私募股權投資基金在中國的發展分析

(中央財經大學 北京 100081)

私募股權投資基金在中國的發展分析

王碩張文倩

(中央財經大學 北京 100081)

本文研究了私募股權投資基金在中國的發展。文章梳理了中國私募股權投資基金市場的發展進程，并總結了中國私募股權投資基金市場的當前的特征、投資主體，從規模、投資、退出機制等方面提出存在的問題。最后，針對我國私募股權投資基金的發展現狀和存在的問題提出了相應的政策建議。

私募股權投資基金；投資主體；同質化；退出機制；多層次資本市場

一、中國私募股權投資基金發展歷程及現狀

中國的私募基金產生于20 世紀80 年代末， 其雛形是以政府為主導， 主要為高科技企業融資的風險投資基金，而真正意義上的私募基金出現和發展則相對滯后。20 世紀90 年代以來， 以私募證券投資基金為代表的非正規私募基金發展迅速， 先期進行風險投資的公司也有相當部分轉為私募證券基金。

中國私募股權投資市場發展至今已經20余年，起步階段主要從1985年至1997 年，起步階段的的私募投資主要表現為風險投資，最顯著的特征是政府高度重視，強力推動；私募股權投資在中國的第一次高速發展期是從1998年到2000年，國有風險投資公司開始大量涌現，外資風險投資公司開始進入，民營資本開始嘗試進入，出資人開始從財政為主轉變為以國有企業為主；2001年至2003年是中國私募市場的調整期，在這一階段，政府繼續出臺政策支持風險投資，風險投資行業的盈利模式和投資理念也開始轉變，開始關注被投資企業的價值培養；2004年至2007，中國的私募股權投資行業又開始經歷迅速發展的階段，這一時期內，政府相關政策更加規范化、法制化，前期風險投資開始獲利，本土私募投資快速發展，外國 PE 機構進入越來越多，高質量的投資回報帶來國內外充裕的資金流紛紛涌入中國 PE 市場；2008 年，美國的次貸危機在全球引發金融海嘯，世界各個主要經濟體紛紛陷入衰退，中國的經濟增速也明顯放緩，中國私募行業的發展越來越趨于合理和規范性，中國私募基金發展進入了機遇與挑戰并存的時期。

2004年以來，國內私募股權投資行業在股權分置改革、創業板推出等一系列金融改革的推動下獲得極其迅速的發展。目前，從私募股權的投資主體劃分，形成了外資PE、本土 PE、券商直投、保險資本等多機構投資者并存的局面。

外資PE公司在中國市場的發展帶動了中國本土風險投資或創業投資在內的私募股權基金迅速成長。本土私募基金曾經主要是股票投資型的私募證券投資基金，并以公司型、信托型、契約型組織方式出現，經過幾年的發展，產業投資型的私募股權投資基金則后來居上，并主要以有限合伙型作為主流的組織形式。2007年6月1日，新《合伙企業法》正式實施，使中國本土私募投資基金步入了高速發展階段，為國內私募股權基金的發展奠定了堅實的法律基礎。

券商直投是指券商通過各種方式進入實業投資領域。目前，監管部門將國內證券公司“直投”業務范圍限定為Pre-IPO，即對擬上市公司的投資初步設定了 “投資期限不超過3年”等規則， “直投+保薦”模式目前已成為我國券商直投業務獲利的主要模式。不過，目前在政策層面，為加強券商直投業務的監管和風險控制，在一定程度限制了 “直投+保薦”模式。因此，眾多以開展直投業務的券商開始探索參股產業基金或自行募集基金，開辟券商直投業務新的運作模式。

保險資本投資通常的特點為投資周期較長、風險承受能力適中，而投資于私募股權市場尤其是投資于Pre-IPO等階段成為保險資金最為合適的投資方向，一直被認為是與私募股權在投資期限上最為匹配的資金。按照保監會規定，保險公司投資未上市企業股權、股權投資基金等相關金融產品，可以自主確定投資方式。

二、中國私募投資發展特點及問題

我國的私募股權投資行業發展至今已初具規模，但與經濟總量尚不相稱。中國目前的PE滲透率為0.24%，而英國PE滲透率為是1.9%，美國為0.8%，印度為0.7%。由此可見，中國 PE的規模還不能完全滿足經濟的發展需求，仍處在初級轉軌階段，未來還有更廣闊的發展空間與發展前景。

從投資角度來看，私募投資行業逐漸多元化，但階段性扎堆現象明顯，同質化競爭嚴重。從發展歷程來看，中國 PE 投資對象從互聯網、IT 業逐步擴展到了制造、能源、化工、農業等傳統行業以及其他科技行業、金融房地產業等，涉及行業逐步多元化。但是由于投資的羊群效應，一個成功退出的案例很容易形成局部過熱的局面，同質化競爭嚴重。這也是國內部分 PE 機構投資理念不成熟，投資經驗不豐富的表現。此外，我國私募基金投資階段、地域相對集中，投資風格相對單一。從階段上看，投資主要集中在發展期、擴張期和 PIPE，早期風險投資較少。從地域上看，則主要集中在北京、上海、深圳等大城市和廣東、浙江、江蘇、福建等沿海發達省份。

退出機制不健全是中國私募基金存在的又一問題。私募投資的退出方式包括上市、售出、并購、回購等。國外大部分資本市場已經形成了上市、交易、購并、資產證券化等退出方式，為PE 的發展創造了良好的市場環境；但是我國大部分投資者僅局限于通過企業上市的模式達到退出的目的。我國企業上市標準比較高，大部分被投資的企業達不到上市的標準，雖然我國2009 年推出了創業板，但是短期內大部分企業很難達到上市的高門檻。國內退出機制的不健全也對私募股權投資基金的發展形成了阻礙。

三、政策建議

根據上述對國內國內私募股權基金的發展的分析，針對中國私募股權投資基金發展存在的問題，提出以下幾點建議。

第一，建設多層次資本市場，豐富PE 的籌資渠道。目前，我國多層次資本市場的建設尚待完善，應盡快建立一個多層次資本市場，以便有效發揮我國資本市場的功能，使資本市場為我國經濟的發展更好地服務。從目前中國金融體系和儲蓄狀況來看，應該把國內PE 的資本來源擴展成一個包含政府、企業、金融機構、企業年金、社?；?、境外資本以及富有的個人、家庭資金在內的多元化的體系。

第二，發展專業基金，鼓勵私募股權投資基金綜合運用金融工具。我國的私募股權基金發展仍然處于初級階段，基金類型與投資方式單一、缺乏金融工具的綜合運用，同質化競爭嚴重。為此應推進房地產基金、并購基金等專業型的私募股權基金的發展，同時應鼓勵私募股權基金應用債權投資、杠桿融資等綜合金融工具，提高基金專業化管理水平。

第三，鼓勵創業投資和產業投資，推動新興產業發展。戰略性新興產業具有高投入、高風險、高回報的特征，其發展迫切需要通過金融創新來構建風險分擔，實現新興產業與金融資本之間的良性互動。戰略性新興產業代表了未來技術創新及產業發展的方向，并對傳統產業的轉型升級具有重要促進作用，有利于推動產業結構調整。

第四，完善我國資本市場體系，實現PE 退出方式的多元化。想要PE 健康發展進入良性循環，就必須有多元化的退出方式，否則就無法實現高增長、高利潤。具體來說，我國PE 退出方式主要可以從以下這兩個方面加以完善。一是完善創業板，以為達不到主板要求但具有良好發展潛力的創新型企業上市提供機會，為PE 退出搭建一個良好平臺；二是要完善產權交易市場，構建包括主板市場、二板市場、場外交易市場和一般產權交易市場的產權交易市場體系，使得不同規模、質量、風險度的企業都能選擇適合自身發展的方式實現產權流通，為PE建立起一個有序的退出之路。

王碩(1993-)，女，漢族，河南鄭州人，經濟學碩士，中央財經大學金融學專業，研究方向國際金融；張文倩(1993-)，女，漢族，山西朔州人，經濟學碩士，中央財經大學金融學專業，研究方向國際金融。