去庫存背景下經營性物業的資產管理策略

王晨

2015年以來，隨著中國宏觀經濟增速走低、經濟結構轉型，以及調控政策進入新常態，房地產這一支柱型產業的重要性又被重新提到臺前。中央政府在多個高級別經濟會議上頻繁提到房地產“去庫存”概念，并且將結合戶籍制度改革、信貸政策調整，因城施策針對性的化解房地產庫存。

房地產去庫存問題為何如此重要，值得最高層領導人頻繁喊話，戴德梁行認為共四大原因：1.國民經濟增長乏力。房地產行業的支柱地位以及對經濟的全面拉動能力短期內無可取代，在國民經濟增長整體放緩時還需要房地產出馬救主。2.地方政府財政吃緊。房地產各級交易環節的稅費以及前期土地出讓金占地方政府預算內外收入比例已約40%；政府量入為出已形成路徑依賴，對房地產難以割舍。3.解決閑置資源浪費。大量財富以存貨形式堆積于開發商的資產負債表上，無法形成資金周轉；且物業建成即開始折舊，對社會資源造成巨大浪費。4.預防結構性危機。開發商杠桿比例不低，一旦資金無法周轉發生債務違約，可能引發金融系統連鎖反應并導致全社會結構性危機，政府必須提早防備。

去庫存已成為政府幫助市場糾正供需錯配，排除改革“堰塞湖”，掃清供給側改革障礙的規定動作。

在全部去庫存任務中，住宅物業所占面積比例達63%，毫無疑問是去庫存的主力也是人們關注的焦點。盡管全國住宅待售面積從2015年4月起同比增幅已呈下降趨勢，但總量仍在繼續攀升，每月以460萬平米的速度在累積。按同比幅度下降趨勢預計，仍需一年時間才能實現月度新增待售面積降為零，開始真正的去庫存。

住宅物業去庫存形勢不容樂觀，那么占去庫存任務余下37%面積的經營性物業是否同樣面臨壓力呢？

讓高層領導頭疼的難題

在審視經營性物業去庫存形勢前有必要厘清這類物業去庫存的定義。由于經營性物業兼具使用功能和收益功能，最終以對外租賃獲取資產孳息為目的，因此在開發商出售物業讓渡產權時，即完成了第一次常規意義上的去庫存；而對終端業主而言，未出租的經營面積也是庫存，其對外出租經營時，即完成第二次去庫存。經營性物業這種兩次去庫存的情況相對住宅物業情況更復雜。

經營性物業的首次去庫存，形勢正日益嚴峻。從同比趨勢看，過去一年經營性物業待售面積始終保持25%以上的增幅。如果說住宅物業去庫存尚可預期，經營性物業去庫存還遙不可及，并且以每月450萬平米的速度快速累積。

經營性物業的二次去庫存，缺乏統計數據的巨大隱患。由于政府宏觀統計中缺乏已建成經營性物業的總體數據，在此做分業態闡述：

寫字樓：據戴德梁行統計，2015年末除北上廣深四個一線城市外，其余二三線城市甲級寫字樓空置率已全部突破10%。以二線城市天津為例，2014年之后甲級寫字樓市場空置率即突破20%并仍在走高。未來五年，部分二三線城市還將迎來新增供應潮，總存量將提高一倍至數倍，空置率飆升不可避免。

商業：未來三年內，部分二三線城市仍將迎來零售商業面積的大規模供給。以北中國區大連、青島、西安為例，2016年以上三個城市商業存量預計將增加一半，而三年內將翻番，商業空置率也將不可避免的達到10%以上。商業空置重災區沈陽雖然入市面積逐年減少，但空置率仍將進一步提升，巨量商業面積面臨去庫存壓力。

酒店：酒店行業受經濟疲弱和八項規定影響較大。星級酒店總客房數自2008-2009奧運經濟熱潮過后開始回落，2013年在八項規定提出后更是紛紛主動摘星或被動轉型退出統計口徑。但客房出租率受經濟下行影響仍無法保持平穩，過剩的“房晚數”已經成為酒店行業的巨大庫存，預計未來3年五星級酒店將進入整體虧損期。

從經營性物業的兩次去庫存進程看，雖然首次去庫存物業總量尚小于住宅，但增速不減，預計未來會成為讓高層更加頭疼的難題，其壓力主要為開發企業承擔；二次去庫存物業總量巨大，且庫存成本需全社會共同承擔，將成為整個社會的隱疾。

市場反應如何

由于此輪去庫存主要由政府主導，面對不斷新增的庫存增量和無法被消化的庫存存量，政府的調控邏輯必然是限制市場新增供應量，同時快速出清現有存貨，在價格上采取中短期壓低成交價格以價換量、遠期創造升值預期的策略。在政府刻意“放水”的前提下我們再考慮市場的反應。

經營性物業靠租賃收入支撐資產價值，但一般靠資產升值獲利。當一般資產交易價格受政府嚴格調控升值乏力時，投資者出于保值考慮會紛紛出手，轉而涌向優質資產，造成的后果就是一般資產價格越來越低，而優質資產供不應求且選擇待價而沽。

在一般資產難以依靠市場稀缺性實現保值增值目的時，穩妥的經營現金流才是資產保值的基石，資產持有者必須修煉內功，提升資產經營獲利能力以求保值。

五大應對策略

在資產經營獲利能力方面，人口基本面是經營性物業存續的前提背景，拋開這個外在因素，我們認為物業最高最佳用途、對市場的快速反饋、專業運營能力、壓低成本提高利潤空間、品牌細分獲取辨識度是可予改進的五大策略。

1.物業最高最佳用途。根據級差地租理論，土地區位的不同和投資生產率不同造成地租差別。在物業外部區位因素不變的前提下提高單位面積經營效率，形成物業類型梯次延展是經營行為的必然。例如高樓層商業的招商運營一向是難題，但轉換角度看，客流難以抵達也是安靜獨立空間的功能特征，目前已有高層商業開始改造為聯合辦公模式。同理還有商務區老舊酒店改造為辦公樓。

2.對市場的快速反饋。根據市場需求盡快調整經營產品供給是當前供應端過剩、競爭加劇環境下企業領先于對手的必備能力。以北方寫字樓區域市場為例，針對空氣污染問題，部分甲級寫字樓及時響應，在空調進風口處加裝新風除霾設備，并在大堂設置LED屏幕顯示室內外空氣質量指數的對比，整體配置成本不高，但對提升寫字樓租戶忠誠度有很好效果。

3.專業運營能力。在傳統零售渠道規則被打破，B端與C端直接對話的時代，物業經營者對終端產品的運營能力將成為企業區別于對手的核心競爭力。以廣州正佳廣場為例，從租賃聯營模式逐漸增加自營比例，直到推出“Hi百貨”買手店，增強自身專業能力的同時也獲取中間代理環節的利潤。同理還有萬達百貨推出的“非他非她”鞋店。

4.壓低成本提高利潤空間。這種策略可以直接對經營現金流產生影響。增加收益額的兩種策略是（1）著重提升業務規模并攤薄成本，逐步擴大收益率；（2）在規模不變的情況下著重壓低經營成本，擴大利潤敞口。對于經營性物業持有者，可采納后者策略通過合理縮減人員成本、物業能耗改造等實現。萬達廣場內商管與百貨的工程物業團隊整合即體現了這一策略。

5.品牌細分獲取辨識度。通過專業化運營和品牌塑造，加強自身的特點，讓終端消費者能第一時間想到某一經營性物業并前往消費，可以說明運營是成功的。以酒店產業為例，放棄大而全的標準型酒店主題，針對目標細分客群做全方位需求滿足是目前星級酒店轉型的出路，由此獲得的品牌辨識度成為進入市場的入口。

經營性物業持有者在面對去庫存大背景下，如同在開閘放水、泥沙俱下時，只有身強（專業運營能力）、體?。▽κ袌龅目焖俜答仯⒀b備專業（物業最高最佳用途）的泳者才能逃出生天。而所有應對策略需要企業從管控理念、管理層級、決策機制開始，著手修煉內功，提升資產經營能力，加強資產盈利預期以求保值。（本文作者系戴德梁行北中國區策略發展顧問部主管、博士；本文編輯 馮京津）