公司現金持有的價值

馬智焱

摘 要 本文的目的是估計額外現金持有量的市場價值。邊際現金持有量的市場價值是通過股票價值的變化進行衡量的。本文主要是基于faukender王以前的工作（2006）、Pinkowitz和威廉姆森（2002）的討論展開論述。

關鍵詞 公司現金持有的價值

一、文獻回顧

現金持有總是有成本的，它可以是真實成本或機會成本，否則，企業將盡可能多的現金從外部融資承擔費用。作為在Faulkender和王的建議（2006）：如果成本超過收益，每一美元的額外現金持有會增加股票價值低于一美元。因此，額外的美元現金持有的市場價值將低于全價。低效的現金分配可以在很大程度上減少邊際現金持有量的價值。一美元現金持有量增加一個公司的股票價值多少取決于現金分配。如果首席執行官有很長的任期，他可能不會盡可能有效地分配現金，因為他沒有太大的壓力。高度掌權的管理者可能有更多的動機來根據自己的利益，而不是股東作出資金分配的決定。公司可以發行債券，持有現金，在良好的經濟周期，在現金比較便宜時，他們可以使用它在未來的發展機會或其他意想不到的成本發生。這是特別合理的小公司或低信用評級的公司，他們可能無法訪問股市或發行債券，以帶來資金。投資機會也可能會影響額外現金持有的市場價值。Pinkowitz和威廉姆森討論了（2002），具有良好增長機會的公司投資機會也可能會影響額外現金持有的市場價值；具有良好的增長機會的公司有自己的現金溢價比壞的增長機會的公司；有自己的現金溢價比壞的增長機會的公司高。

二、模型計量結果

從1971年到2012年的統計來看，除杠桿率的變量被歸為資產的滯后市場價值，不需要使用價格指數來調整通貨膨脹，并將其轉換為某一年的美元價值。價格指數在各時間段的充氣機已被劃分的影響。否則，人們可以使用消費價格指數來轉換它。所有的變量都是縮尾1%尾消除極端值的異常值的影響。在融資行業和政府業務的公司也被排除。在這些行業或政府業務中觀察到公司的原因可能相比大多數公司有非常不同的現金政策。公司太年輕或太小，也被排除，因為他們有更多的波動現金流量和不穩定的措施。調整數據后，有119227個觀測結果。

本文采用25個Fama-French組合為基準組合。調查數據中，企業的平均超額收益為3.69%，與中位數公司有6.14%個較低的回報比基準投資組合。這表明，大多數公司是低于平均超額收益率，這意味著一個非對稱的數據。相比Faukender和王的數據摘要（2006），本文的數據結果顯示稍高的超額收益。持有現金持有量的平均水平為11.73%，現金持有量中位數為5.43%，在最后一期結束時持有現金持有量偏右，這是略低于Faukender王的結果（2006）。其他數據的結果與在主文件中的數據匯總相一致。

整個樣本的回歸結果可以用圖表列出。第一列回歸僅在統計摘要中提到的控制變量。第二欄允許現金持有和現金持有與杠桿水平之間變化的相互作用。一個額外的美元持有價值是只有價值0.82美元的股東在回歸I結果在很大程度上改變后，我們允許現金和現金持有水平和杠桿比率之間的相互作用，預期市場價值的一美元邊際現金是1.58美元，這是一個建議價值的現金與公司沒有任何杠桿或現金持有。這些系數在1%水平上顯著根據p值了。現金狀況和杠桿的影響結果是一致的，我們的預測在制度1和2，包括相互作用。持有1%的現金將降低邊際現金的價值0.1%。杠桿比率增加1%，將減少現金持有量的1.8%。對現金邊際美元價值為公司控股10%的現金和10%的杠桿率預計將為1.38美元（=1.578-0.1×10%-1.82×10%）。

使用固定效應模型，以消除潛在固定效果的每個變量的差異。Hausman檢驗結果χ等于1073.97，強烈拒絕零假設不存在內生性的隨機效應（在1%的顯著性水平為Chi2的臨界值為9.21）。隨機效應模型將是不一致的，需要進行固定效應回歸。在第三欄中，大多數系數的固定效應回歸結果與第二列的回歸結果非常相似。所有都有相同的符號和相近的值。如果不受所有其他控制變量影響，一美元現金持有量將增加股票價值1.63美元，所有系數均在1%水平上有顯著性意義。

三、結語

本文擴大了邊際現金持有的市場價值的文獻。基于faulkender王的回歸模型（2006），筆者引入了新的數據，結果與原始文章是非常相似的：企業預計將有一美元額外的現金持有的市場價值為1.5美元，如果所有的其他控制變量是等于零。現金持有與杠桿比率與現金持有位置的公司間的相互作用。一個典型的公司有平均杠桿率和平均現金持有預計將有1.17美元的市場價值增加在每一個額外的美元持有。固定效應回歸是增加估計自Hausman檢驗結果拒絕零假設。固定效應模型的結果與不使用它的系數的結果是接近的。

（作者單位為英國布里斯托大學）