廣東科茂IPO：營業收入持續下滑

林蔓

近期廣東科茂林產化工股份有限公司（以下簡稱“廣東科茂”）發布招股說明書，擬發行3340萬股募集約2.42億元的資金用于收購松林資源建設采脂基地項目、技術中心建設項目以及補充流動資金。公司期望通過本次上市使業務向上游方向延伸，完成產業鏈一體化步伐。

然而通過招股說明書，記者發現，近三年來公司的營業收入持續下滑，業績增長略顯疲態。同時，公司的資金流指標表現良好，但公司在IPO時卻同步募集了6000萬元資金，顯得似乎極不合理。另外，公司募投的兩個項目也存在經營風險和自然災害風險，且在未來投產后，盈利能力或有下降的可能。

業績增長顯疲態

公司是一家專業生產松香樹脂的生產商。我國是世界上最大的脂松香生產過，占世界總產量的60%，根據第七次全國森林資源清查結果，我國松樹分泌的松脂年采脂量可達到200萬噸，若按照公司2015年產品噸單位價格約1.3萬元計算，每年市場規模超千億元。

公司作為松香樹脂行業的龍頭企業，理應享受行業巨大的成長空間。然而，招股說明書顯示，公司2013年-2015年營業收入卻分別只有7.55億元，7.4億元和6.77億元，出現持續下滑趨勢。

除了收入端的下滑外，公司業績也出現增長乏力的跡象。2013-2015年公司凈利潤分別為4549萬元、2056萬元和2129萬元，扣除非經常性損益后剩下4325萬元、1820萬元和1945萬元。實際上，從公司公布的數據看，公司2012年的凈利潤只有5100萬元左右，2012-2014年業績呈現下滑的態勢。

對于業績增長乏力，公司表示，隨著廣西科茂的投產、松林基地逐步開始采脂以及客戶需求的不斷提升，預計未來盈利能力有望持續向好。不過，公司的產品銷售極易受到下游行業需求的影響，而粘膠劑、幽默、造紙、醫藥及食品等下游行業又極易受到宏觀環境的影響，另外，松香樹脂是公司的主要業務，其受到行業周期性變化影響較大，如此來看，未來能否持續盈利存疑。

資金指標良好仍集資

招股說明書顯示，公司此次募集資金中有6000萬元（約25%）將用于補充流動資金。

但記者發現，公司經營現金流回款極佳，2013-2015年分別為7.5億元、8.4億元和7.8億元，占營收比值為99%、113%和115%，與此同時，經營性現金流量凈額過去三年也呈現出持續增長的態勢，2015年將近6000萬元。

另外，貨幣資金規模逐年上漲至2015年的6767萬元，流動比率為2.21，高于行業平均水平，且母公司資產負債率僅有25%，在行業中處于中下水平，應收賬款規模也在持續下降，應該說公司多項資金流指標表現穩定健康。上市募集資金支持自身發展無可厚非，但站在財務指標的角度，公司此舉似乎有順手牽羊、不缺錢也要收點的意味。

記者曾發函向公司詢問，針對該問題公司回復稱，主要有三個方面的考慮，一是存貨占用資金量大，通常情況下，公司儲備大約3個月生產所需的原材料，原材料存貨占用資金較為突出。因此，公司客觀上要求補充足夠的流動資金，以合理儲備原材料，滿足公司正常業務擴展的需要；二是拓展多渠道融資確保企業發展，近年來公司的增長主要依靠原股東的持續投入及公司自身的發展積累，融資方式主要局限于銀行貸款，但公司可抵押物相對較少，銀行貸款受到限制。通過募投資金增加營運資金，將直接緩解公司的現金流壓力，給公司的持續發展提供保障。三是開拓新客戶需要，公司已成功開發了德國漢高、美國富樂、法國波士膠和臺灣南寶等大客戶，這些客戶采購量較大但結算周期較長。因此，為了緩解客戶業務增長帶來的資金壓力，需要募集資金補充流動資本。

募資項目風險猶存

公司此次募資中有超1.3億元資金將用于收購松林資源建設采脂基地項目，其中1.02億元用于收購德慶縣松林資源建設采脂基地項目，2948萬元用于收購吉安縣松林資源建設采脂基地項目。從產業鏈的角度看，公司當前業務主要處于松香及松香樹脂產業鏈的中下游，若項目能成功實施，將有助于公司完成產業鏈一體化建設。

不過，記者發現，公司收購德慶縣松林資源存在收購失敗的風險。被收購方已將該森林資源在銀行辦理了抵押貸款。從招股說明書看，目前債權債務關系并未終結。公司自己也坦言，該項目存在兩種風險，一是交易對手未能按期還款被銀行行使抵押權，二是公司募集資金到位后，交易對方屆時沒有償還能力，導致林權抵押不能解除，從而無法辦理過戶。雖然公司針對上述兩種風險制定了相關的風險應對方案，但最終能否成功仍是未知數。

另外，站在項目的成長性角度，公司過去三年松香和松香樹脂的產能利率用均出現不同程度的下降，尤其是松香樹脂，產能利用率由2013年的97.5%逐步下滑至2015年的65%。而且公司自己也表示，松脂價格低時脂農的采集積極性不高，目前松脂價格仍處于一個下降通道，項目投產后公司產能可能存在閑置風險，進而拉低整體盈利能力。

對于產能利用率及松脂價格下滑帶來的盈利能力問題，公司在回復函中并未正面回答。而是表示，擬收購的項目全部投產后將頂替部分松香松脂外購的需求。公司松香的外購成本要高于自產成本，這部分原材料部分依靠外購取得。公司2013年～2015年采購松脂的噸數分另0為23，830.53噸、29，345.81噸和41，844.47噸，平均每年31，673.60噸，公司IPO用于收購松林建設采脂基地項目全部投產后能解決公司約16%的松脂需求。