債轉股：現實中并沒那么美好

邵萍

債轉股的本質是在玩資產負債表的轉移把戲。銀行將債權換成投資，企業將債務轉為資本。具體表現為：銀行將“貸款”科目換為“可供出售金融資產”科目；企業將“長期借款”科目換為“股本”科目。看似很美好，但不到萬不得已，銀行不會玩這個。

近日，國務院總理李克強出席博鰲亞洲論壇2016年年會，再度重申“將用市場化辦法推進債轉股”，逐步降低企業杠桿。隨后3月末，國務院召集財政部、央行、銀監會等多部門討論債轉股事宜，有人稱債轉股將要啟動。

于是乎，“債轉股”的消息迅速風靡了資本市場。有人說債轉股會釋放萬億流動性，有人說債轉股會促A股千點反彈。那么，“債轉股”到底是啥呢？它到底會產生什么樣的影響呢？

債轉股：資產負債表轉移

所謂債轉股，是指國家組建金融資產管理公司，收購銀行的不良資產，把原來銀行與企業間的債權債務關系，轉變為金融資產管理公司與企業間的控股（或持股）與被控股的關系，債權轉為股權后，原來的還本付息就轉變為按股分紅。國家金融資產管理公司實際上成為企業階段性持股的股東，依法行使股東權利，參與公司重大事務決策，但不參與企業的正常生產經營活動，在企業經濟狀況好轉以后，通過上市、轉讓或企業回購等形式回收這筆資金。

從定義中可以看出，債轉股不是將企業債務轉為國家資本金，也不是將企業債務一筆勾銷，而是由原來的債權債務關系轉變為金融資產管理公司與企業間的持股與被持股、控股與被控股的關系，由原來的還本付息轉變為按股分紅。

其實，債轉股的本質，是在玩資產負債表的轉移把戲。銀行將債權換成投資，企業將債務轉為資本。具體表現為：銀行將“貸款”科目換為“可供出售金融資產”科目，企業將“長期借款”科目換為“股本”科目。銀行和企業的財務報表雙雙被扮靚，銀行“降低”不良貸款率，將這筆貸款從資產負債表的信貸欄上抹去，盈利不會受到影響。而企業杠桿被降低，再沒有沉重的債務負擔。

以市場化為主

1999年至2002年，中國曾實施債轉股，并將其視為國企脫困的三大政策之一。當時國企大面積虧損，銀行積累巨額不良貸款。國泰君安銀行業分析師王劍預計，這次“債轉股”是政府和市場的中間版本，政府應該還是會有指導意見。“偏市場化操作將更有利于銀行，因為銀行擁有對企業的選擇權。”他對第一財經記者表示，對可以救活的企業若實行“債轉優先股”，則可能更有利于銀行。

如今，時隔17年，債轉股又重出江湖，這次又有什么不同呢？

對此，有業內人士分析稱，在經濟下行期，債轉股的主要作用有二：一是降低銀行不良貸款率；二是幫助企業去杠桿，減輕經營壓力。此輪債轉股因其實施背景，被賦予了三重功能目標：一是化解銀行債務風險；二是國有企業扭虧脫困；三是國有企業治理結構改革。

對于債轉股企業的選擇，債轉股對象主要聚焦在有潛在價值、出現暫時困難的企業，以國企為主。這類企業在銀行賬面上多反映為關注類貸款甚至正常類貸款，而非不良類貸款。因此，此輪債轉股，并不支持過剩產能“僵尸企業”參與，同時財政不再兜底。因此，從當前來看，中央態度仍以市場化為主，偏市場化有望利好銀行參與“債轉股”。

那么，這次要如何推進？有分析認為銀行或可直接參與債轉股。縱觀目前銀行的股權投資參與形式，分業經營和現行《商業銀行法》的界定下，因股權質押貸款形成的壞賬導致的被動持股依然是最為常見的形式，全牌照集團化運作是另外一個方向。此外，法律障礙是債轉股落地必須要突破的“瓶頸”。

利好了誰？

在經濟下行期，債轉股的主要作用有兩點：一是降低銀行不良貸款率；二是幫助企業去杠桿，減輕經營壓力。

然而，雖然債轉股能夠對于銀行的賬面的資產質量和盈利形成一定改善，但沒有改變銀行真實的資產質量狀況，同時還會相對增加對銀行的資本消耗。此外，債轉股之后雖然存在企業死而復生，銀行能夠獲取高轉股回報的可能性，但同時也面臨企業最終走向破產清算，而債轉股使得銀行償付順序后置的可能。

這么看來，債轉股對銀行并不會有啥利好。對此，可能有人會說，“這總比企業賴賬一分錢不要好一點吧？”但是，你是否想過，如果一家企業到了債轉股這一步，那就表示這家企業可能已經連支付利息的資本都沒有了，通過“債轉股”，讓銀行來做股東，它就能起死回生？有點懸吧！不過，債轉股的確對負債企業有些好處，因為這相當于他們的債務可以一筆勾銷了。反正都已經快要“吃不上飯”了，用些股份去還債，何樂而不為呢？

的確，債轉股有利于穩住銀行股的股價，有利于提高部分國企的業績。但這相當于新一輪QE，降低整個市場無風險利率的同時，也會造成貨幣超發。像當年智利實行債轉股時，針對外部債務，雖然成功率較高，但不良資產消化后便引發了“通脹效應”。

另外，陷入困境的國企想脫胎換骨并沒那么容易。想要債轉股成功，除非是企業經營有起色，或者是股價大幅上升。如果沒有盈利的真正上升，所謂債轉股就是債務杠桿從企業、政府轉移到銀行、股市，如果情況糟糕到股市也炒作不起來，那也只有維持“高流動性”這一條路了。