農業上市公司資本結構優化研究

高星華

[摘 要] 影響我國農業上市公司企業資本結構的因素包括經濟發展水平、公司管理者偏好、所得稅，以及企業的舉債能力、管理層對企業的控制能力、企業的資產結構、增長率以及盈利能力等。針對目前我國農業上市公司資本結構存在的資產負債率相對較低、產業內資產負債率水平相差較大、負債結構不合理、加權平均資本成本較高等問題，應采取適當提高資產負債率、拓寬融資渠道、管理者應理性應對資本結構管理等優化對策。

[關鍵詞] 農業上市公司；資本結構；優化研究

[中圖分類號] F830.91 [文獻標識碼] B

農業是我國國民經濟的命脈，在三大產業中占據了基礎又不可動搖的地位，可以說，沒有農業的健康發展，就沒有其他產業的蓬勃生機，農業發展的良好與否，直接關系到整個國民經濟的運行狀況，而農業上市公司，擁有最先進的生產力，最豐厚的物質支持，最全面的農業科技技術以及最透明的信息披露，成為農業產業最完善的組織形式，因此，研究農業發展現狀就要了解農業上市公司的現狀。

資本結構是指企業各種資本的價值構成及其比例關系，是一定時期企業籌資組合的結果。它反映的是企業債務與股權的比例關系，在很大程度上決定著企業未來的償債和再融資能力，決定著企業的盈利能力，是企業財務狀況的一項重要指標，合理的資本結構可以降低融資成本，發揮財務杠桿的調節作用，使企業獲得更大的自有資金收益率。因此，資本結構的合理與否，影響著公司未來的發展，公司應該根據實際情況與市場現狀調整資本結構，而如何達到最優的資本結構就變成一個值得探討的問題。

在我國，農業上市公司與其基礎地位極不相稱的是它的數量，作為我國經濟的命脈，它的數量在所有上市公司中僅占不到5%的比例，使農業產業在資本市場中缺乏競爭力，造成當前弱勢的原因有很多，而資本結構的不合理，融資方式上對股權融資的偏好便是造成這一現狀的一個重要的因素，資本結構不合理造成了相應的治理結構缺陷，影響其治理效應的發揮。這種潛在的矛盾警惕我們應該重視農業的發展及農業上市公司的公司治理，并挖掘這種現象出現的深層次原因，基于上述現狀，分析上市公司的資本結構現狀及如何優化問題就變得至關重要。因此本文研究了40家在我國境內證券交易所掛牌上市的農業上市公司（主要涉及農、林、牧、漁業上市公司，排除ST、S*ST農業上市公司）的資本結構現狀和存在的問題，分析了影響農業上市公司資本結構的原因，并提出了改善其資本結構相應的對策。

一、農業上市公司資本結構現狀及存在問題

（一）資產負債率相對較低

根據資本結構的相關理論，由于負債可以實現稅收的節稅效應以及負債相對于股權資本成本較低，因此，合理水平的負債融資有助于降低企業的加權平均資本成本，即實現杠桿效應，從而可以實現企業價值最大化。基于上述分析，企業的資產負債率直觀顯示了企業資本結構的現狀。經過統計，從下表可以看出從2013到2015年，分別有12家、10家、12家公司資產負債率低于30%，分別占當年農業公司總數的30%、25%、30%。同一時期，分別共有25家、24家、26家公司資產負債率低于50%，分別占當年農業上市公司總數的62.5%%、60%、65%。一般資本結構理論認為，企業的資產負債率在50%以上為宜，因此可以從數據分析看出，我國農業上市公司資產負債率偏低不是個別現象，且資產負債率偏低現象的公司占比較大。

2013-2015年各農業上市公司資產負債率分布表

單位：家

注：數據來源于東方財富網各農業上市公司公布的年報，下同。

（二）產業內資產負債率水平相差較大

各農業上市公司都處于農業行業，且都是在我國境內生產經營，同樣面臨我國整體經濟增速放緩的外部經濟環境和同樣的農業產業政府政策，減少了外部環境和政府政策對資產負債率這兩種影響因素，因此相對于其他產業來說，從農業產業內部比較，農業產業自身的資產負債率應該近似，但是與此相反的卻是各農業上市公司資產負債率的水平呈現較大的差異。從圖1可以看出2015年末資產負債率最高的新農開發的資產負債率為69.39%，達到將近70%；而資產負債率最低的香梨股份為7.46%，還不到10%，兩家公司相差61.93%。其他公司的資產負債率水平相差也較為明顯。說明農業上市公司整體資產負債率呈現嚴重的兩極分化現象。

圖1 2015年各農業上市公司資產負債率

（三）負債結構不合理

負債由長期負債和短期負債構成。短期負債也叫流動負債，是指一個公司將在一年（含一年）或者超過一年的一個營業周期內償還的債務。流動負債比率是指流動負債占總負債的比率。其公式表示為：流動負債比率=（流動負債/總負債）*100%。該指標反映一個公司依賴短期債權人的程度。該比率越高，說明公司對短期債權人的依賴性越強。一般而言，短期負債占總負債的一半較為合理。

從圖2可以看出，我國農業上市公司的流動負債比率普遍非常高，只有少數像香梨股份、眾興菌業、福建金森、大康農業、羅牛山、壹橋股份這幾家公司個別年份流動負債率低于50%以外，其他農業上市公司流動負債比率均超過了50%，且比率非常高，甚至有的例如天山生物、福成股份兩家公司在2013年、2014年達到了100%，其余公司的流動負債比率也大部分高達80%以上。這種情況一方面說明企業的負債大部分是短期負債，長期借款非常少，無法實現由借款帶來的稅盾效應，導致無法實現更低加權平均資本成本；另一方面，流動負債水平較高會導致公司在金融市場發生變化時反應遲緩，無法應對資本市場的快速變化而致使公司可能走入財務困境，增加了企業的潛在威脅性。

圖2 各農業上市公司2013到2015年流動負債比率

（四）加權平均資本成本較高

公司的資本來源可分為股權融資與債務融資。股權融資是指企業的股東愿意讓出部分企業所有權，通過企業增資的方式引進新的股東的融資方式，總股本同時增加。這種方式下，企業無需為股東投資部分支付利息，股東參與企業的盈利分紅，與企業共擔風險，共享利潤。債券融資是指企業通過借錢的方式進行融資，債券融資賺取的資金，企業首先要承擔資金的利息，另外在借款到期后要向債權人償還資金的本金。在這種方式下，債權人不與企業共擔風險，在企業遇到資金困難時，借款利息仍然優先償還。因此，股東承擔的企業經營風險要高于債權人，股東要求的資金的必要報酬率也高于債權人。

加權平均資本成本是指企業以各種資本在企業全部資本中所占的比重為權數，對各種長期資金的資本成本加權平均計算出來的資本總成本。計算公式為：

加權平均資本成本=（普通權益資本成本*權益資本在資本結構中的百分比）+[債務資本成本*（1-稅率）*負債在資本結構中的比例]

由于我國上市公司資產負債率相對偏低，股權融資占比較重，稅盾效應不明顯，因此股權融資會在一定程度上拉高企業加權平均資本成本。

二、我國農業上市公司企業資本結構的影響因素

（一）經濟發展水平

經濟發展水平在一定程度上影響企業的融資偏好。當經濟發展水平較高的時候，企業未來發展勢頭良好，經營風險相對較小，企業會偏好債權融資，增加企業財務風險用以平衡經營風險和財務風險水平，同時滿足債權人與股東的利益。當經濟發展水平較低或經濟放緩，企業的經營風險會受到經濟水平的影響相應加大，此時，企業管理者更加偏好于股權融資，降低財務杠桿，在經營風險上升時降低財務風險，平衡企業整體風險。

當前，根據中國統計局的數據顯示我國2016年前三季度的GDP總值為529971億元，按照前三季度水平，2016年全年將達到706628億元，2015年全年GDP水平為676708億元，2014年為635910億元，2013年為588018.76億元。根據數據計算，2014年同比增速為8.14%，2015年為6.42%，2016年為4.42%。可以看出，從2014年開始我國GDP增速在逐年放緩，經濟面臨較大下行壓力，股市出現一些動蕩，給公司融資造成一定的負面影響。在這個時期，公司面臨較大的財務風險，因此多數公司更趨向于采用股權融資的方式，使公司資產負債水平較低。

（二）公司管理者偏好

傳統的資本結構理論如權衡理論和有序融資理論都假定各企業的管理者是同質的，沒有考慮到管理者個人偏好對企業資本結構的影響。但在實際的企業管理中，管理者因為自身受教育程度、性格、年齡、經歷等個體間的差異會形成不同的管理風格和管理者偏好[1]。研究表明，管理者過度自信會偏愛高的經營杠桿，而經歷過大蕭條時期的管理者會偏愛低的經營杠桿[2]；管理者為女性的普遍偏愛低的經營杠桿，而男性則偏愛高的經營杠桿；管理者年齡較大者偏愛低的經營杠桿，而年紀較輕者偏愛高的經營杠桿。

在我國農業上市公司中，2015年末資產負債率低于20%的企業有香梨股份、神農基因、星河生物、平潭發展、福成股份等幾家，神農基因和平潭發展公司管理者為50周歲以上，香梨股份與星河生物兩公司高管為女性，受到年齡、性別等原因的影響，這幾家公司更傾向于利用股權融資，以降低財務杠桿帶來的財務風險。

（三）所得稅

所得稅對資本結構的影響體現在企業向銀行或其他金融機構的長期借款的費用和利息在不超過金融機構同期同類貸款利率范圍內可以在企業所得稅前扣除的規定。因此，稅負相對較高的企業選擇長期借款這一融資方式會產生明顯的稅盾效應，減輕企業稅負；與之相反，稅負相對較低的企業則稅盾效應不明顯。

我國一般企業的所得稅稅率為25%，農業上市公司因為其行業的特殊性，稅法中涉及農業產業的減征、免征和加計扣除項目非常多，例如，企業所得稅的免征項目中關于農業的包括：蔬菜、谷物、薯類、油料、豆類、棉花、麻類、糖料、水果、堅果的種植；農作物新品種的選育；中藥材的種植；林木的培育和種植；牲畜、家禽的飼養；林產品的采集；灌溉、農產品初加工、獸醫、農技推廣、農機作業和維修等農、林、牧、漁服務業項目。減半征項目中關于農業的包括：花卉、茶以及其他飲料作物和香料作物的種植；海水養殖、內陸養殖。上述所列項目幾乎涵蓋了大部分農業上市公司的主營業務，因此，農業上市公司的所得稅稅負遠遠不到25%，稅負的減少弱化了企業通過增加負債避稅的動力，影響了企業的資本成本，使企業在同樣的經營風險下，傾向于降低財務風險，即選擇通過股權融資。

決定農業上市公司資本結構的其他因素還包括：企業的舉債能力、管理層對企業的控制能力、企業的資產結構、增長率以及盈利能力。還有一些比較難以量化的因素，例如：企業未來戰略的經營風險、企業對風險的態度、農業產業本身的風險以及農業產業總體的資本結構。

三、優化建議

（一）適當提高資產負債率

我國農業上市公司不但普遍存在資產負債率偏低的情況，而且負債的部分大部分是短期負債組成，長期負債占比非常小，使負債產生的稅盾效應不明顯，因此我國農業上市公司應該適當增加長期債務的比率，提高資產負債率，充分發揮負債的財務杠桿效應和治理效應[3]，減少資本成本，利于實現公司價值最大化。公司具體可以通過向銀行或其他金融機構取得長期借款，或者發行債券等方式融資。

（二）拓寬融資渠道

造成我國農業上市公司資產負債率水平低，長期負債占比較少的原因有很多，其中一個很重要的原因就是我國農業上市公司的融資渠道比較窄，主要通過股權融資及內部融資。既沒有有效發揮財務杠桿效應，也沒有充分利用活躍的資本市場來增加融資渠道。當前，隨著市場化進程的不斷加深，我國融資工具出現了多樣化的勢態，拓寬了企業融資渠道，增加了企業融資方式，例如資產證券化這一融資方式開始被各企業嘗試，且在試用的公司中效果較好，農業上市公司可以嘗試以此方式融資。

（三）管理者應理性應對資本結構管理

資本結構管理是指企業管理者根據企業所處的行業、競爭程度、宏觀經濟、法律環境等因素變動引發的各種不同類型資本成本變化而動態調整企業資本結構以達到最優的過程。因管理者的個人經歷、性別、年齡、受教育程度等的不同造成的對資本結構管理的戰略缺陷，企業應當重視，并加以改正。確定企業的最優資本結構，應該以理性的方式，不應受管理者偏好的影響。從我國農業上市公司的現狀可以看出，其缺乏主動地調整企業資本結構的戰略意識，使農業上市公司存在種種問題。企業可以通過增加對管理者培訓的方式，通過學習，使管理者在資本結構管理方面可以更加科學理性的分析。

[參 考 文 獻]

[1]蘭閎，王瑛.農業上市公司資本結構優化研究[J].安徽農業科學，2009（7）：3266-3268

[2]孫謙，石松.管理者個人偏好對企業資本結構的影響[J].當代經濟科學，2015（5）：78-88+127

[3]劉彩華，崔潔.農業上市公司資本結構優化研究[J].商業會計，2011（21）：72-74

[責任編輯：王鳳娟]