資本外逃的根源

楊帆

人民幣貶值預(yù)期會(huì)引起資本外逃，現(xiàn)在看來把問題看得太輕了。房地產(chǎn)泡沫才是制造資本外逃的最大根源，且力度要大得多。

“房子是用來住的，不是用來炒的”，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議這句話言簡(jiǎn)意賅，戳破了鼓吹房地產(chǎn)泡沫的惑眾謠言。房地產(chǎn)有三種用途：消費(fèi)、投資和投機(jī)，本質(zhì)屬性是投資。

租房屬于消費(fèi)，房租計(jì)入CPI即居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)。中國對(duì)租房不征稅，沒有統(tǒng)計(jì)；如征稅并加入統(tǒng)計(jì)，GDP和CPI都會(huì)提高。目前一線房?jī)r(jià)受到壓制，房租可能大幅增長(zhǎng)，如把房租計(jì)入，大城市CPI可能要提高兩個(gè)百分點(diǎn)。中國80%的人口有自住房，相當(dāng)于自己交給自己房租，如把這種“虛擬房租”計(jì)入，消費(fèi)會(huì)提高20個(gè)百分點(diǎn)，這可解釋中國高達(dá)50%以上的畸高投資率，比計(jì)劃經(jīng)濟(jì)還要高20個(gè)百分點(diǎn)的奧妙所在。

高房?jī)r(jià)促進(jìn)資本外流

買房出租屬于投資，全世界都不把房?jī)r(jià)計(jì)入CPI，說明買房出租不屬于消費(fèi)。買房自住，相當(dāng)于自己把房子租給自己，和租給別人無本質(zhì)區(qū)別。既然是投資，就必定遵循1：20的投資規(guī)律，股市叫市盈率，樓市叫租售比，其含義是4%的利率投資20年收回成本，否則不如存銀行把投資變成儲(chǔ)蓄。

為什么中國人在二級(jí)市場(chǎng)用1：6的溢價(jià)買股票？在一線城市租售比1：50-100的條件下，不去租房，偏要買房？許多人買股票和房子從未想過要持有20年，依靠收取股息房租收回投資。他們真正追求的是增值收入，買了又賣，投機(jī)炒作。許多人買股票買房產(chǎn)，名為投資實(shí)為投機(jī)，投機(jī)即泡沫已侵蝕中國資本市場(chǎng)。

買了又賣賺取增值收入屬于投機(jī)，投機(jī)與投資有本質(zhì)的不同。投資有實(shí)物經(jīng)濟(jì)作基礎(chǔ)，股票分紅取決于企業(yè)經(jīng)營(yíng)，房租取決于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所決定的地皮增值。但是，投機(jī)和投資難以完全分開。

空置率只能做宏觀判斷，不能作為微觀行為的法律依據(jù)。真正的區(qū)別是市盈率和租售比，超過1：20就是投機(jī)，就是泡沫，標(biāo)志著買股買房之人其資本回收有多大比例依靠分紅和房租的投資收入，多大比例依靠增值收入。

在改革之初的經(jīng)濟(jì)繁榮和貨幣升值時(shí)期，依靠投機(jī)可賺取巨大的差價(jià)，但只是階段性的，絕無只漲不跌的道理。投機(jī)沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，一旦形成下行預(yù)期，必然“超前過度調(diào)整”， 造成股票和房地產(chǎn)價(jià)格先畸高后暴跌，政府不可能從根本上管得住。

中國股市風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)，投資者愿賭服輸已成共識(shí)，而房地產(chǎn)則不然。從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)零地價(jià)改革開始，40年來只漲不跌，10年來暴漲5-10倍，已形成頑固的漲價(jià)預(yù)期。漲價(jià)預(yù)期的形成主要不是貨幣超發(fā)，而是長(zhǎng)期壟斷超額利潤(rùn)，吸引社會(huì)資本都去炒房。房地產(chǎn)高度壟斷下的貨幣超發(fā)導(dǎo)致房地產(chǎn)漲價(jià)快，其他行業(yè)增長(zhǎng)慢。如收縮貨幣，房地產(chǎn)價(jià)格慢漲或不漲，其他行業(yè)會(huì)把生產(chǎn)和運(yùn)營(yíng)的資金抽出去買房子，實(shí)體經(jīng)濟(jì)就更加萎縮。如房地產(chǎn)投資下降，土地供應(yīng)減少，會(huì)促使下一輪房?jī)r(jià)再漲。高度壟斷的房地產(chǎn)業(yè)像大瘤子，源源不斷地把銀行和個(gè)人資金吸引進(jìn)去炒作。

房地產(chǎn)投機(jī)炒作成風(fēng)的破壞性是多方面的。高漲的房?jī)r(jià)不但加劇社會(huì)分化。

而且其比人民幣貶值預(yù)期更嚴(yán)重地促進(jìn)資本外流。

房地產(chǎn)泡沫就是這樣突然拔高國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格，對(duì)外國資產(chǎn)形成極大價(jià)差，促成國內(nèi)企業(yè)與個(gè)人海外并購高潮。表面上看，并購的是技術(shù)和企業(yè)，實(shí)際包括很大部分的地皮。中國投資者賺大錢，國家外匯卻迅速流失，多少儲(chǔ)備也不夠用，國家不得不強(qiáng)化外匯管制，人民幣完全自由兌換本是空話，現(xiàn)在更成泡影。

人民幣貶值預(yù)期會(huì)引起資本外逃，現(xiàn)在看來，把問題看得太輕了。房地產(chǎn)泡沫才是制造資本外逃的最大根源，且力度大得多。

在房地產(chǎn)泡沫崩盤以前，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率有水分。政府控制房?jī)r(jià)，投資者沒有增值收入，回過頭來猛提房租，迫使工資上升，沒多久房?jī)r(jià)會(huì)再次上升。拉丁美洲式的物價(jià)與工資螺旋上升，演變成為中國式的房?jī)r(jià)-房租-工資螺旋上升，這是特殊的結(jié)構(gòu)性通貨膨脹。人民幣在特定的房地產(chǎn)領(lǐng)域猛烈貶值，獲得巨大流通量，在總體上卻不貶值甚至升值，以兌換更多美元。房?jī)r(jià)高企造成的勢(shì)能促使國家外匯儲(chǔ)備流向海外購買資產(chǎn)，如此下去，人民幣匯率不能穩(wěn)定，也不能自由兌換。

作者單位：中國政法大學(xué)