新驅(qū)動 新結(jié)構(gòu) 新高度

國泰君安 李少君

新驅(qū)動 新結(jié)構(gòu) 新高度

國泰君安 李少君

回顧2017年，市場最主要的收益驅(qū)動在于去杠桿、去庫存、去產(chǎn)能。無論是龍馬行情、周期消費交替，兒童節(jié)前后的低點，建軍節(jié)前后的加速，概莫能外。展望2018年，我們認(rèn)為，要敢于樂觀。市場的核心驅(qū)動會悄然轉(zhuǎn)變，市場的各種擔(dān)憂也能被向上的因素予以對沖。與2017年相同的是樂觀，不同的是結(jié)構(gòu)。產(chǎn)業(yè)鏈盈利的再平衡會促使機會從上游下沉至中游，從消費龍馬下沉到中型消費。與之對應(yīng)，實體的變遷也會驅(qū)動金融行業(yè)機會的延續(xù)。

對于2018年宏觀方面對A股市場影響的核心判斷：盈利改善足以對沖估值壓力，風(fēng)險偏好提升足以對沖無風(fēng)險利率上升。影響結(jié)構(gòu)的三個悄然轉(zhuǎn)變：供給側(cè)加法向供給側(cè)加法和需求端加法轉(zhuǎn)；PS驅(qū)動向EPS和PE雙驅(qū)動轉(zhuǎn)變；利潤從上游向中下游轉(zhuǎn)變。

指數(shù)向上新高度。1）經(jīng)濟(jì)超預(yù)期：經(jīng)濟(jì)中存在四大對沖力量，全球經(jīng)濟(jì)改善延續(xù)提振出口、低庫存房地產(chǎn)投資下行有限、制造業(yè)再繁榮提振投資、新經(jīng)濟(jì)生長動能活躍。2）金融沖擊緩解：供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和金融去杠桿成效顯著，系統(tǒng)性風(fēng)險改善提振風(fēng)險偏好與改革預(yù)期。資金脫虛入實見效，利潤再分配改善系統(tǒng)重要性企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，利于系統(tǒng)性風(fēng)險改善為改革創(chuàng)造條件。3）政策預(yù)期升溫：小康社會決勝期與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系建設(shè)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革更加注重加法，相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策支持預(yù)期升溫。4）國際接軌加速：內(nèi)外互聯(lián)進(jìn)程加快，陸股通相關(guān)標(biāo)的表現(xiàn)良好，國際比較視野下，中國上市資產(chǎn)存在再定價需求。

節(jié)奏的影響因素。1）貨幣政策正常化：美聯(lián)儲加息對中國股市有擾動無反轉(zhuǎn)式?jīng)_擊。2）經(jīng)濟(jì)增長動能：房地產(chǎn)投資帶動中國經(jīng)濟(jì)小周期下行，但下行幅度有限，對市場預(yù)期與風(fēng)險偏好形成擾動。3）通脹預(yù)期變化：通脹上行風(fēng)險值得警惕，通脹壓力節(jié)奏影響市場利率走勢。4）流動性波動：金融監(jiān)管節(jié)奏可能會形成流動性階段性緊張，對股市影響也會是階段性的，不影響股市主驅(qū)動，2018年3-5月壓力或最大。5）市場波動率：當(dāng)前市場波動率處于歷史低位，2018年“兩會”預(yù)計將成為市場波動率“分水嶺”。

利潤驅(qū)動再平衡。1）業(yè)績表現(xiàn)平穩(wěn)：2018年全部A股凈利潤同比增速有望達(dá)到16.4%，業(yè)績波動呈現(xiàn)W型向上。2）盈利韌勁較強：企業(yè)部門實際利率下降的正向激勵效應(yīng)有望逐漸釋放，價格因素對業(yè)績的貢獻(xiàn)仍有超預(yù)期可能。3）利潤再分配：價格剪刀差收窄，企業(yè)盈利向中下游傳導(dǎo)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來行業(yè)集中度與效率提升。4）盈利周期展開：供給側(cè)減法向供給側(cè)和需求端加法轉(zhuǎn)變，ROE持續(xù)改善，未來凈利潤率貢獻(xiàn)有望加大。

消費、金融、制造業(yè)中的TMT。消費升級+通脹預(yù)期下，消費行情可期，重點推薦食品飲料、家電、商貿(mào)零售、紡織服裝。系統(tǒng)性風(fēng)險改善，盈利向好，看好金融板塊中的銀行。三年決勝期，把握新工業(yè)革命三層級盛宴，主題方面四條主線：1）保總量、補短板，重點推薦軌交、環(huán)保設(shè)備、高鐵、核電板塊，2）制造業(yè)中的TMT，重點推薦產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移、5G、芯片國產(chǎn)化、新能源車、蘋果產(chǎn)業(yè)鏈；3）產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，重點推薦受益于“市場規(guī)模擴(kuò)張+搶占國際份額”雙重紅利的傳統(tǒng)機械相關(guān)版塊；4）要素重組，重點推薦一帶一路、軍民融合、國企改革、住房租賃。