股指期貨、波動率和投資者情緒研究綜述

文 琴

重慶商務職業(yè)學院

股指期貨、波動率和投資者情緒研究綜述

文 琴

重慶商務職業(yè)學院

本文對股指期貨市場的功能及特點作了簡要介紹，詳細討論了股指期貨市場的波動性及其模型的研究，對波動率的變化的影響因素作了簡要總結，最后引入投資者情緒，以期研究投資者情緒對股指期貨市場波動率的影響。

股指期貨；波動率；投資者情緒

一、引言

衍生品是用途非常廣泛的金融工具，它們可以被用于對沖交易、投機交易以及套利交易。在衍生品交易的過程中交易者行為的變化，如僅被授權進行對沖交易或尋找套利機會，結果卻成了投機者，是企業(yè)面臨的風險之一。20世紀90年代巴林銀行的破產(chǎn)、2002年愛爾蘭聯(lián)合銀行由于約翰·魯斯納克未經(jīng)授權交易而損失、2008年興業(yè)銀行損失49億歐元等，這些事件都有一個共同的原因：交易員對未來波動方向的豪賭。要想使股指期貨市場發(fā)揮其穩(wěn)定市場的作用，避免被投機者所利用，其本身的波動就顯得尤為重要，而研究市場波動的影響因素也就有了很大的實際意義。我國的滬深300指數(shù)期貨自2010年推出以來就受到眾多學者與行業(yè)相關人士的高度關注，對此也做出了大量研究。

二、股指期貨

對股票指數(shù)期貨的研究主要集中在以下幾方面：

1、套期保值

海外對股指期貨套期保值模型的研究學者有：Benet，Luft(1995)、Clewlow，Hodges(1997)、Thomas(1999)、Donald Lien(2005)等。Tim和Katherine等(2001)提出了三種衡量對沖有效性的方法，并利用澳大利亞所有的普通股票價格指數(shù)期貨合約作了實證研究。

國內(nèi)學者對此的研究也逐漸豐碩。林愛諾，鄭文堂等(2003)較早的將套期保值理論運用到股指期貨的套期保值模型中去。趙家敏，沈一(2008)、王春峰，張龍斌(2009)、楊招軍，賀鵬(2011)、段靚(2011)、蔣彧(2013)、賈廣月(2013)、李雯(2014)等對套期保值模型的優(yōu)化作了深入的研究。

2、價格發(fā)現(xiàn)

在價格引導方面，大部分研究都表明期貨市場價格的變化領先于現(xiàn)貨市場價格，且反映現(xiàn)貨市場價格的程度有高有低。

三、波動率及其影響因素

金融市場有一個典型的特點就是價格呈現(xiàn)出復雜的變化，我們很難準確的模擬它的變化軌跡。國內(nèi)外的學者從數(shù)學的角度出發(fā)，建立了很多模型，力爭能最為貼切地模擬價格的走勢，從而預測波動率。總體來說有三種類型：恒定波動率模型；歷史波動率和高頻波動率。

恒定波動率模型有兩類：樣本方差波動率模型、隱含波動率模型。樣本方差波動率模型由Markowitz(1952)最早提出來，理論來源于證券投資組合理論，此模型的波動率結果最容易得到。隱含波動率模型最早由Latane和Rendleman提出，時間是1976年，其功能側重于權證等金融衍生品的定價，但較少用于預測價格走勢。

歷史波動率模型。這類模型更側重于低頻數(shù)據(jù)的研究，時間跨度較大。

Anderson和Bollerslev(2000)提出的已實現(xiàn)波動率，亦稱高頻波動率。其原理是波動率以某段時間的高頻收益率的平方之和表示。

波動率產(chǎn)生變化的原因很多，研究中一般是建立數(shù)學分析模型，將與波動率相關聯(lián)的因素加入到模型之中，進而分析該因素與波動率的關系。

Copeland提出的連續(xù)信息到達假設認為，我們對信息的提取可以通過交易量和價格波動來實現(xiàn)。在研究收益波動性時，考慮到時間間隔的影響， Ghysels和Jasiak(1998)提出了ACD-LARCH模型，研究發(fā)現(xiàn)歷史波動率和交易時間間隔期之間存在格蘭杰因果關系。之后，更多的學者利用高頻數(shù)據(jù)做了進一步研究。

在國內(nèi)，雖然我國的金融市場起步較晚，發(fā)展較為不完善，也有不少學者利用中國金融市場的數(shù)據(jù)，對這方面做了研究。張?zhí)K林(2012)、陳耀輝，鮑學云(2012)、李宗龍(2013)、田鳳平，楊科等(2014)等等，主要選取金融市場的成交量、持倉量、價格等高頻數(shù)據(jù)，研究了股指期貨市場的波動規(guī)律及影響因素，并構建了數(shù)據(jù)模型，探討了影響波動率的因素和影響程度。

四、投資者情緒對波動率的影響

由以上分析可知股指期貨市場中波動率的變化和特征與許多因素相關，包括成交量、持倉量、歷史波動率、交易量變化率等等。如今金融市場瞬息萬變，學者和行業(yè)內(nèi)人士已逐漸將目光投向投資者的行為研究，對市場客觀指標的考量也會加入行為因素。隨著行為金融學和金融心理學的發(fā)展，我們不得不考慮投資者行為對市場波動的影響。行為金融學的理論基礎是投資者心態(tài)和行為分析，投資者情緒作為心態(tài)和行為的表現(xiàn)形式，成為了各國學者和業(yè)內(nèi)人士的研究熱點。

投資者情緒的研究又主要在于情緒的正確度量、投資者情緒對各金融市場的影響以及基于影響結果如何制定相應的交易策略。

已有研究中對投資者情緒的衡量大致分為客觀指標和主觀指標兩種。客觀指標來源于金融市場中的交易數(shù)據(jù)，主觀指標來源于媒體網(wǎng)絡或是問卷調(diào)查。單項指標即選擇單一的變量來表征投資者情緒，如成交量、換手率、好淡指數(shù)等，也有研究直接定義為看漲情緒和看跌情緒、悲觀情緒和樂觀情緒等。復合指標即采用一定的數(shù)學統(tǒng)計方法，將多個單項指標復合成一個指標來表示投資者情緒，進而探討投資者情緒與市場交易的關聯(lián)程度。Kumar和Lee(2006)、cathy和 chen(2014)、Baker和 Wurgler(2012)、Finter等 (2010)、 姜 繼嬌，楊乃定(2006)、易志高(2009)、錐慶舉、呂鵬博(2010)、方媛(2010)、馬曉速，孫杰(2012)、謝軍，楊春鵬，閆偉(2012)等對投資者情緒的構建及與市場的關系都做了相關研究，并取得了許多成果。在眾多的研究中，研究股票市場、公司與投資者情緒的關系較多，而將投資者情緒加入到股指期貨的相關研究還較少，因此，我們可以嘗試研究投資者情緒對股指期貨市場的作用。

五、結論

投資者情緒在金融市場中扮演著越來越重要的角色，而股指期貨市場的波動牽連著眾多企業(yè)和投資人的利益，因此，在已有預測波動率模型的研究基礎之上，加入投資者情緒的因素，對市場的相關研究有一定的意義。

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