三個視角看經濟下行的壓力與上升動力

連平

資本流動會帶來一個負面的刺激效應，就是刺激資本持續不斷地往外流，那么中國經濟的風險就更大，我覺得這是當前需要政策著力調整的一個極其重要的方面。

所謂L型經濟運行或者增長，是今年以來媒體比較關注、學術界廣泛討論的一個話題。它想表達的是經濟增長可能不一定會持續是一個自由落體的態勢，而是有可能在走出拐點之后，形成一個在一定增長水平上平穩運行或波動運行的態勢。這樣一個表達方式可能會更加方便我們理解未來的經濟運行。

三個角度看經濟下行的壓力

回顧這一輪經濟下行以來，我們梳理了經濟下行的壓力，主要可以從三個角度去看：

第一，外部環境不好，全球出口市場持續萎縮。中國雖然占比在上升，但是出口增速還是在下降，這對我們有影響，而且這個影響并沒有明顯的減弱，還是持續在發揮著它的副作用。出口對經濟增長的拉動力還是負效應，只是負效應沒有像以前那么大。

第二，結構因素。中國經濟長期發展到現在，深層次的、結構性的問題、矛盾、缺陷是非常多的，現在逐漸的顯現出來了。

第三，周期性的影響。比如說對中國經濟運行影響最大的產業，就是房地產業。它是兩三年一個周期，先是房價大漲，投資起來，然后政策出臺，嚴厲地進行調控，所有成交一下子戛然而止。這樣一個運行對中國的投資與消費等各個方面，都產生了非常大的影響，這也是一個很典型的周期性。與這個周期性有關的貨幣政策、財政政策、投資政策、房地產政策，也都帶有周期性的特征。

結構性因素暫時無法解決并不意味著經濟持續下行

所以這一輪下來，我們認為，經濟下行的壓力有這三方面的因素。但是我覺得這一輪以來，經濟持續的下行，很多人內心是有很大壓力的，當然實體經濟所承受的壓力就更大。不少人很焦慮，不知道這個經濟運行什么時候能夠出現改觀，于是在討論這個問題的時候也出現了一種傾向，就是過度的夸大了經濟結構以及經濟深層次所存在的這些問題，對于當前經濟運行的負面效應，似乎所有這一切全部都是由這些因素帶來的。最終就會得出一個結論，結構性因素經過一兩年改革會解決嗎？不可能，再說現在的改革也是步履維艱。不可能解決就意味著經濟持續下行，我覺得過于悲觀了?，F在經濟運行周期性因素包括有些政策在這中間所帶來的不足，其實都是經濟下行綜合性因素構成之一。所以我們說，當前看經濟的運行，出口不會有什么太好的表現，所以出口對未來中國經濟體的貢獻不要寄予太多厚望。

未來就是兩方面，一個是結構性，一個是周期性。結構性因素，短期內能很快解決嗎？很快會出現一個很好的天空嗎？我想出現不了。因此，經濟結構的調整在當前經過大力的推動，持續推動的情況下，有些方面得到了一些改善，比如產能過剩的處理，這些方面的改善對于經濟運行是有好處的，它也在發揮著作用。

但同時我們說，周期性因素，尤其是政策在這些方面的推動，在效應上已經得到了明顯的體現。比如說貨幣政策，六次降息，六次降準，在2015年基本上看不到它所產生的效應，但是在2016年它的效應逐步顯現了。再比如說財政政策，可以說2016年之前，2014年、2015年財政政策的基調還是積極的，只是后來不斷地加碼，從財政赤字的比例來看，定的目標從2.3到2.6，現在到3%，在不斷加大，但是還要看問題的實質，2014年到2015年，財政比較積極，但是財政的資金真正落地推進步伐是比較緩慢的，尤其是像國家推進的投資領域，比如PPP，2015年是很熱鬧的，出了很多政策，有很大的推動，但是真正在2015年落地的PPP項目才有1000多家。2016年三季度以來就有上萬個項目，涉及到大量投資。在2016年我們看到的是房地產政策，最近表現的比較明顯，2014年政策推動，它真正的效應是在2016年顯現出來。

因此，在這種情況下，可以說是多維度的因素同時在一段時間發揮了作用，所以我們才看到今天有些數據或者說有較大面積的數據出現了明顯的改善，而且有不少方面的改善還可以預期，還會繼續有所好轉。比如PPI，54個月的負值以后，現在終于出現了正值，我想未來一個季度，PPI還會在正值的道路上繼續向上。結構構成可能由于種種因素還會有一些不足，但是整個趨勢是明朗的，這個對于工業領域來說是有好處的，最終經濟的好轉還是要體現在實體經濟上。因此，剛才說過去經濟下行結構性因素所帶來的壓力是過大了、過度了，但是現在說，也不要低估我們一系列的宏觀調控政策在階段性所產生的積極效應。

未來經濟下行的壓力是什么？

接下來經濟下行的壓力在哪兒？深層次的問題需要進一步改善，從當前來看，有幾個問題非常值得重視：

第一，房地產?，F在市場上普遍擔心房地產經過這一輪的調控可能又會出現像前幾輪出現的狀況，交易量迅速萎縮，投資慢慢降下來。這次可能和前幾次不同，前幾次調控是房價上漲到劇烈的程度，而且所有城市都出現了這樣一個狀態，政策是一刀切的，而且是強有力的。但是這次不一樣，到現在為止，十幾個一線、二線城市出臺的政策也是參差不齊，像上海限購都沒有放開，再出相關政策，力度也是有限的。還有些城市出臺了一些政策，但只是象征性，沒有明確的措施。所以總體來看，涉及的面并不廣，還是參差不齊。還有幾十個二線城市、三四線城市，他們的狀況大部分還是處于去庫存的過程當中。這樣一來，我覺得短期內是不可能出現像過去政策一旦出臺，整個房地產就冷卻下來。房地產需要值得擔憂的，不是短期的市場調整，不要把短期市場調整可能會對投資經濟增長所帶來的負面效應估計的過高，但是我們要注意的是房地產市場脫實向虛，它可能起到了非常大的負面作用。

第二，抬高了沿海城市勞動力的成本。整個城市的經營成本都隨著房地產價格的提高而上升了，這是長期傷害中國經濟的非常重要的負面因素，這個必須要加以關注。所以希望我們的土地政策、稅收政策能夠盡快出臺，這樣才能使未來房地產理性慢慢走下去，否則這樣一撥一撥走下去，終究會出現問題的。

第三，民間投資。這個問題相對于房地產來說可能更大。改革開放以來，從來沒有看到過民間投資能夠像今天這樣增速急劇下滑。民間投資本來一直高于固定資產投資增速的，但是這次義無反顧、急劇的下滑，到目前只有2%到3%的增長。這說明什么？一是說明投資回報率跟過去相比明顯低了，有人說是國企擠出。更重要的是對未來投資信心不足，投資信心不足不僅體現在投資回報率，還體現在投資的風險，這個風險不僅僅是經營風險、經濟運行風險，還有其他風險等等。

還有一個重要因素就是人民幣匯率在去年8.11匯改以后，去年底出現急劇下滑，今年初再度出現急劇下滑。人民幣匯率的大幅度貶值，意味著人民幣資產的價值出現了急劇的回落。如果說它的幅度在短期內非常高的話，必然會對投資者帶來一種心理效應，通過計算，我當然是持有外匯資產投資回報率高的多，而且安全的多。人民幣匯率是這次民間投資急劇回落的一個重要推手，本來信心就不足，現在加上人民幣的貶值，大家對它的前景預期不看好，容易導致投資的謹慎。所以現在民間投資持續回落，我認為是必須要改變的一個狀況。中國經濟投資中60%多是民間投資，民間投資不能持續保持高速增長，那固定資產投資不可能再保持比較高的速度，光靠基建的投資肯定是拉不動的，而且結構也會出現很大的問題。民間投資最重要的一點就是制造業，所以制造業投資的回落和民間投資的回落實際上是一個問題的兩個方面。

因此，我們認為下一步的政策：一是穩住人民幣匯率，可以雙向溝通，也可以階段性貶值，但是它的幅度和趨勢需要得到很好的調控。干預人民幣匯率，調節人民幣匯率，如果為了使這個匯率基本穩定，不要出現太大的波動，如果是避免它的過度貶值，這樣一種干預，很多方面，包括國際社會也都是歡迎的。我們要注意，人民幣匯率持續大幅度的貶值，傷害的是我們境內的經濟，不光是資本的流動。資本流動會帶來一個負面的刺激效應，就是刺激資本持續不斷地往外流，那么中國經濟的風險就更大，我覺得這是當前需要政策著力調整的一個極其重要的方面。只有這樣，保持住人民幣匯率的基本穩定，保持住民間投資的基本增速，我們走出L型的增長就有希望。