家族化管理、兩權分離與會計穩健性

李曉琳李維安

(1. 南開大學中國公司治理研究院，天津 300071；2. 南開大學商學院，天津 300071)

引言

家族企業作為一種獨特的企業組織形式，在社會經濟發展過程中發揮著非常重要的作用。許多世界一流的公司，包括阿瑪尼、沃爾瑪、富達、家得寶等都屬于家族企業。在中國，從明清時期的晉商、徽商到當代資本市場上家族企業百花齊放，從1992年中國第一家家族企業“深圳華源”上市到今天，家族企業也日漸展現出強大的力量。在資本市場，家族上市公司的業績表現、價值預測是市場關心的熱點。家族上市公司的股權相對比較集中，當實際控制人或家族成員擁有絕對的控制權和所有權時，公司究竟是選擇家族化管理還是去家族化管理呢？現如今家族企業一代創始人平均年齡已達50歲以上，面臨著迫切的傳承問題(李維安，2013)[21]，選擇家族成員還是職業經理人呢？本文試圖研究家族企業高管團隊中家族成員的配置對會計穩健性的影響，進一步從家族企業經營管理權的視角為當前中國困擾無數家族企業的傳承問題提出解決辦法。

為什么選擇會計穩健性呢？因為會計穩健性是會計信息質量的重要衡量指標之一，而會計信息質量在資本市場中至關重要。在上市公司中，會計信息作為其穩健性的載體，信息提供方的高管團隊和信息需求方的股東均會對會計穩健性產生重要影響(Wang，2006)[12]。家族上市公司的特殊性表現為家族一股獨大，家族成員擁有絕對的控制權，中小股東幾乎沒有話語權，因此家族上市公司的會計信息需求方主要表現為家族實際控制人及其家族成員。當家族化管理時，會計信息提供方和信息需求方利益趨同，目標一致，有動機也有能力對會計信息進行操縱以此來剝削侵占小股東的利益，表現為會計穩健性較差；而在去家族化管理時，為了減少外聘高管的機會主義行為，家族大股東對其監督顯著增強，使其不得不實行相對穩健的會計政策，表現為會計穩健性較高。同時，部分家族上市公司通過金字塔控股結構實現現金流權與控制權的分離，實際控制人可以以相對較低的現金流權成本獲得較高的控制權收益，從側面說明家族大股東對其他中小股東的利益侵占動機更強，因此兩權分離會削弱去家族化管理對會計穩健性的正向促進作用。

文獻回顧與理論分析

對中國情境下家族企業的研究主要包括以下幾個方面：代際傳承(陳凌和應麗芬，2003；竇軍生和賈生華，2008；許永斌和鄭金芳，2013)[14][17][27]、企業價值(蘇啟林和朱文，2003；李新春等，2008；賀小剛和連燕玲，2009)[24] [22] [19]、信息披露與盈余質量(馬忠和吳翔宇，2007；許靜靜和呂長江，2011；黃瓊宇等，2014)[23] [26] [20]。對家族企業的一般研究思路均是從委托代理問題的角度切入，李新春等(2008)[22]指出了家族企業委托代理范疇下的兩類重要問題，一類是大股東與中小股東的利益監督與侵占效應，一類是經理與股東的塹壕效應和利益趨同效應。本文將在以上研究的基礎上著重從信息供求角度分析家族化管理對會計穩健性的影響。

關于會計穩健性，Watts(2003)[13]提出契約效率假說，指出在薪酬契約中，可以借助會計穩健性來限制經理的機會主義行為和支付行為，提高契約效率，從而提高企業價值；Ball(2005)[3]從監管和債務契約的角度研究了損失確認的時效性問題，并提出了穩健性計量的新方法；LaFond and Watts(2008)[9]通過對股東與經理人之間的信息不對稱程度與會計穩健性的關系研究，發現會計穩健性可以通過提供可靠的信息來降低信息不對稱；Garcia Lara(2009)[8]構建了綜合的公司治理指數并探索公司治理與會計穩健性的關系，證明兩者正相關，即公司治理好的公司有足夠的制度保障及時確認壞消息。在中國，對于會計穩健性的研究主要集中于其影響因素和經濟后果的研究。陳勝藍和魏明海(2007)[15]以A股上市公司為例，探討了董事會獨立性對企業會計盈余穩健性的影響；張兆國等(2011)[29]以A股上市公司作為樣本，實證檢驗了高管的背景身份特征與會計穩健性之間的關系；于忠泊等(2013)[28]從股價信息觀的角度實證分析了會計穩健性的公司內部治理與外部治理功能。學術界普遍認為從企業的長期利益和價值角度考慮，較高的會計穩健性對公司長期發展是有利的。同時相關研究表明，會計穩健性與代理問題所產生的信息不對稱和機會主義行為等密切相關。家族上市公司家族化管理與去家族化管理的不同導致不同代理問題的產生，影響到會計信息的披露，從而對會計信息穩健性造成影響。

家族企業中，家族股東一般長期持有公司股份，表現為代代相傳，并經?？刂破涓吖芪恢?Anderson and Reeb，2003)[2]。在公司高管由本家族成員擔任即家族化管理的情況下，控制權、所有權、經營管理權合一，家族成員利益趨同。此時，家族高管作為企業會計信息的直接提供方，主要靠道德約束而不是制度監督機制，有動機更有能力代表大股東來侵占中小股東的利益，更加傾向于發布對公司有利的好消息而隱藏壞消息，利用其擁有的會計選擇權，選擇有利于自己或整個家族利益的會計處理方法，如及時確認收益而延遲確認損失，操縱利潤，形成所謂的“壕溝防御效應”(Chen，2008)[6]，導致會計穩健性下降。另外，所有權、控制權與管理權的集中限制了會計信息流向家族外部的使用者，相對于信息公開披露，家族成員大股東間更傾向于采用私下溝通的方式(Ali，2007)[1]，因此大股東對會計穩健性的需求下降，同時，小股東作為理性的投資者，傾向于選擇搭家族大股東的便車(王明琳和周生春，2006)[25]，自身對家族化管理的上市公司的會計穩健性需求會下降。綜上，從會計信息供求雙方的角度來看，家族化管理情境下，家族企業會計穩健性相對較弱。

隨著企業規模不斷擴張，企業對管理資源的需求超越了家族成員本身的能力范疇，家族化管理程度逐漸變弱，就會出現高管外聘的情況，產生去家族化管理，所有權與經營權分離。在中國，由于家族上市公司股權高度集中，實際控制人及其家族成員掌握著絕對的控制權，家族上市公司股東與高管之間的代理問題(Demsetz and Lehnn，1985；Shleifer and Vishny，1997)[7][11]并不嚴重，相反，不管是家族化管理還是去家族化管理，大股東與中小股東的代理問題才是關鍵(Morck and Yeung，2003)[10]。在去家族化管理的情境下，家族外高管的存在可以一定程度上削弱家族大股東對中小股東的侵占動機，降低代理成本，減少信息不對稱，從而可以提高會計穩健性。另外，外聘高管作為職業經理人市場的參與者，為了維護自身聲譽，在上市公司經營中會采取相對謹慎而不是激進的態度，且專業的經營管理能力使其能及時識別風險，并基于整個上市公司的立場確認并防范風險，采取穩健的會計選擇。同時，由于外聘高管不隸屬于家族，家族大股東對其監督加強，高管的機會主義行為將受到限制，控制企業利潤的動機降低，對預期經濟損失及時確認，會計穩健性增強。綜上，提出以下假設：

H1：家族化管理情形下，即高管團隊中存在家族內部成員時，會計穩健性較差；在去家族化管理，即家族企業高管外聘情形下，企業會計穩健性較高。

另外，一些家族公司通過金字塔控股結構實現現金流權與控制權分離(馬忠和吳翔宇，2007)[23]，此時，實際控制人所付出的成本與獲得的收益是不對稱的，即所謂的“同股不同權”(陳凌和應麗芬，2009)[14]，當家族實際控制人所擁有的控制權與現金流權之差，即兩權分離度越高，表明實際控制人是以相對較低的現金流權成本獲得較高的控制權收益，從側面說明其對其他中小股東的利益侵占動機和能力更強，大股東與中小股東的代理問題更加嚴重(谷祺等，2006)[18]。因此，在去家族化管理情形下，即使家族外高管的存在可以一定程度上削弱大股東對小股東的侵占動機，減少兩者之間的信息不對稱，但去家族化管理對會計穩健性的正向促進作用也會因為兩權分離下大股東對小股東更強的侵占動機而削弱，因此我們提出假設2：

H2：兩權分離度會弱化去家族化管理對會計穩健性的正向促進作用。

樣本選擇與實證分析

一、樣本來源

由于2007年我國開始實施新會計準則，對會計相關確認和計量的影響較大，為保證實證數據的前后一致性，本文選用2008～2012年滬深A股家族上市公司的數據作為研究樣本。其中，家族企業的確認標準按照之前文獻中(Claessens，2000；馬忠和吳翔宇，2007；許靜靜和呂長江，2011)[5][23][26]所提及的最終控制人可以歸屬于一個自然人或家族的民營企業，并至少滿足以下三個條件之一：(1)最終控制人直接或間接持股比例在20%以上；(2)最終控制人控股比例10%以上，但實際控制人或家族成員擔任上市公司高管；(3)最終控制人控股比例10%以上，家族或者自然人是該上市公司的第一大股東，同時沒有超過10%控股比例以上的第二大股東。在研究家族企業家族化管理對會計穩健性影響時，公司財務和公司治理數據大多來自csmar數據庫中民營企業上市公司子數據庫，部分數據來自wind數據庫，上市公司家族化管理一列數據主要通過手工查閱年報中的實際控制人產權關系圖和董事、監事、高管基本情況表，并借助百度谷歌等搜索引擎查找相關親緣關系來確定。

實證分析過程中，本文剔除掉當年上市公司、ST公司、金融行業公司、主變量缺失公司和凈資產為負的公司，最終得到2701個觀測值，為非平衡面板數據，其中，78.67%的家族企業的核心高管都由家族成員擔任，這其中有94.54%由家族企業的實際控制人來擔任，若不考慮核心高管和普通高管的區分，上市家族企業中存在家族成員擔任高管的占比86.63%，全部高管外聘的僅占13.37%。具體樣本分布情況見表1。

二、模型與變量選擇

對于會計穩健性的計量問題，根據國外文獻，目前主要有凈資產度量、股市回報回歸模型和盈余與應計度量三種測量方法，其中最經典的是Basu(1997)[4]運用會計盈余與股票回報之間的關系提出差別及時性測度方法，并經過了學者的反復論證與計算(陳旭東和黃登仕，2007)[16]。在此DT模型中，自變量是股票回報，因變量是會計盈余，其中股票回報符號為正代表的是好消息，符號為負代表的是壞消息，但由于中國資本市場有效性不足，股票回報并不能顯著地表現出家族化管理對會計穩健性的影響。張兆國等(2012)[29]對會計穩健性的計量進行了比較分析，認為基于中國上市公司樣本，Ball and Shivakumar(2005)[3]提出的應計—現金流關系計量法(ACF)可靠性較高，具有比較優勢，它在Basu(1997)[4]的基礎上克服其時間確認上的局限性，同時認為應計項目的隨機性能導致時間序列上負相關的現金流和正相關的現金流，因此將“好消息”和“壞消息”的變量替換成經營活動現金流量。故本文借鑒采用此方法(ACF)，計量模型如下：

表1 研究樣本年份分布表

因變量應計項目ACCt具有及時確認損益的作用，且其對損失和收入的確認程度不對稱。β2代表當“好消息”出現時(即現金流量為正時)應計項與現金流量的相關性，β2+β3代表當“壞消息”出現時(即現金流量為負時)應計項與現金流量的相關性，因此，β3代表是應計項對于壞消息與對于好消息的相關性之差。再加入衡量高管來源的啞變量MAt后，本文重點關注CFOt*DRt*MAt的系數，表示家族化管理相對于去家族化管理的家族上市公司應計對現金流變化的反應，本文理論與假設部分提出去家族管理的情景下損失確認越及時，會計穩健性更高。因此預期系數為負。

表2 變量定義表

三、實證分析

我們對主要變量進行1%的winsorize處理，因篇幅限制，描述性統計及相關性分析結果在此略去。

1. 回歸結果與分析

為研究家族上市公司家族化管理與會計信息穩健性的關系，經過Hausman檢驗p值為0.0000，強烈拒絕原假設，即應采用固定效應模型。我們對相關變量采用固定效應模型進行回歸分析，研究結果發現該模型通過了F檢驗，同時，對于我們主要研究的MAt×DRt×CFOt交叉項系數，在1%的可接受水平內顯著有效，且小于0，即證明當MAt取0時，即家族上市公司去家族化管理時，會計穩健性較高，證實假設1，具體回歸結果如表3模型(1)所示。

表3 回歸結果

為了進一步探討兩者之間的關系，加入調節變量兩權分離度的交叉項MAt×DRt×CFOt×DEVt，此時原回歸模型變成：

主要變量的固定效應模型面板數據回歸結果如下表3模型(2)所示，加入調節變量后回歸模型依舊顯著，主變量MAt×DRt×CFOt回歸系數為負，調節變量的交叉項MAt×DRt×CFOt×DEVt的系數在5%顯著性水平下為正，說明兩權分離度的存在具有調節作用，且兩權分離度會弱化高管外聘對會計穩健性的正向促進作用，證實假設H2。

2. 穩健性檢驗

上述對家族化管理與會計穩健性的實證分析是基于全部高管團隊來驗證的，但在企業實際經營活動和信息披露過程中，核心高管是起核心和主要作用的，因此本文將樣本細分為核心高管(董事長或總經理)中有家族成員定義為MAt=1，當核心高管不是來源于家族企業內部的，不管實際控制人或家族成員在上市公司擔任普通高管與否，均定義為MAt=0。運用上述回歸模型檢驗，在1%的顯著性水平下，交叉項CFOt×DRt×MAt系數為-0.767，說明在只考慮核心高管時，去家族化管理時會計穩健性較高，證明假設1。

表4 穩健性檢驗的回歸結果

3. 進一步檢驗

上述估計是分別基于核心高管和普通高管來源變量討論家族化管理和去家族化管理對會計穩健性的影響，結果得出家族化管理的情境下，會計穩健性較差。因此我們做出假設，是不是家族化管理程度越高，會計穩健性越差？為了進一步詳細探討以上問題，我們對數據進行分組回歸估計，主要改變的是MAt的賦值，組內家族化管理程度較弱一方，MAt取0。并將家族化管理程度定義為實際控制人任核心高管(董事長或總經理)的管理程度大于其他家族成員任核心高管的管理程度大于核心高管外聘家族成員任普通高管的管理程度大于全部高管外聘的的管理程度。為此，我們設置如下四個分組：

group1：模型(1)回歸樣本，即高管來源于家族企業(樣本1+樣本2+樣本3)賦值為1，高管外聘(樣本4)賦值為0。

group2：進一步檢驗回歸樣本，核心高管來源于家族企業(樣本1+樣本2)賦值為1，核心高管外聘(樣本3+樣本4)賦值為0。

group3：核心高管來源于家族企業(樣本1+樣本2)賦值為1，核心高管外聘但普通高管來源于家族企業(樣本3)賦值為0。

group4：核心高管來源于實際控制人(樣本1)賦值為1，核心高管來源于家族企業的其他成員(樣本2)賦值為0。

具體回歸結果和加入調節變量的回歸結果分別如表5和表6所示，可以看到，四組結果顯示，家族化管理程度的不同，對會計穩健性的影響是有顯著差異的。具體而言，group1結果表明全部高管綜合考慮時，高管外聘會計穩健性更高，group2只考慮核心高管時，同樣是外聘的高管時會計穩健性較高。同時，對于group3，家族成員任核心高管和普通高管也表現出不同的會計穩健性，家族企業實際控制人及其家族成員任普通高管的穩健性顯著高于擔任核心高管時的會計穩健性。group4探究實際控制人和家族其他成員擔任核心高管對會計穩健性的影響，回歸數據結果表明家族其他成員擔任核心高管會計穩健性更強。綜合來看，家族企業中實際控制人自身任核心高管時，會計穩健性最差，組與組之間遞進的設置關系也表明，隨著家族上市公司家族化管理程度的加大，會計穩健性越差，證實假設2。并且，上述結果在加入兩權分離度這一調節變量后依舊顯著，說明實際控制人的控制權與現金流權分離越大，越能削弱家族化管理程度較弱一方對會計穩健性的正向促進作用。

結論與啟示

本文基于2008～2012年滬深A股家族企業上市公司的數據，對家族化管理與會計穩健性之間的關系進行研究，發現相對于家族化管理的情形，去家族化管理，即高管外聘時，會計穩健性更高，且此結果在只考慮核心高管時更加顯著。進一步檢驗發現家族化管理程度越高，會計穩健性越差，尤其是實際控制人自身擔任核心高管時穩健性最差。同時，考慮到兩權分離度對家族化管理與會計穩健性之間關系可能產生影響時，實證結果表明實際控制人的控制權與現金流權分離越大，越能削弱家族化管理較弱一方對會計穩健性的正向促進作用。

表5 分組回歸結果

盡管在現階段中國家族企業發展過程中，“家文化”的思想根深蒂固，家族企業的擁有者希望本家族能夠完全控制整個企業，所以對于所有能夠威脅到其對于企業控制的內外部因素包括外聘的職業經理人都會產生懷疑等，一半以上的家族企業都是由家族成員自身進行管理，但本文分析證明去家族化管理的情境下會計穩健性更高，這表現在對企業、股東、乃至于整個資本市場都是有利的。家族企業去家族化管理一方面要求家族上市公司完善內部的治理結構和股權架構，明確各利益相關者的職責，在制度上，對職業經理人的行為進行必要的激勵與約束，尤其是增加長期股票期權激勵等，來減少高管的機會主義投機行為，同時也要求上市公司外部治理機制的完善，職業經理人市場完善其對于經理人的選拔與考察體系，制定完善的高級管理人才培養戰略。另外，本結論還可以幫助投資者在對上市公司尤其是家族企業進行判斷時，可根據家族化管理程度這一信號推測企業會計信息穩健性從而在資本市場中正確的投資決策與選擇。當然，文章結論也并不是一味推崇職業經理人，本文研究對象為A股家族上市公司，公司規模相對較大，公司治理機制相對健全，對職業經理人有相對較完善的激勵與約束機制，而對于處于生命周期前半段剛起步的規模較小的家族企業，則應該根據本企業實際規模、生命周期和治理能力酌情選擇接班人。

表6 加入調節變量的分組回歸結果

注釋

1. 其中控制權和現金流權的數據來自于CSMAR民營企業數據庫，計算方法為：控制權為實際控制人與上市公司股權關系鏈或若干股權關系鏈中最弱的一層或最弱的一層的總和；現金流權是將實際控制人與上市公司股權關系鏈每層持有比例相乘或實際控制人與上市公司每條股權關系鏈每層持有比例相乘之總和。