回款能力，另一方面也需探索包括資產證券化在內的新型融資渠道。

數據顯示，從201 6年房地產開發資金來源來看，定金及預收款、個人按揭貸款、自有資金、銀行貸款、債券、信托資金及私募資管計劃在整體資金來源中占比較高，分別為29.1%、76.9%、74.2%、72.6%、7.8%.4.6%、4.2%。

宏觀調控政策及金融信貸的收緊，對于房企資金鏈的影響不言而喻。盡管融資渠道受阻，但是房地產銷售、投資、拿地、新開工仍超預期，投資和融資需求韌性強勁。

分析人士認為，除了提升自身回款能力，房企應積極探索如何獲得更高融資權限、創新融資渠道。雖然資產證券化目前在國內才剛剛起步，但其有望成為房企和資產持有人的主要融資選擇之一。

何謂資產證券化？通俗來講，就是房企需要資金，請來信托/銀行/證券公司把自己的債權和股權進行證券化，把穩定的現金流變成了一張張欠條，發給投資人，日后賺錢了，就會還錢。

作為一種地產金融的創新模式，資產證券化逐漸成為房企眼中的香餑餑。目前，與中國房企相關性最高的資產證券化包括：商業抵押擔保證券（CMBS）、住宅抵押擔保證券（RMBS）和資產擔保證券（ABS），其特征是有助于資產持有人在維持部分資產未來增長潛力的同時釋放資產價值。

此外，還有蘊含巨大市場空間的新型融資方式是REITs。與CMBS、RMBS和ABS不同的是，REITs是對基礎物業的股權、而非債務實行證券化。

自2014年“央四條”提出開展房地產信托投資基金試點后，房地產資產證券化的進程明顯加快。此后，房地產資產證券化逐漸破冰，龍頭房企金融運作手段讓人眼花繚亂。

2015年7月，由世貿牽頭的“博時資本-世茂天成物業資產支持專項計劃”在上交所獲批，填補了國內物業費資產證券化項目的空白。時隔兩個月后，金科成為第二家試水的房企。

2016年8月，光大房地產投資咨詢公司通過與其關聯機構首譽光控資產管理有限公司合作，在中國推出首款ABS產品。交易總額為16億元，其中13億元優先級A類債券的利率為3.8%，3億元優先級B類債券的利率為4.3%。

伴隨著逐漸加快的資產證券化進程，雅居樂物業服務債權資產支持專項計劃、Amare-綠地酒店業房地產投資信托等均在試水。

進入2017年，包括金融街、世茂集團等房企均在資產證券化方面有動作。6月7日泰禾集團發布公告稱計劃發行泰禾物業（一期）委貸資產支持專項計劃資產支持證券。

據稱，泰禾集團擬開展物業費資產證券化，并通過專項計劃發行資產支持證券進行融資，擬發行的資產支持證券規模不超過5億元，主要用于公司補充營運資金。

對此，泰禾集團表示，作為公司正常的融資手段，以長期收益的物業資產融資，有利于開拓融資渠道，提高資產的流動性，增強現金流的穩定性。

盡管房企經營特別需要資產證券化的支持，但目前這種融資方式受到基礎資產是否優質、投資者信任度、政策環境和市場利率水平等多重因素的影響。

仲量聯行研究報告顯示，受制于投資者難理解、投資門檻高企，缺乏風險評估機構、公募資金指引以及交易所等二級市場，目前國內資產證券化尚處在發展階段，金融體系尚待成熟。

萬得數據顯示，截至去年6月，與房地產直接相關的資產證券化產品已有471億元。未來3-5年將是國內資產證券化市場發育成熟的黃金時期。目前大部分國企手握大量優質資產，一旦這些資產進行證券化，將會是非常龐大的規模。

分析人士表示，在房企融資渠道越來越狹窄的當下，資產證券化有望成為房企劈開的一道新窗口。只是誰能盡快搭上這趟列車，對房企的轉向速度和資產價值是一大考驗。