新“囤殼”運動

趙君

面對注冊制進程放緩以及監管趨嚴，一場新“囤殼”運動在A股市場興起。

在今年9月9日證監會公布并實施了史上最嚴借殼新規后，過去花樣百出試圖規避重組上市認定標準的方案被當頭潑了一瓢涼水。但“道高一尺魔高一丈”，面對注冊制進程放緩以及監管趨嚴，一場新“囤殼”運動在A股市場興起：原本一蹴而就的“借殼”被拆分為易主、整合“兩步走”，股權轉讓交易異常密集。

一些資金實力雄厚的資方，選擇用高溢價大比例收購類“殼”資源的股權，先取得上市公司控制權，60個月后再進行重大資產注入或借殼。“以時間換空間”帶來的想象空間，成就了60日漲幅超過480%的“第一妖股”四川雙馬以及瀘天化、嘉麟杰等牛股。甚至一些上市公司即便并非“殼”公司，僅僅引入新的“二股東”，也會受到資金的熱烈追逐。

誰是“囤殼”者

“新的資產重組規定，首次明確了判斷是否構成實質借殼上市的周期是在控制權發生變更之日起60個月內，即五年，這讓許多產業資本選擇提前介入。”北京一位資深投行人士告訴《財經國家周刊》記者。

產業資本以外，近期眾多股權轉讓運作中，都顯露出PE的運作身影。“最近與多家PE機構碰面，都表示有買殼意愿，他們計劃后續裝入旗下投資項目或是進行股權質押融資，如果運作失敗還可以倒手賣殼盈利，覺得這是穩賺不賠的生意。” 上述人士表示。

“第一妖股”四川雙馬在今年8月溢價15.26%以8.08元/股的價格進行了股權轉讓，實際控制人變更為林棟梁。林棟梁是IDG資本的合伙人，IDG是最早進入中國市場的外資投資基金，據稱已在中國投資了超過450家公司，包括騰訊、百度、搜狐、搜房等。

對于后續運作，四川雙馬新的實際控制人表示：“不排除未來將根據上市公司的戰略需求和實際經營情況擇機注入符合國家產業發展方向的優質資產。”從8月22日復牌，四川雙馬的股價已從停牌前一交易日的7.01元/股最高至42元/股。

《財經國家周刊》記者電話采訪四川雙馬相關負責人時，對方表示，二級市場的價格飆升公司也很無奈，公司未發現可能或已經對公司股票交易價格產生較大影響的未公開重大信息。

同樣出手“圈養股權”的還有星河互聯掌門人徐茂棟，兩個月內，徐茂棟分別斥資10.12億元、29.37億元入主步森股份、天馬股份。星河互聯是互聯網聯合創業平臺，盈利模式是“通過企業股權增值和變現獲得回報”。

星河互聯相關負責人向《財經國家周刊》記者透露，此前曾擬通過“雙主業”上市公司的形式規避借殼，將旗下資產裝入希努爾，但是隨著監管機構對于借殼上市態度轉變，從而調整了公司資本運作的方向。不過，星河互聯官方一直否認自身的PE屬性：“星河互聯不屬于VC/PE歸類。”上述負責人強調。

“另外，部分募集資金能力較強的私募機構也可能成為股權轉讓接盤方，他們可以利用多個賬戶隱藏一致行動人關系開始炒殼。”南方某私募基金經理表示。

盡管新政旨在給“炒殼”降溫，引導更多的資金投向實體經濟，但資金對于“殼”資源的炒作依舊熱烈，以申萬宏源證券深圳金田路營業部為例，近一月成交26.1億元，50次登上龍虎榜，其近期所操作個股，涵蓋了四川雙馬、國棟建設等多只“殼”股。

一本萬利的套路？

此類上市公司股權轉讓的方式實際并不新鮮，參與多次借殼運作的杉杉控股實際控制人鄭永剛對此就已駕輕就熟。

據11月3日新華龍公告，寧波炬泰投資管理有限公司將通過獲得股權轉讓成為公司新的第二大股東，炬泰投資的實際控制人即為鄭永剛。

鄭永剛曾成功運作了申通快遞借殼艾迪西上市，根據目前的股價水平，在艾迪西一只股票上，其浮盈達到20億元。

近日科林環保逾六成溢價轉讓股權也牽扯出一段往事。《財經國家周刊》記者發現，接盤方實際控制人黎東，還手握新三板上市公司先鋒機械，同時是港股上市公司高富集團控股的實際控制人。

頗為湊巧的是，高富集團控股的前身保興投資是“仙股大王”孫粗洪玩轉的著名“仙股”之一。對這支“仙股”的運作手法，外界總結為：介入殼公司，引入新的大股東，但自己仍然留在上市公司中待水漲船高，后續這位“仙股”大王還將這一“套路”運用至其他上市公司中。

上述私募基金經理表示：“在獲得控股權后，盈利模式十分多樣。可以通過股權質押的方式進行融資，也可以通過中介機構進行題材的包裝獲得市場資金認可，抬高股價后通過增發獲得資金。股價飆升，也可以讓原大股東接受更低的留存股數方案。”

此外，多起股權轉讓都采用了高杠桿融資買入的方式，一些控股數家上市企業的資本大鱷采取信托、并購基金等平臺作為其核心資金融通平臺，通過股權交易、資產并購、關聯方合作等形式來擴大旗下資產容量。資本方通過反復操作、頻繁運作，杠桿化融資的運作鏈條為持續運作提供空間。

不過對于這一“穩賺不賠”的套路，諸多業內人士有不同的看法：隨著股權轉讓概念大熱，股價大幅上漲，未來注入自有資產規模要求將更高，而引入第三方資產的三元重組成功率較低；另一面，殼資產運營維護成本高，即便選擇出售，因為殼費成本進一步增厚，新接盤方或難以接受。更何況，但凡政策有變動都會讓“時間換空間”成為泡影。

鄭永剛就曾遭遇這樣的失敗，2013年，他在控股中科英華后，曾計劃將其打造為稀土運作平臺，但未能成行。之后又有鄭打算將中融人壽借殼上市的傳言，但最終他選擇了清倉離場。鄭永剛對有“重組黑天鵝”之稱的*ST江泉曾采用了同樣的套路，但兩個月內，兩度籌劃公司重大事項均告失敗。今年7月，江泉實業披露預案，將通過重大資產重組收購山東瑞福鋰業有限公司，但依舊遭到上交所的第三度問詢，重組至今懸而未決。

同樣懸而未決的還有IDG此前運作的華燦光電，作為第一大股東，IDG曾主導旗下IPO折戟的藍晶科技注入華燦光電。今年10月，華燦光電又披露了對和諧光電的收購的預案，該預案通過復雜的股權設計以及股權分散、無實際控制人規避了公司控制權變更，但該預案收到了深交所問詢函，華燦光電截至發稿仍未完成回復。

“隨著產業結構調整與新經濟崛起，部分資產難以達到IPO或借殼硬性標準，但其融資與證券化的訴求十分強烈，注冊制未施行的情況下，殼資源依舊稀缺。”上述投行人士建議，監管層應當逐步放開審核，更加注重建設信息披露制度、嚴懲欺詐以及操縱證券市場行為。