天神娛樂對棋牌游戲買不停

孫旭龍

并購不斷雖然在一定程度上能解決上市公司凈利潤增長的眼前問題，但巨額商譽的減值風險是否預示著天神娛樂的擴張行為不過是“飲鴆止渴”？

2015年4月2日，天神娛樂（002354.SZ）借殼上市。甫一上市，天神娛樂即邁出并購的步伐，以至于商譽自2015年三季度的4.82億元急速擴張至當年年底的36.64億元，占上市公司凈資產的73.75%。

2016年10月28日，天神娛樂再度發布收購草案，擬通過發行股份及支付現金方式收購北京幻想悅游網絡科技有限公司（下稱“幻想悅游”）93.54%股權以及北京合潤德堂文化傳媒股份有限公司（下稱“合潤傳媒”）96.36%股權，合計作價41.59億元。

根據草案，幻想悅游評估值為36.52億元，增值29.12億元，增值率為393.26%；合潤傳媒評估值為7.7億元，增值5.89億元，增值率為325.03%。2016年12月15日，中國證監會核準了這一收購行為。這也意味著，天神娛樂將再度增加高達35.01億元的商譽。

盡管如此，天神娛樂的收購擴張步伐仍未有放緩跡象。近半年以來，天神娛樂或直接現金收購棋牌游戲類公司，或間接多次參與認購基金份額，而這些基金的投資標的也大多包括棋牌游戲類公司。

在連續多項收購之后，天神娛樂的商譽或將不低于85億元。巨額商譽能否成為上市公司超額收益的源泉，天神娛樂又是否做好了應對商譽減值的萬全準備？

一花科技是否被動涉賭？

2016年9月24日，天神娛樂發布公告稱，全資子公司北京天神互動科技有限公司擬以自有資金9.86億元收購深圳市一花科技有限公司（下稱“一花科技”）100%股權。

截至評估基準日2016年6月30日，一花科技股東全部權益價值為9.87億元，評估增值9.45億元，增值率達2265.29%。

在公告中，天神娛樂不吝對一花科技的贊美之詞，稱其專注于德州撲克手機終端游戲和軟件產品的研發，擁有游戲策劃、程序開發、美術設計及游戲測試的綜合開發能力。

截至2015年年末，一花科技總資產、總負債、凈資產分別為2222萬元、153萬元、2069萬元，2015年度營業收入、凈利潤分別為1944萬元、745萬元，由此可計算得出當期凈利率為38.34%。

2016年上半年，一花科技出現業績暴漲，營業收入、凈利潤分別為3280萬元、2102萬元，由此可計算得出當期凈利率為64.09%，大幅超過同行。

掌趣科技（300315.SZ）是一家移動終端游戲開發商、發行商和運營商，主營業務包括移動終端游戲、互聯網頁面游戲及其周邊產品的產品開發、代理發行和運營維護。根據Wind公開數據，掌趣科技2014年、2015年、2016年1-9月的凈利率分別為45.23%、44.6%、43.99%。

華清飛揚（834195.OC）是一家集合手機游戲、網頁游戲以及社區社交游戲的多元化綜合性數字互動娛樂企業。根據Wind公開數據，華清飛揚2014年、2015年、2016年上半年凈利率分別為20.24%、32.68%、21.88%。

掌趣科技和華清飛揚成立時間均早于一花科技，且規模也相較一花科技更大，為何相對可能更成熟公司的凈利率竟遠遠不及一花科技，而一花科技又是因何緣故能在2016年上半年實現業績騰飛的呢？《證券市場周刊》記者登錄一花科技官網試圖一探究竟。

在官網首頁的底欄中，一花科技明確指出，“游戲中使用到的游戲幣，一花幣均為游戲道具，不具有任何財產性功能，只限用戶本人在游戲中使用。本公司對于用戶所擁有的游戲幣、一花幣不提供任何形式的官方回購、直接或變相兌換現金或實物等服務及相關功能。本公司嚴禁用戶之間在游戲中及線下進行任何相互叫賣、轉讓游戲幣等行為，一經查出則永久封殺，賬戶清零。”

然而，實際情況卻難遂人愿。《證券市場周刊》記者下載了一花德州撲克，并在該游戲系統公告中發現，有多位“用戶”在游戲界面發布公告稱“誠信商家出售一花游戲幣，100元=200萬（指一花游戲幣），收100元=210萬（指一花游戲幣）。先發送自己的游戲昵稱，然后付款（微信紅包、轉賬、支付寶均可）等待商家告知房間號和密碼，進入房間后直接過分”。《證券市場周刊》記者隨即添加了對方QQ好友并詢問是否可以通過打牌賺錢，對方給予了肯定的答復；但在記者追問此游戲是否具有賭博性質時，對方均不予回答。

事實上，早在2016年年初，國內某家媒體即在題為《分分鐘能讓你家破人亡，揭秘手游中的賭博陷阱》的文稿中指出：“經營方在開賭以后，虛擬貨幣能夠在經營方渠道變成現金，那就是違法的。有的游戲雖然表面上不提供提現渠道，但是私底下卻存在著這種地下交易。有的游戲就算沒有地下交易也會有特殊渠道，幫助充值返現，不過這種渠道要求量大，普通玩家很難回收。”

那么，一花科技是否知曉旗下游戲存在此類現金買賣一花游戲幣的行為，且曾經為杜絕玩家以此游戲平臺進行賭博活動而努力？

樂玩網絡股權變更存疑

2017年1月25日，天神娛樂再次發布收購公告稱，上市公司擬以自有或自籌資金4.69億元收購肖體平、永新縣浩浩科技研發中心（有限合伙）、潘曦明合計持有的嘉興樂玩網絡科技有限公司（下稱“樂玩網絡”）42%股權。

收購公告顯示，投資樂玩網絡后，上市公司將拓展新的游戲業務，又在地方休閑娛樂游戲的細分市場進行了布局，能夠形成協同效應。

或許是疑點較多，上市公司于2月8日收到深交所下發的問詢函。在問詢函中，深交所要求天神娛樂分析增值較大的原因及合理性，并結合運營數據說明樂玩網絡成立不久實現盈利的主要原因及持續盈利能力。

針對上述問題，天神娛樂于2017年2月18日發布回復公告，但卻未必能解答投資者們的所有疑惑。

首先值得注意的是，樂玩網絡成立于2016年3月3日，在成立之初，投資人僅有張耀輝，2016年4月11日，張耀輝將股權分別轉讓給姜傳科與常浩浩，二人股權比例分別為59.5%、40.5%。然而，在僅四個月之后的8月19日，姜傳科出讓了自己的全部股權，而常浩浩的股權比例也縮水至18.5%，新進股東為喻桂葉、潘曦明、肖體平，股權占比分別為20%、29%、32.5%。而在2016年12月12日、2016年12月26日、2017年1月20日，樂玩網絡再度經歷了三次股權變更，股東變更為潘曦明、肖體平、嘉興果凍網絡科技有限公司、永新縣楚之信科技研發中心（有限合伙）以及永新縣浩浩科技研發中心（有限合伙），股權比例分別為37%、28%、5%、15%、15%。

回復公告顯示，樂玩網絡的營業收入和活躍用戶規模較大的主要游戲包括：皮皮四川麻將、湖南跑胡子、弈樂貴州麻將、皮皮斗地主，占全部收入的比例為91.60%。另一方面，皮皮四川麻將5月上線，湖南跑胡子、弈樂貴州麻將、皮皮斗地主則于6月上線。樂玩網絡主營業務收入在6-11月分別為1232萬元、4387萬元、4380萬元、5860萬元、6690萬元、5679萬元。由此可見，樂玩網絡的營收基礎框架在2016年7月很可能已經構建完畢，以至于隨后8-11月的營收增速放緩跡象明顯。

既然樂玩網絡很可能在2016年7月即已走上正軌，那么8月19日股權變更中的受讓方潘曦明、肖體平緣何可以“摘桃子”，并在與天神娛樂的股權轉讓中幾乎“獨獲其利”？潘曦明與肖體平二人在彼時是以何種價格獲得股權的，相較于此次天神娛樂收購價格，此二人在短短五個月內收益率又達到了何種高度？

其次，樂玩網絡的估值增值率與毛利率再創天神娛樂收購標的新高。截至2016年11月30日，樂玩網絡的總資產、總負債、凈資產分別為1.13億元、1.08億元、500萬元；2016年6月至11月，樂玩網絡營業收入、凈利潤分別為2.82億元、1.79億元，由此可計算得出凈利率為63.52%，依舊遠高于同行。

根據收購公告，截至評估基準日2016年11月30日，經采用收益法評估，樂玩網絡股東全部權益價值為11.2億元，評估增值11.15億元，增值率高達22300%。而回復公告稱，樂玩網絡2016年度累計可供分配利潤1.79億元并向原股東分配股利1.74億元，這也是樂玩網絡凈資產僅為500萬元的原因。

最后一點令人疑惑的是，回復公告顯示，樂玩網絡經營范圍于2016年7月28日變更為“計算機軟、硬件開發、設計及銷售；利用信息網絡經營游戲產品（含網絡游戲虛擬貨幣發行）”，此前僅為“計算機軟、硬件開發、設計及銷售”。然而，樂玩網絡的幾類游戲產品在2016年5月、6月上線并在6月即已有1232萬元主營業務收入，經營范圍的滯后變更是否為樂玩網絡的一個隱患？