風險投資及其對創業板上市公司影響

上海大學 白雪

風險投資及其對創業板上市公司影響

上海大學 白雪

本文通過對風險投資的概念、特點以及投資企業行業分布的介紹，引出風險投資對中小企業成長過程的影響，并依據中小企業成長的三個階段，分析風險投資的作用。結果表明，在初創期風險投資參與企業管理，提高中小企業的成活率；在上市過程中，風險投資有一定的認證作用，減少企業上市成本；在上市后，部分未退出風險投資資金能增加企業的流動性。

風險投資 創業板 IPO

1 風險投資及其特點

隨著我國市場經濟的發展和技術的進步，風險投資作為股權投資的一種進入人們視野。我國風險投資經歷了投資于互聯網企業轉型到更多行業和高成長性企業，但其發展仍處于探索階段，風險投資機構對被投資企業的管理參與的有效性、風險投資參與對企業上市過程中信息不對稱的改善作用，以及企業上市后是否仍然受風險投資機構的影響，這些問題都影響著風險投資業的進一步發展。

風險投資是股權投資的一種，但其投資對象更側重于高風險和高成長性的中小企業，尤其是高新技術企業，除了對被投資企業提供資金外，風險投資機構也會參與企業管理，在企業達到成熟期后，風險投資機構幫助企業上市，并在上市過程中轉讓其股權，實現資本收益。

通常，風險投資擁有以下四個突出特點：(1)風險投資的流動性較小。風險投資具有長期性，其更加看重被投資企業的發展潛力，一般需要經過3～8年才能取得回報。(2)風險投資的風險較高。風險投資主要投資于剛剛起步的中小企業，這些企業往往面臨更大的技術、管理、市場、政策等風險。這類企業的成活率較低，但成功的企業回報率很高。(3)風險投資機構參與被投資企業管理。為降低投資風險，風險投資機構參與被投資單位內部管理和重大問題決策，有人事任命的權利，并且對企業經營提供咨詢和監督控制，必要時可親自接管公司。(4)投資過程中存在信息不對稱的問題。剛起步的中小企業沒有完善的信息披露制度及財務體制，風險投資機構無法像企業自身一樣全面了解企業，由此產生信息不對稱現象，并衍生出對道德風險、逆向選擇和委托代理等問題。

2 風險投資企業行業分布

截至2016年12月1日，559家中小企業在創業板上市，根據其上市公告中的前十大股東是否包含風險投資機構，可將這些中小企業區分為有無風險投資支持兩大類(見表1)。

從表1可以看出，559家企業中有風險投資支持的占一半以上，在風險投資支持的上市企業中，制造業又占據半壁江山。除科學研究和技術服務業外，有創業投資支持的上市企業均占到該行業上市公司數量的一半以上。風險投資在我國上市企業中有著非常重要的地位，對我國中小企業的發展有很大影響。

進一步分析，在上市的制造業中電子、生物醫藥等高科技行業占比約為三分之一，其余均為傳統制造業。傳統制造業的比例遠高于高新技術企業，我國風險投資選擇投資行業時更加謹慎，不敢投資于風險較大的行業。

表1 創業板上市企業中風險投資企業分布統計

3 風險投資對中小企業成長的作用

在中小企業成長的不同階段，風險投資對其影響體現在不同方面。在起步階段，風險投資的主要作用體現在為被投資企業提供的管理服務咨詢和參 與企業管理的活動中；在企業上市過程中，風險投資機構的加入，使市場交易各方對該企業的認識更加深入；理論上風險投資機構在被投資企業上市后即退出投資，但實際中仍有部分風險投資機構繼續持有中小企業股權，對中小企業上市后的表現產生影響。

3.1 風險投資機構的管理活動

風險投資擁有中小企業部分所有權，能夠參與企業管理，具體的管理活動可區分為輔助和監督兩部分，輔助管理包括被投資企業戰略計劃制定、管理策略咨詢、人事管理參與、潛在客戶挖掘、董事會和監事會的組建等。監督管理一般指對被投資企業的財務狀況、運營情況、市場營銷前景、股權變動等的監督。中小企業在其發展的早期通常僅擁有有限的管理經驗和某項專利技術，而缺乏一些其他重要資源，如資金、外部關系網絡等，這些資源是企業很難在短時間內獲得的，只能靠風險投資機構為其提供。風險投資機構能夠幫助中小企業快速穩定成長。

風險投資對被投資企業的監管程度與所占股權比例相關，占股比例越高，監控力度越大。風險投資機構的監管活動一般不干預中小企業正常經營活動，但若發現中小企業陷入經營困境、或企業管理層故意損害所有人利益等問題，風險投資機構會加大監管。姚錚(2011)指出風險投資機構往往以實物期權的形式設計投資合同，當企業的發展沒有達到預期，投資機構便有權利終止投資或對被投資企業的管理層進行懲罰。王蘭芳(2011)研究了我國中小企業板上市的公司，也得出了相似的結論，即風險投資參與的企業的外部獨立董事的比例更高，公司治理結構更健全。

3.2 風險投資的認證作用及影響

創業板上市活動主要涉及企業自身、承銷商、會計師事務所和投資者等主體，在信息掌握的方面，投資者處于劣勢地位，其次是承銷商和會計師事務所。信息的全面性和可信度會影響投資者的態度，增加上市過程中的成本。一方面，風險投資機構專門從事初創企業投資，必然擁有更多更加專業的判斷視角，能夠找到較好的企業進行投資。以此，忽略其他原因，有風險投資機構參與，一定程度上給投資者傳遞出此企業成長性較好的信號，容易讓投資者信服。另一方面，風險投資機構參與，增加企業的信息披露、完善企業財務制度，從而降低了企業與投資者間的信息不對稱，使有風險投資參與的企業更容易得到社會公眾投資者的認可，從而在上市過程中得到更高的溢價。

有風險投資機構參與的企業，上市過程中可以依托風險投資機構的關系網絡，減少發行費用。風險投資機構一般會投資于多個中小企業，會經常和承銷商、會計師事務所及機構投資者接觸，使上市公司的股票被低估的可能性和程度都會減少。風險投資機構運用已有的專業網絡也可以減少信息成本，創造出一個風險投資、創新型企業以及其所在區域經濟發展的良性循環，資源持有者基于對風險投資篩選能力的認可，使被投資企業更容易獲得其他經營資源。

3.3 風險投資對企業上市后的影響

一般來說，風險投資通過企業上市，轉讓股權，收回投資，但也有部分投資機構由于各種原因不能及時退出，而在企業上市后繼續持有企業股權。在我國這種情況比較常見，無論是因為股權鎖定期的存在，還是看好企業前景要獲得更大的投資回報，風險投資機構的繼續持有股權的情況對上市后的中小企業都會產生一定的影響。

風險投資對上市企業的作用主要集中于對被投資企業的投融資行為的影響，對企業管理者的活動的監督等。吳超鵬、吳世農等(2012)對有無風險投資參與的企業上市后的投融資行為差異對比分析，結果表明，風險投資的加入可以抑制過度投資，增加企業外部融資可以在一定程度上緩解因現金流短缺而導致的投資不足。

[1] 安文.分階段投資在風險投資行業中的應用[J].科學技術與工程,2008,8(24).

[2] 姚錚.風險投資契約條款設置動因及其作用機理研究[J].管理世界,2011(02).

[3] 王蘭芳.創業投資與公司治理：基于董事會結構的實證研究[J].財經研究,2011(7).

[4] 劉曉明,胡文偉,李湛.風險投資聲譽IPO折價和長期業績[J].經濟與金融,2010(11).

[5] 吳超鵬,吳世農,程靜雅,等.風險投資對上市公司投融資行為的影響的實證研究[J].經濟研究,2012(1).

[6] 張豐.創業投資對中小企業板IPO影響的實證研究[J].經濟與管理研究,2009(5).

F832.51

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：2096-0298(2016)12(c)-100-02