中國銀行業信貸泡沫分析

劉陽

國際信用評級機構對中國銀行的危機預警已有時日，近期，惠譽評級公司更是指出，中國銀行體系中的不良貸款可能為官方預測的十倍，占總資產的1.8%。同時，標準普爾公司警告，地方政府債務和企業債務的攀升將會增加中國財政漏洞，銀行更會因此付出沉重代價。

中國銀行體系存在不良貸款問題并非新鮮事。對中國資本市場不樂觀的觀點認為，中國是一個開放型市場驅動系統，具有資本市場自由化和開放資本賬戶的特征，這種對中國銀行業危機的預測在過去的三十多年早已被證明是錯誤的。然而，這并不是否認中國存在的金融風險，而是應該把關注點從系統性危機轉向系統其他方面。

系統性金融“炸彈”不會引爆

盡管中國的債務水平很高，但是中國的金融風險仍然是局部的而非系統性的，隨著中國繼續開放其金融部門和資本賬戶，這種風險將會逐漸減小。主要銀行依然為國有銀行，有穩定的零售存款供資，極具諷刺意味的是，其擔保政策主要通過扭曲債權人的行為來維持現有系統，因此，只要當前的體系架構仍在或者改變速度極為緩慢，不良資產的增加便不足以引發金融危機。

如果中國是一個開放、成熟的市場，那么不良貸款問題會使債權人對債務人喪失信心并進而減少投資，導致體系以債務貨幣危機的形式崩盤。然而，中國大部分債權人是家庭儲戶，他們最終由政府的隱性擔保政策支持。

只要不失去公眾信心，中國的債權人就不會切斷銀行體系的資金供給，當然也不會切斷對企業的資金供給。這種看似不合理的現象恰恰表明沒有人能輕易動搖中國的金融體系，因此便不會出現金融危機、資本外流或者人民幣匯率崩盤的問題。此外，中國封閉的資本賬戶能夠穩定國內流動性、保證銀行體系的完整性。

目前，中國的債務負擔是世界主要經濟體中最重的。國際清算銀行（BIS）認為，當一個國家私營企業的負債率高于國家年GDP的25%以上時，預示著金融危機即將到來，1991年到1992年的芬蘭、1997年到1998年的韓國、上世紀九十年代初的美國和英國，以及2007年到2008年的金融危機都是典型的例子。據市場預測，2015年中國非公共部門債務率已經升至30%以上，高于BIS預期的20%。然而，諸如金融體系放松管制、外債負擔沉重以及資本賬戶開放這些觸動金融危機的因素在中國并不存在，因此，金融危機的爆發在中國尚無可能性。

因此，過分關注中國的高債務水平和較差的資產質量會導致對金融體系崩潰的恐懼過分膨脹。一般而言，銀行不會因為不良資產問題而倒閉，而是多因無法通過自身固有業務或債券等批發市場獲得資金。銀行資產負債表的負債端往往容易觸發銀行業危機，不良資產增加本身并不一定會使金融體系崩潰。

中國的銀行業可以從國內儲蓄中獲得穩定的資金支撐，因此，盡管不良資產逐漸增長，銀行系統的貸存比（100%）仍不及許多國家的一半。國外債權人在中國銀行體系融資中無足輕重，因此中國銀行業不容易受海外資金撤出的影響。

系統崩盤的元兇

當然，上述內容并非完全否認中國的金融風險，在法國巴黎銀行分析師Chi Lo看來，真正的風險存在于其他方面。目前，一些小型和地區銀行快速擴張，其通過隱蔽復雜的金融活動以批發融資的方式實現監管套利，導致地區性財務無力償付的風險上升。值得注意的是，小型銀行和地方銀行2016年的銀行間借款占總融資比例從2015年的12%上升至15%，而包括四大銀行在內的大型商業銀行此比例僅為2%。

26家中國上市銀行的財報顯示，在2013年至2015年間，幾乎所有小型和地區銀行對銀行間融資的依賴度均有所增加，其中，銀行間借款占其資金來源的四分之一到一半不等。大型銀行通常可以通過其龐大的儲蓄網絡以及與政府和國有企業的關系獲得資金，而小型銀行則由于缺乏這種優勢而越來越依賴批發融資的方式。

通常情況下，對批發融資依賴性的增加才是金融系統崩盤的元兇。其原因在于，一旦銀行間市場失控（例如“錢荒”時期），融資收緊很容易造成這些小型銀行利益受損，并可能繼而引發多米諾骨牌效應，在發達國家資本市場中，可能會導致金融系統崩盤。然而，中國則不同。央行很可能會采取干預手段，要么會通過措施維持資金流動，要么會要求大型銀行并購小型銀行，正如1998年要求中國工商銀行托管海南發展銀行所有的債務那樣。

信貸創造復雜化

Chi Lo表示，信貸創造日益復雜是中國銀行體系中最薄弱的環節，是銀行和非存款型金融機構為了規避對貸款的監管限制而進行的多層次交易。自2011年以來，其他類型的銀行貸款增長一直保持在大約14%的相對穩定比例，但是銀行給非存款型金融機構的貸款年增速卻高達35%。

信托公司在2009年出現的銀行與非存款型金融機構的關系中成為主要角色。信托公司為非存款型金融機構，雖然不能辦理存款業務，但是可以進行貸款以及投資房地產和證券等業務。他們將投資或貸款打包成理財產品（WMPs）出售給銀行，并由銀行轉售給客戶或繼續用于投資。從2014年以來，包括基金管理人、資產管理公司和經紀公司在內的其他非存款型金融機構也逐漸開始經營類似業務，為信貸創造過程增加不少層次。

做個假設，一家公司向A銀行貸款，但是這家銀行的貸款能力受到一定的監管限制時，便會為其客戶做出以下安排：A銀行從B銀行購買理財產品，B銀行用收益從資產管理者處購買打包的資產；資產管理者用資金從信托公司購買貸款，然后利用收益貸款給A銀行的客戶。最后，該公司通過此種復雜的信貸創造過程最終獲得貸款，但是，其成功避開了貸款監管限制，并且實際貸款方與A銀行不建立任何直接關系。可以說，所有此類經營活動的食利者都在積極促進這種監管套利模式。

無論信貸創造增加多少層次，最終借款方的信貸風險都不會有任何改變。然而，信貸創造過程的復雜化增加了金融系統的風險，一旦某參與者違約，將觸發反方風險引發多米諾骨牌效應。據行業推測，在這個復雜的信貸創造過程中，有三分之二的貸款最終成為實體經濟的貸款。

這種新形式的信貸創造過程的確成就了監管套利。根據中國法規，公司貸款為保證資本充足率進行了100%的風險加權。經由非存款型金融機構產生的間接貸款被視為銀行間貸款，并且只有20%的風險加權。因此，該過程降低了銀行的資本費用，并允許銀行在違反監管限制但不違反法規的情況下擴大其貸款賬項，但同時，該現象也變相鼓勵了食利行為和金融過剩。

同時，銀行也愿意利用多層次信貸的方式來粉飾其財務狀況不良的現狀。例如，A銀行可能向資產管理公司出售不良貸款，然后該資產管理公司將該貸款的現金流權出售給經紀公司，再由改經紀公司將其打包成理財產品出售給B銀行。B銀行會重新將此理財產品包裝成新的投資產品出售給A銀行。

可以看出，在這個過程中，A銀行 “巧妙地”將不良貸款變成B銀行的“安全”銀行間索賠，并在A銀行的資產負債表中被記錄為投資行為。A銀行的風險雖然消失，但是不良貸款的潛在風險依然存在。最重要的是，這一過程無疑增加了系統風險。

這種通過批發融資實現監管套利的現象與2007年9月美國次貸危機前的情形十分相似，因此，很多市場觀察員擔心中國遲早會發生金融危機。然而，大部分中國銀行并沒有依賴導致美國次貸危機的重要推手——批發融資。據中國人民銀行統計，中國批發融資額只占總融資額的14.5%，而美國達到的峰值則為75%。因此，在現階段做此種比較是不恰當的。

此外，幾乎中國所有的銀行都是由政府直接或間接擁有。目前只有五家私人銀行（規模較小），而外資銀行占中國銀行市場的份額更是不足1%。所有主要的非存款型金融機構也是由政府持多數股權。關鍵在于，中國金融體系的背后是國家。美國危機是由于私人債權人決定切斷那些過度擴張公司（如貝爾斯登和雷曼兄弟等）的資金而導致的。在中國，國家所有制和隱形擔保政策雖然扭曲了合理的債權人行為，卻反而起到了捍衛其金融體系的作用。若有小型機構違約，政府可以命令大型國有銀行放開信用額度。

在Chi Lo看來，中國金融體系風險固然存在，但尚不足以稱其為系統性風險。