地方政府融資與資產證券化探討研究

董毅

【摘要】我國資產證券化在我國有著巨大的空間和發展潛力，在地方政府融資平臺的政府融資功能被剝離，地方政府舉債實施限額管理的預算約束下，應該積極嘗試和探索新的地方政府融資渠道。資產證券化可以滿足地方政府融資的需求。

【關鍵詞】融資資產證券化 創新發展

2014年10月2日，國務院辦公廳發布《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發[2014]43號），明確指出政府債務的融資主體僅為政府及其部門，地方政府融資平臺公司不能再以政府的名義舉債，這意味著一直以來承擔政府融資功能的融資平臺將轉型向市場化發展，其政府融資功能被剝離。

為推進經濟結構戰略性調整、加強薄弱化環節建設、促進地方經濟持續健康發展，迫切需要地方政府創新融資機制。而資產證券化具有節約資本、分散風險、盤活存量和降低社會融資成本等諸多優點。在地方政府融資平臺的政府融資功能被剝離，地方政府舉債實施限額管理的預算約束下，地方政府應該積極嘗試和探索融資的渠道創新——資產證券化。

一、資產證券化是地方政府融資的新渠道

隨著地方政府債券自發自還的推行，地方政府融資平臺到了剝離政府融資職能，進行市場化運營的轉型期。在這種情況下，地方建設亟需新的融資渠道，融資平臺公司需要規范化運營，資產證券化被認為是一個良好的融資渠道。從理論上講，資產證券化是一種直接融資方式，具有降低融資成本、優化財務結構、融資規模靈活、等融資優勢。通過完善制度，建立健全機制，積極支持地方政府通過資產證券化方式融資，成為地方政府融資的現實需求。

（一）政府投資建設項目存在龐大的融資需求

地方公共基礎設施覺、民生領域建設、市政工程建設都需要大量資金，在財政收入增速減緩的背景下，僅依靠財政資金顯然無法滿足，資產證券化，特別是城鎮化建設項目資金證券化是一個良好的融資渠道。

（二）資產證券化作為一種成熟的融資模式，能有效盤活存量資產

地方政府多年投資形成的國有資產，大量沉淀固化，沒有充分得到開發和利用。資產證券化作為一種成熟的融資模式，可以為政府投資建設項目籌集大量的建設資金，同時能有效盤活存量資產，實現地方經濟的良性循環和快速發展。

（三）地方政府投資建設項目能產生穩定的現金流收入，符合資產證券化的要求

政府投資建設項目大多屬于公用基礎性的，生命周期長，經營性項目大都能產生持續穩定的現金流收入和投資收益水平。這些項目投資期限長流動性弱但現金流比較穩定，符合資產證券化的特點。

（四）借助融資平臺，企業資產證券化徹底化解地方政府債務整體風險

資產證券化除了有效降低融資成本以外，利用資產證券化可以解決融資平臺資產負債率較高和現金流緊張等關鍵性約束瓶頸，有利于降低融資平臺負債率，有助于減輕地方政府債務壓力。

二、地方政府資產證券化的障礙及其問題

（一）融資平臺公司資產與地方政府資產無法分割、權屬模糊

一是最終資產并不直接反映在平臺公司。地方政府融資平臺以融資為主要功能，融資投入具體項目時，資產歸屬于政府而不是融資平臺公司，資產權屬不能分割和明確。二是資產收益與債務支出錯配。資產收益不能由平臺直接獲取，而債務本息必須通過平臺償還，形成了事實上的路徑錯配。

（二）地方政府通過資產證券化融資與融資平臺公司轉型方向存在矛盾

按照相關規定，資產證券化的發起人是企業，而新預算法出臺之后，地方政府只能在債務限額內通過發行債券融資。因此地方政府通過融資平臺公司進行資產證券化融資，存在法律和政策上的障礙。當前融資平臺公司的運作大都是由地方政府注入資產而形成的，同時兼有營利性業務和公益性業務。按照相關規定，融資平臺公司通過資產證券化方式融資屬于企業行為，與地方政府沒有關系。如果按照實際操作來看，轉型后的融資平臺公司應該作為資產證券化的發起人，不符相關的規定，而且融資平臺公司轉型也就沒有了意義。

（三）基礎資產產生的現金流無法保持穩定

未來穩定、可預測的現金流是實施資產證券化的關鍵所在，但在現實情況是，部分公益性基礎設施現金流不能充分保證，部分準經營性項目收費現金流只是在歷史統計數據的基礎上進行預計的未來收入，部分經營性項目的未來現金流還會受到工程建設和經營風險等多種因素的影響。

（四）地方政府債務和地方政府融資平臺所涉及資產被列入負面清單

出于防范風險的要求，2014年12月，中國基金業協會發布《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》，“以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產”和“以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產”被列入了負面清單。在地方政府融資平臺承擔的政府性債務得到妥善解決前，融資平臺項目的資產證券化要慎重對待。

三、地方政府資產證券化的發展建議

（一）進一步理順地方政府與融資平臺的關系，推動政企分開

融資平臺與地方政府的關系需要進一步理順和規范，政企分開是地方融資平臺公司轉型的核心問題。要逐步將政府職能和企業職能相分離，讓企業充分融入市場環境。政企分開是地方融資平臺公司防范各類風險的起點階段。

（二）推動地方政府融資平臺股權結構改革，注入變革活力

地方融資平臺公司市場化的進程之中，應當考慮積極引入民營資本，注入變革活力。將融資平臺存量項目轉型為政府和民營資本合作項目，引入民營資本參與改造和運營，大力推動地方政府融資平臺與政府脫鉤，進行市場化改造，對減輕融資平臺債務壓力，具有重的意義。

（三）拓寬資產證券化基礎資產的范圍，擴大市場規模

從目前的試點經驗看，監管部門對基礎資產過于嚴格的限制，導致各方參與動力不足。而且，在利率市場化加速推進的背景下，優質資產的較低收益率對潛在投資人的吸引力也不夠。為有效擴大資產證券化市場的規模，有必要適度擴大基礎資產范圍，在風險可控的前提下，盡可能減少對基礎資產的限制性要求。

（四）資產證券化PPP模式相結合，推動公私合作

由政府和社會資本合作項目（PPP項目）的投資、運營及回報周期偏長，期限通常至少10年，甚至長達20年到30年，難以滿足現階段社會資本的風險偏好。可將資產證券化和PPP模式相結合，特許經營權或收費權進行資產證券化，讓風險收益相匹配的資金在資本市場上完成對接，以化解社會資本進入PPP模式的流動性及期限障礙。

參考文獻

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