制造業上市公司相對業績評價研究

岳涓+韓曉舟

[提要] 本文在滬深兩市共選取799家發行A股的制造業上市公司，利用2013～2015年數據，分別從會計回報和股票回報兩個方面選取指標，通過多元線性回歸分析，對高管薪酬合約中相對業績評價（RPE）的存在性進行檢驗。實證結果表明：當以資產收益率和股票回報率分別作為會計回報和股票回報方面的指標來衡量公司業績時，我國制造業上市公司存在使用RPE的證據。

關鍵詞：RPE；高管薪酬；會計回報；股票回報

中圖分類號：F230 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年2月9日

一、引言

如何制定出高效合理的高管薪酬制度，以約束高管自身行為一直作為熱點話題而受到國內外學者廣泛關注。一些學者認為，通過在高管薪酬合約中使用RPE能夠為公司提供在不確定環境下對抗共同外生性沖擊的保證，以此降低高管所面臨的風險。通過引入RPE，將各公司業績指標與行業平均水平進行比較獲得RPE指標，以過濾掉與高管努力程度無關的外生性因素的影響，可更客觀準確地評價其努力程度。那么，在我國制造業上市公司高管薪酬合約中是否使用了RPE，是本文所要研究的問題。

二、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源。本文選取799家在我國滬深兩市發行A股的制造業上市公司2013～2015年的數據并進行篩選，所用的數據均來自CSMAR數據庫，剔除未在此期間內存續的公司、ST類公司，剔除三個標準差之外的數據和缺失重要字段的樣本，最終得到了799家公司三年的觀測值。

（二）變量定義與說明。（表1）

（三）研究假設與模型構建。在公司會計回報方面，鑒于相關研究通常選取資產收益率和凈資產收益率來作為業績評價指標，但由于我國普遍存在人為操縱凈資產收益率的現象，因此本文從會計方面選取資產收益率來衡量公司業績并以此構建RPE指標。

在公司股票回報方面，我國采用的比較多的相對業績評價指標是股票回報率，因此本文采取的在股票方面衡量業績的指標為年股票回報率，相應地采用股票回報率來獲得公司的參照組相對業績指標。由于上市公司在實際經營過程中，會發生分紅、配股、除權等行為，使得股票的年回報率受到影響，但本文所利用的CSMAR數據庫已經考慮了上述的問題并剔除了其影響，因此可以直接使用其提供的數據。

三、實證結果及分析

（一）描述性統計。主要變量的描述性統計如表2所示。（表2）

（二）相關性檢驗。本文分別在兩種情況下對樣本進行Pearson相關性分析，得到各變量間的相關系數如表3和表4所示，由此可看出各個解釋變量間無明顯相關關系，且相關系數都表現顯著，因此可斷定各個解釋變量間不存在多重共線性。（表3、表4）

（三）回歸分析。表5和表6分別為兩種情況下模型的回歸結果。（表5、表6）由表5和表6可以看出，當以資產收益率和股票回報率分別來衡量公司業績時，變量的VIF值都在1左右，因此變量之間不存在共線性。兩種情況下的回歸結果R2分別為0.281和0.286，調整后R2分別為0.279和0.283，調整后R2代表了模型對高管薪酬的解釋能力，變化幅度很小且趨于穩定，因此模型對高管薪酬的解釋能力較高，且模型的擬合程度較好。D-W值均在2附近，因此不存在序列相關，回歸方程也不存在回歸?；貧w結果顯示，兩種情況下FirmPerf的系數均為正，PeerPerf的系數均為正且高度顯著，說明當以資產收益率和股票回報率來衡量公司業績并以此構建相對業績指標時，我國制造業上市公司高管薪酬合約中存在支持RPE假說的證據。

四、結論

通過在高管薪酬合約中引入RPE，將各公司業績指標與行業平均水平進行比較獲得RPE指標，可以更加準確客觀地評價高管人員的努力程度，并能夠為公司提供在不確定環境下對抗共同外生性沖擊的保證，以此降低高管所面臨的風險。本文選取發行A股的制造業上市公司2013～2015年的數據，通過多元線性回歸分析，對高管薪酬合約中RPE的存在進行檢驗。結果顯示，當以資產收益率和股票回報率分別作為會計回報方面和股票回報方面的指標來衡量公司業績并以此構建相對業績指標時，我國制造業上市公司存在使用RPE的證據。

主要參考文獻：

[1]劉淼.相對業績評價對于上市公司高管薪酬的影響[D].北京：華北電力大學，2008.

[2]王劍，何晴.相對業績評價的概念、理論基礎及應用[J].生產力研究，2012.1.