“藏匯于民”為何事與愿違

肖立晟

2017年1月，我國外匯儲備降至2.99萬億美元，跌破3萬億外匯儲備整數(shù)關(guān)口。不到三年時間，外匯儲備總量下降1萬億美元，降幅達到25%。作為國家最重要的海外資產(chǎn)，外匯儲備的下降規(guī)模和速度令人感到不安。

當(dāng)前比較流行的觀點認(rèn)為，外匯儲備下降是“藏匯于民”，是外匯資產(chǎn)由央行集中持有向民間部門分散持有的轉(zhuǎn)變過程。

如果我們觀察國際收支平衡表，可以發(fā)現(xiàn)官方的外匯儲備下降，的確伴隨著私人部門對外資產(chǎn)的擴張。2014第三季度至2016年三季度，我國外匯儲備下降6700億美元，經(jīng)常賬戶順差6800億美元，累積資本凈外流規(guī)模1.35萬億美元。其中，金融與資本賬戶凈流出9000億美元，錯誤和遺漏賬戶有4500億美元凈流出。在金融與資本賬戶下，資產(chǎn)方增長1.1萬億美元，負(fù)債方增長2000億美元。資產(chǎn)方下，其他投資項占比45%，其次是直接投資40%，最后是證券投資15%。看上去，外匯儲備已經(jīng)順利轉(zhuǎn)移到民間資本手中，破解了過去4萬億美元外匯儲備過高的難題。

然而，在喧囂的匯市動蕩和外匯儲備大轉(zhuǎn)移中，“藏匯于民”并沒有達到滿足居民海外資產(chǎn)配置需求的初衷。

我們在這一輪外匯儲備下降過程中，不僅沒有開放資本賬戶，央行反而收緊了居民投資海外資產(chǎn)的渠道。顯然，這種“藏匯于民”并非滿足居民真實的海外投資需求，而是在幫助企業(yè)規(guī)避外匯風(fēng)險。過去人民幣匯率有升值壓力，央行購買美元增加外儲，企業(yè)大肆借入美元債務(wù)，現(xiàn)在人民幣匯率有貶值壓力，央行出售美元減持外儲，企業(yè)償還美元債務(wù)，轉(zhuǎn)而持有美元資產(chǎn)。一來一回都是央行為企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險，企業(yè)則趁機賺取匯兌收益。居民跟過去一樣，沒有進入外匯市場的渠道，無法分散資產(chǎn)的外匯風(fēng)險。外匯儲備從央行轉(zhuǎn)移到企業(yè)部門是風(fēng)險轉(zhuǎn)移的過程，跟“藏匯于民”沒有太大關(guān)系。

無論是升值預(yù)期還是貶值預(yù)期，誰手中能夠自由持有外匯，誰就能夠獲得套匯收益。若要實施真正的“藏匯于民”政策，必須有配套的居民海外投資渠道和工具。然而。在當(dāng)前嚴(yán)厲的資本管制條件下，除了進出口部門和一些投機“灰色渠道”外，普通老百姓持有外匯額度和投資渠道都非常有限，沒有自行決定運用外匯包括投資外匯等機會。所謂的“藏匯于民”并沒有真正惠及普通居民。

（作者為社科院世經(jīng)政所國際金融室副主任）