國際大都市房地產業發展規律研究及對我國的啟示

李 媛

(中國人民銀行營業管理部，北京 100800)

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國際大都市房地產業發展規律研究及對我國的啟示

李 媛

(中國人民銀行營業管理部，北京 100800)

為更好地把握我國房地產市場發展的趨勢，本文選取紐約、倫敦、東京、香港、北京等國際大型都市為研究對象，總結其房地產業發展的規律及特點，并通過國際比較發現我國一、二線城市房地產市場發展規律，以期對促進我國房地產市場健康發展有所啟示。

一、房地產業與宏觀經濟的關系

(一)房地產業增加值呈持續擴張態勢，且近十余年整體增速普遍快于經濟增長。隨著經濟發展水平的提升和產業結構的升級調整，國際大都市房地產業規模均呈現出持續擴張趨勢。1997年～2012年的15年間，倫敦房地產業增加值增長近3倍，遠高于地區生產總值1.2倍的增長率；紐約房地產業增加值增長了75.4%，接近地區生產總值82.4%的增長率。2001年～2013年，東京在地區生產總值整體下降2.2%的情況下，房地產業增加值規模仍擴大了19.6%。香港雖然房地產業增加值在地區生產總值中的占比由2000年左右超過兩成的高位逐步降至2015年14.9%的水平，但其房地產業增加值規模仍然擴大了22.9%。北京房地產業增加值擴張速度略快于地區生產總值，21世紀以來，北京房地產業增加值增長5.6倍，高于地區生產總值4.3倍的增長率。

圖1 1997-2015年部分國際大都市房地產業增加值數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

(二)從長期趨勢看房地產業的支柱地位有升有降，但對地區經濟的貢獻保持在10%以上。從房地產業增加值在地區生產總值中的比重看，目前房地產業在都市經濟中均占有重要地位。自1997年至2015年，可得數據顯示，紐約、倫敦、東京、香港四個典型國際大都市的房地產業增加值占比由6%～22%的區間，逐步收斂趨向12%～15%的區間。而北京市2015年房地產業增加值在地區生產總值中的比重僅為6.3%，即便在近20年比重最高的年份(2009年)，該比重也僅為8.7%，即使考慮到統計口徑上的差異，仍遠低于國際水平。

圖2 1997-2015年部分國際大都市房地產業增加值占地區生產總值的比重數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

二、房價周期與經濟周期的關系

(一)房地產的稀缺性和不可替代性，決定房價長期趨于上升是常態。土地存量的長期不變性和稀缺性決定了房地產長期供給曲線會日益缺乏彈性，且房地產與工業、居住、商業活動密切相關，不存在替代品，多種特性決定了房地產價格的長期上升趨勢很難改變，尤其是稀缺性和不可替代性更強的國際大都市的房地產。數據顯示，除經歷非正常經濟周期波動的東京外，紐約、倫敦、香港房價均呈現出長期上升態勢。北京房價時序數列較短，從北京市房屋平均銷售價格指數來看，自2004年以來總體呈快速上升態勢。

圖3 部分國際大都市房價指數時序圖數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

(二)房價波動存在周期性特征，且上升期普遍長于下降期。從國際大都市的歷史經驗看，其房價雖長期趨于上升，但仍表現出一定的周期性規律，都經歷了一個或幾個上升、下降的階段，反映出房地產市場存在類似經濟周期繁榮與蕭條交替往復的周期性。數據顯示，除東京在經歷90年代的非正常周期波動后房地產市場長期處于低迷狀態外，紐約和香港在近30余年的時間中，出現了約2至3輪的完整周期波動，且上升期遠長于下降期，上升期一般持續十余年時間(11～13年)，而下降期僅維持數年(3～6年)。我國房地產市場化時間較短，北京房價波動尚未經歷完整周期。

表1 部分國際大都市房價周期波動情況

數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

(三)房價的復蘇普遍滯后于經濟復蘇，而房價的衰退一般同步或先行于經濟衰退。通過Granger因果檢驗及建立線性回歸模型發現，紐約和香港的房價變動均受到了GDP變動的影響，且現期影響不如前期影響顯著，說明房價周期或滯后于經濟周期。但線性回歸模型未發現房價增長與滯后的GDP增長變量間具有明顯的線性關系，究其原因，可能因為多數情況下，房價景氣周期要短于經濟景氣周期，即房價的復蘇一般滯后于宏觀經濟，而房價的衰退一般同步或先行于宏觀經濟。可以理解為，當經濟出現好轉后，在需求、資金、以及價格的刺激作用下，房地產市場才會加速發展，而當外部條件稍有變化，房地產業會更為敏感地表現出衰退跡象。

以紐約為例。1982年至今，第一輪房價增速波峰出現在1986年，較經濟增長出現波峰的時間(1984年)晚2年左右，而房價增速的波谷出現在1990年，早于宏觀經濟1年左右出現波谷。在第三輪房價周期里也可以觀察到，紐約房價于2007年出現負增長，而宏觀經濟在2008年才進入衰退。

圖4 紐約房價周期與美國經濟周期比較數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

三、房價周期與城市化進程的關系

從美國、英國的歷史數據看，每當城市化進程進入一個新的平臺，房價隨即啟動，并形成新一輪上升周期，并在城市化階段的最后幾年進入下降周期，房價周期波長近似于城市化周期波長。通過引入虛擬變量進行線性回歸分析亦可得出類似結論，美國城鎮化率增速指標對房價指數影響顯著。這主要是因為，一國的城市化進程將產生大量對房地產的剛性需求，支撐房地產業快速成長，但城市化后期，這種支撐效應的邊際作用遞減，且房地產作為虛擬資產的特征大大增加，房價持續增長的動力逐步減弱。

例如，數據顯示，美國城市化進程經歷了1981年至1990年、1991年至2005年兩個完整發展階段，第一個階段中，房價晚于城市化率拐點兩年左右啟動(1983年)，4年后達到峰值，并于1991年進入谷底，完成一輪房價波動周期；第二個階段中，房價仍晚于城市化率拐點兩年左右啟動(1993年)，12年后達到峰值，并于2008年進入谷底；房價周期波長(9年、16年)均與城市化周期波長近似(10年、15年)。英國數據亦可得出類似結論。

圖5 美國城市化率與房價增速對比注：城市化進程以城市人口占比的增速數據表征。數據來源：CEIC數據庫、WIND數據庫

四、啟示

一是房價上漲或是長期趨勢，應通過政策調節削弱房地產投資屬性。國際經驗表明，房地產的稀缺性和不可替代性，決定了房價長期趨于上升是常態，這也決定了房地產具有天然的投資屬性。但基于房地產在保障民生中的重要作用，削弱房地產的投資屬性、保證住房市場平穩健康發展應是政策的長期導向。可在房地產保有環節進行征稅，以此來提高房地產的持有成本，降低房地產投資收益，提高房產流轉效率，并制定差別稅收政策，切實保障自住需求；完善法律法規，對擾亂市場秩序的過度投機行為進行處罰。

二是房地產市場具有周期特征，應對市場參與者的房價預期進行有效引導。盡管我國房地產市場有自身特點，同時也有二胎政策放開、城鎮化進程推進等利好因素作用，但如同其他國際大都市在房地產市場發展中表現出的周期規律一樣，我國即便是土地資源稀缺性和不可替代性最強的一線城市，其房地產市場也會同樣表現出周期性規律。由于我國2001年才完成房地產改革，房地產市場發展尚未經歷一個完整周期，我國一線城市房價數據幾乎未出現過大幅下跌，因此給市場參與者的非理性需求被拉高，部分企業、居民對房地產市場過度投資，推動房價大幅波動，將可能對企業居民財富、甚至整體宏觀經濟發展帶來危害。應全面公開市場信息，引導市場參與者正確認識市場發展規律，樹立積極健康的住房消費觀念，削弱非理性需求的滋長。

三是城鎮化進程將是驅動房價上漲的重要因素，穩步增加新建商品住房市場供給應是長期政策。國際經驗表明，當一國城鎮化率超過50%時，人口流動以小城市進入大城市為主。2015年，我國城鎮化率為56.1%，隨著該進程的持續推進，人口向一、二線城市的集聚將是長期趨勢。受此影響，一、二線城市的剛性住房需求和改善性住房需求依然強烈，進而支撐房價上漲。因而，為解決居民自住型住房需求，仍需繼續增加普通住房用地有效供應，保證各類保障性住房及中小套型商品房用地的供應量；鼓勵各類符合條件的閑置房源進入二手房市場，有效增加房源供應；大力推動住房租賃市場健康有序發展，完善公共租賃住房體系，對住房市場形成有益補充。

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