山東墨龍套路深

路漫漫

無論是上市后的變臉時機，還是歷年四季度的巨虧時機，甚至是大股東減持時機，山東墨龍都把握得極其精準。這些資本套路并不復雜，但在A股市場卻極其管用。

山東墨龍（002490.SZ）從事石油鉆采專用設備的設計研發、加工制造、銷售服務和出口貿易。2010年10月在中小板上市，募集資金12.6億元。上市后，卻開始了全套資本運作：上市變臉、調節業績、季度巨虧、精準減持。

而這樣運作的上市公司，既不是從山東墨龍開始，也不止山東墨龍一家。種種套路不一而足。

減持時機極其精準

盡管2015年巨虧了2.6億元，盡管2016年市場形勢依然低迷，原材料價格波動大，產品價格下降幅度大，山東墨龍還是在2016年三季報中發布了全年扭虧為盈的業績預告，預計實現凈利潤600萬元至1200萬元。不足一個月時間，11月23日，山東墨龍公司副董事長、總經理張云三通過大宗交易減持無限售條件的750萬股，占總股本的0.94%，套現約為8228萬元。兩天后，山東墨龍發布減持公告稱，張云三減持所得將借與全資子公司壽光懋隆新材料技術開發有限公司，用于其技術研發、推廣等，借款期限不超過12個月，免收利息。接著，2017年1月13日，公司控股股東、實際控制人張恩榮以大宗交易方式減持無限售條件的流通股3000萬股，占總股本的3.76%，套現約2.8億元。父子兩人累計減持4.7%的股份。一周后，山東墨龍稱，公司按照銀行貸款同期基準利率向張恩榮借款1.5億元用于運營發展。

到了2017年2月3日，山東墨龍又發布公告，預計2016年虧損4.8億元至6.3億元。公司股票將被實施退市風險警示。當天，股價跳水，低開9.85%，收盤時下跌了8.89%。

大股東、高管的減持非常精準，且兩次業績變動公告的原因也有自相矛盾之處，難怪質疑之聲頓時鋪天蓋地。

于是，2月6日，山東墨龍收到深交所的關注函，兩天之后，張恩榮及一致行動人張云三被證監會立案調查。

中國“好股東”被冤枉了？

在關注函回復中，山東墨龍解釋，張恩榮、張云三減持的目的主要是解決上市公司的資金困難，支持上市公司的運營發展，不是為了個人利益。而且，張云三在2016年11月23日減持股份時，公司2016年度的業績數據尚未產生；張恩榮在2017年1月13日減持股份時，公司2016年度決算資料正在準備中，還未形成初步意見，直至1月25日公司才初步確定2016年度業績數據以及波動區間。

公告還具體解釋稱，2016年，能源裝備行業需求不旺，同行業公司經營困難，同時銀行系統銀根收緊。2016年11月，公司在歸還銀行兩筆信貸后，一直未能進行續貸。公司還面臨2017年1月多家銀行共計需要償還銀行貸款及承兌差額約2.6億元，為避免出現違約情形，張恩榮減持了股份，并借給上市公司使用，剩余款項也將優先用于公司運營發展。

精準套現原來是為了上市公司，堪稱中國“好股東”。不過，對業績變臉的解釋明顯站不住腳。為何公司扭虧為盈，銀行反而不愿意放貸？而且，精準套現的目的并不重要，即使不用于上市公司，像部分上市公司的股東那樣用于改善生活也沒有什么不妥，問題的重點在于扭虧為盈的業績預告是否存在虛假陳述。

第四季度是巨虧時刻

自2013年7月以來，山東墨龍一共發布了6次業績修正公告，每年都要業績修正。

2013年前三季度凈利潤4053.64萬元，全年巨虧1.76億元，第四季度巨虧2.16億元。2014年前三季度凈利潤1007.46萬元，全年盈利2023.32萬元，第四季度盈利1015.86萬元。2015年前三季度凈利潤1271.83萬元，全年巨虧2.6億元，第四季度巨虧2.72億元。2016年前三季度凈利潤834.35萬元，全年巨虧約4.8億元至 6.3億元，第四季度巨虧約4.88億元至6.38億元。也就是說，2013年、2015年、2016年第四季度累計虧損9.77億元至11.27億元。

上述回復函稱，張恩榮和張云三減持時，公司的財務數據并未準確核算。但即使這樣，并不意味大股東被“冤枉”了。因為山東墨龍業績人為操縱跡象明顯。2016年，受全球經濟環境影響，石油公司勘探開支降低，行業需求下降，國內外市場需求疲軟，行業競爭加劇，產品銷售價格大幅下滑，再加上鐵礦石、焦煤價格波動頻繁，尤其是第四季度大幅上漲，鐵礦石價格上漲幅度超過 50%，焦煤價格上漲幅度達到100%，對營業成本造成較大影響。在2015年巨虧的情況下，2016年有什么理由實現盈利？這樣的基本常識，難道大股東不知道？

而2016年季報、半年報均盈利，只不過是在秀財技。產品銷售價格大幅下滑、主要原材料價格上升及產量變化不大，那么2016年的毛利率又怎么可能遠遠超過2015年？2015年毛利率為7.35%，而2016年第一季度、上半年、前三季度分別為10.72%、11.51%、11.97%。飆升的毛利率保證其前三個季度實現盈利，在全年巨虧的消息未出臺之前，留出時間實施減持。要知道，2016年第一季度盈利311.22萬元，同比下降32.23%；上半年盈利603.96萬元，同比下降41.44%，前三季度盈利834.35萬元，同比下降34.40%；只要毛利率稍微下降，2016年根本不可能盈利。

但令人奇怪的是，季報、半年報，山東墨龍財報都是盈利的，從來沒有虧損，為何到了第四季度就巨虧了。

從上市之后，山東墨龍的業績就迅速變臉，2013年更是開始巨虧。整體經濟形勢低迷、油價波動、產品價格大幅下滑……幾乎成為山東墨龍解釋業績變臉、巨虧的套路。雖然產品價格大幅下滑，也不可能年年都是第四季度才下滑吧？

很可能山東墨龍早就虧損了，只不過在第四季度才集中釋放。雖然第四季度巨虧，但隨后的一季報又是盈利的，這樣會緩沖巨虧對股價的影響，至少股東在減持股份方面可以獲得更好的價格，好看的報表數據使得山東墨龍在銀行借款方面也容易一些。

2013年第四季度營業收入最多，但毛利率暴降至全年最低，只有2.47%。2014年第三季度、第四季度毛利率比第一季度高出一倍有余，而營業收入卻減少。2015年毛利率波動更加厲害，第三季度毛利率高達37.03%，第四季度-66.84%。雖然2016年第四季度的數據尚未公告，不過毛利率過山車可能會歷史重演。

2014年盈利之謎

2013年、2015年、2016年均是巨虧，唯獨2014年實現凈利潤2023.32萬元。這一年的盈利使得山東墨龍得以繼續留在A股市場，否則已經面臨暫停上市風險。那么，在這一年，山東墨龍到底靠什么實現盈利的？

2014年，國內石油套管市場一直較為不穩定，由于鋼材的產量過剩，石油套管供大于求的局面一直未能得到緩解，同時行業內競爭激烈，油套管產品價格持續下跌。油套管產品是山東墨龍最主要的收入來源，其銷售收入占2014年營業收入的比例為87.12%。油套管銷量從2013年的41.62萬噸下降至2014年的39.77萬噸，但售價卻莫名其妙大幅上升，從2013年每噸4831.88元上升至5525.16元，升幅達到14.35%，由于售價上升，營業收入反而同比增加2.5億元。更離奇的是，全年毛利率達到15.36%，創下了2011年以來的新高。2011年至2013年毛利率分別為12.09%、11.10%、8.61%，2015年毛利率7.35%。2014年第三季度及第四季度毛利率創下2010年第一季度以來最高值從而拉高了全年毛利率，四個季度的毛利率分別為9.45%、13.28%、19.75%、19.93%。

另外，2013年至2015年公司的資產減值損失分別為1.35億元、825.15萬元、8077.84萬元，即2014年資產減值損失明顯遠遠小于其他年度。這是2014年盈利，而其他年度卻巨虧的主要原因之一。

客戶怎么了？

在上述回復函中，山東墨龍表示，公司本年計提的各類資產減值對凈利潤的影響金額約為2億元。其中應收款項7323.37萬元、存貨4742.80萬元、固定資產3500萬元、商譽4764萬元。

公司2016年年末應收款項賬面余額為4.5億元，本年計提壞賬準備金額為7323萬元。從上市至2015年，累計計提的壞賬準備遠遠不如2016年一年。為何山東墨龍的客戶質量突然變得如此之差？

再來看2015年年末，單項金額不重大以及單項金額重大但單獨進行減值測試的4.73億應收款項未計提壞賬準備。在回復深交所2015年年報問詢時，山東墨龍對此的解釋是：該類客戶多為公司的老客戶以及市場影響較大的客戶，如頂峰管業是加拿大地區最大的管材經銷商之一，且部分經銷商類客戶在中信保購買了出口信用保險；中石油、中石化、延長石油為中國四大石油公司。這些客戶規模極大，實力雄厚，從長遠來看，回款風險不高，該類客戶屬于單項金額不重大以及單項金額重大但單獨進行減值測試的應收賬款，按照公司的應收賬款壞賬準備計提政策未計提壞賬準備。

為何到了2016年，回款風險不高的客戶不是財務困難就是逾期不還款，導致公司大比例計提壞賬準備？是不是公司對這些客戶銷售可能存在虛假？

募投項目存疑

山東墨龍前后說詞不一，還體現在招股說明書中。公司曾表示，募集資金12.6億元，主要用于Ф180mm石油專用管改造工程項目。項目建成投產后，預計正常年份可實現新增銷售收入19.14億元，毛利 3.45億元。

截至2012年年末，公司的募集資金已全部使用完畢。兩年時間，業績卻一落千丈。上市第一個年度，凈利潤1.68億元，同比下降39.04%；第二個年度，凈利潤1.34億元，同比下降20.24%；第三個年度開始巨虧之路，只有2014年實現微利。說好的新增銷售收入和毛利呢？

但12億元并沒有滿足山東墨龍的“胃口”。2013年6月，山東墨龍日公開發行面值總額5億元的3年期公司債券，票面利率5.20%，實際募集資金4.96億元，其中2.80億元用于償還銀行貸款，剩余的用于補充流動資金。

激進的研發支出

招股書顯示，2010年6月末，無形資產中的非專利技術原始金額 5150.13萬元。上市之后，為了業績更加好看，山東墨龍把大量的研發支出資本化。

業績越來越差，山東墨龍的研發支出會計處理卻越來越激進。2011年最為激進，開發支出占當年研究開發項目支出總額的比例高達89.93%，共有7126.65萬元確認為無形資產，而只有797.87萬元計入當年損益。即使這樣，山東墨龍2011年凈利潤依然下降了39.04%。當然，如果不是這樣，其2011年凈利潤下降會超過50%。上市第一個年度就如此業績變臉會非常引人注目，并且相關責任主體將受到處罰。通過研發支出資本化，山東墨龍精準地將業績下降幅度控制在一個安全的范圍，輕松地化解業績大變臉的難題。

出于美化業績而大量研發支出資本化，導致無形資產大量虛增。到了2016年6月末， 無形資產中的非專利技術原始金額飆升至3.54億元。

2009年至2015年，公司構建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金累計30.81億元，而2015年營業收入只有16.14億元，期間收入最高的2012年也不過是29.52億元。

負債總額從2008年年末22.25億元暴增至2015年33.13億元，短期借款從2.69億元暴增至14.69億元，應付賬款從3.85億元增加至9.05億元，應付債券從無到有，2015年年末為4.99億元。

雖然有息負債大幅增加，但財務費用變動不大，2008年為4324.61萬元，最多的2014年也不過是5135.15萬元，2015年是4916.33萬元。大量利息支出資本化是財務費用變動不大的主要原因。

而在建工程離奇暴增。鑄鍛產品技術改造項目第一次出現是在2013年中報，計劃投資總額5.6億元。2013年上半年投入1.92億元。到了2013年年報，項目名稱變成了“鑄造分廠整體搬遷技術改造項目”，不過本期的投入金額變成了1.82億元，這個項目下半年不但沒有投入一分錢，反而少了1000萬元。2014年年報顯示，該項目投資總額變成了8億元，當年投入5.01億元。2015年，該項目投入4.14億元，轉入固定資產1255萬元，在建工程期末余額10.87億元。2016年上半年，該項目繼續投入2981.96萬元。截至2016年6月末，累計實際投入金額11.17億元，約為當初預計投資總額的2倍。

一家產能嚴重過剩的公司，一家處于巨虧中苦苦掙扎的公司，大興土木，導致負債累累，真的難以相信這是合理的商業行為。

該項目的項目進度97%，蹊蹺的還有三個項目的完工進度也是97%，累計投入金額2.77億元，四個項目已經累計投入金額13.94億元，轉入固定資產已經指日可待了。每年將產生大量的固定資產折舊，另外每年數千萬元利息資本化也計入當期損益。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票