“新廣場協(xié)議”離我們有多遠(yuǎn)

姜超

正值市場大幅動蕩之際，有人開始呼吁，各國需要進(jìn)一步合作，簽訂“新廣場協(xié)議”，共同來加強(qiáng)外匯市場干預(yù)。歐洲央行執(zhí)委也暗示，本月26-27號在上海召開的G20會議，或?qū)懻搮f(xié)調(diào)全球匯率政策的方式。那“廣場協(xié)議”究竟是什么？而中國是否需要簽署一個“新廣場協(xié)議”？

廣場協(xié)議前美國經(jīng)濟(jì)背景：貿(mào)易赤字高企

1985年9月22日，美國、日本、聯(lián)邦德國、法國以及英國的財(cái)政部長和央行行長在紐約廣場飯店舉行會議，達(dá)成五國政府聯(lián)合干預(yù)外匯市場，誘導(dǎo)美元對主要貨幣的匯率有秩序地貶值，以解決美國巨額赤字問題的協(xié)議。因協(xié)議在廣場飯店簽署，史稱“廣場協(xié)議”。那么究竟為何需要出臺這樣的協(xié)議？

1979-1980年，世界第二次石油危機(jī)爆發(fā)，導(dǎo)致美國能源價(jià)格大幅上升，美國出現(xiàn)了嚴(yán)重的通貨膨脹。79年夏天，沃爾克就任美聯(lián)儲主席，為了治理通脹，他連續(xù)三次提高基準(zhǔn)利率，實(shí)行緊縮的貨幣政策。高利率吸引了大量的海外資產(chǎn)流入美國，導(dǎo)致美元匯率飆升。

1979年底到1984年底，美元匯率上漲了60%，美元兌主要工業(yè)國家的貨幣超過了布雷頓森林體系瓦解前所達(dá)到的水平。美元過于堅(jiān)挺，使美國的出口，特別是制造業(yè)的出口受到了沉重的打擊。

為彌補(bǔ)貿(mào)易逆差，美國需要大量吸引外資。而大量外資流入，迅速改變了美國的對外資產(chǎn)地位。由于流入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過流出，美國對外凈投資額從81年開始急劇下降，使美國從1914年以來第一次成為凈債務(wù)國。而日本在此期間巨額的經(jīng)常賬戶赤字，為其積累了巨額的外匯儲備，日本政府大量持有美元債券，成為美國的最大債主。因此，美國渴望通過多方談判，一方面解決因美元定價(jià)過高而導(dǎo)致的巨額貿(mào)易逆差問題，另一方面更重要的是打擊美國的最大債權(quán)國——日本。

廣場協(xié)議前日本經(jīng)濟(jì)背景：經(jīng)濟(jì)增長至上

二戰(zhàn)以后，日本政府確立了“經(jīng)濟(jì)增長至上”的方針，以發(fā)展本國經(jīng)濟(jì)作為首要任務(wù)；而美國為了冷戰(zhàn)戰(zhàn)略的需要，也積極扶助日本發(fā)展經(jīng)濟(jì)。在本國政府政策的有效干預(yù)和美國財(cái)力、技術(shù)、市場的支持下，日本經(jīng)濟(jì)得到迅速的發(fā)展。1960-70年間，日本GDP的平均增長率已經(jīng)高達(dá)16.9%，國民生產(chǎn)總值也位居世界第二位。

20世紀(jì)80年代初，日本政府進(jìn)行了一系列宏觀政策調(diào)整。在金融方面，日本放棄了為壓低通脹而制定的緊縮方針，在財(cái)政方面，雖然采取了公共事業(yè)追加措施，但因?yàn)槔^續(xù)堅(jiān)持了縮小赤字的方針，日本政府的財(cái)政收支均衡狀態(tài)得到了改善（財(cái)政赤字占GDP的比重從1980年的4.O%降至1984年的1.8%）。同時由于巨額的貿(mào)易順差，使得日本政府持有大量的外匯儲備，而這些錢主要被用來購買美國國債，日本在美國持有巨額資產(chǎn)，這些資產(chǎn)主要是以美元形式存在。

泡沫經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生及破滅

1985年9月，日元的匯率在1美元兌換250日元的水平附近波動，在“廣場協(xié)議”生效后不到三個月的時間里，日元快速升值到1美元兌換200日元附近，升值20%。之后不到三年的時間里，美元對日元升值一倍。

“廣場協(xié)議”后，為了防止日元升值打擊經(jīng)濟(jì)增長和造成通縮，日本央行連續(xù)5次下調(diào)利率，利率水平由85年的5%降至87年3月的2.5名，并將這一低利率繼續(xù)維持了2年零3個月。

然而，超低利率政策以及為防止日元過快升值而投入的干預(yù)性貨幣投放，導(dǎo)致“廣場協(xié)議”后的幾年，貨幣供應(yīng)量急劇增長。面對過多的流動性，銀行和企業(yè)都苦于難以找到有高比例回報(bào)的投資項(xiàng)目，轉(zhuǎn)而紛紛把資金投入房地產(chǎn)和股票市場，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格泡沫越吹越大。

1989-90年，面對通脹壓力和愈演愈烈的投機(jī)之風(fēng)，日本政府部門相繼采取了高利率與緊縮貸款等措施，導(dǎo)致極度膨脹的資產(chǎn)泡沫破裂。

協(xié)議后美國開始了對美元的干預(yù)，動用了32億美元，其他國家動用了50億美元。后來意大利等國加入后，干預(yù)國家增加到lO國，并增加了20億美元的干預(yù)資金。到1988年末，美元對馬克和日元分別貶值了約50%，對美國貿(mào)易赤字起到了有效的矯正作用。

“廣場協(xié)議”的啟示

我們很難判斷“廣場協(xié)議”是造成日本“消逝十年”的元兇，但“廣場協(xié)議”拉開了日本經(jīng)濟(jì)衰退的序幕這一時間點(diǎn)是不會有錯的。此后，日本政府的一系列舉措使其一步步走向深淵。

太過激進(jìn)的貨幣政策：根據(jù)泰勒法則，日本央行過低的基準(zhǔn)利率是造成其泡沫經(jīng)濟(jì)的真正兇手。而不幸的是泰勒于1993年才提出此規(guī)則，日本當(dāng)時早已錯過調(diào)整貨幣政策的時機(jī)。

錯誤的財(cái)政刺激時機(jī)：其實(shí)在1986年的下半年，日本的衰退已基本結(jié)束，而且經(jīng)濟(jì)開始欣欣向榮。但大量的刺激政策踩著錯誤的時點(diǎn)出臺，將本已穩(wěn)步增長的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)推上了一條經(jīng)濟(jì)過熱的不歸路。

泡沫破滅時拙劣的政府管理能力：與美國在08年金融危機(jī)后的處理方式截然不同，日本監(jiān)管機(jī)構(gòu)并沒有強(qiáng)制銀行>中銷壞賬，而是允許銀行繼續(xù)向本已資不抵債的公司貸款以避免>中銷壞賬。這嚴(yán)重拖延了經(jīng)濟(jì)重建的機(jī)會并將大量資金注入已無法產(chǎn)生任何價(jià)值的“僵尸企業(yè)”。

新廣場協(xié)議離我們有多遠(yuǎn)？

85年“廣場協(xié)議”的最精妙之處在于：沒有對美國的貨幣政策和財(cái)政政策施加任何額外的約束，就達(dá)到了美元貶值的目標(biāo)。而03年的G7會議，包括最近的安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)，歐洲的OE，全都是政治影響匯率的先例。

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不景氣，由于美國不愿意對自身的財(cái)政政策和貨幣政策實(shí)施約束，那么促使外圍國家貨幣升值和“逆周期”貿(mào)易政策，成為08年金融危機(jī)以來美國試圖增加國內(nèi)就業(yè)和調(diào)整外部不平衡的兩個基本工具。而聯(lián)儲主席耶倫最新的國會證詞里面同時提到美元升值和人民幣匯率貶值對經(jīng)濟(jì)和金融市場的巨大影響，說明匯率變化重新成為全球央行的焦點(diǎn)問題。

但達(dá)成“新廣場協(xié)議”的分歧也較大。一是大央行間還沒有形成完善的協(xié)作機(jī)制；二是雖然中國每個月的貿(mào)易順差依然在增加，但美國的外貿(mào)逆差并沒有擴(kuò)大。三是短期看美國加息預(yù)期延后，美元短期走弱，所以新“廣場協(xié)議”的提法未免過于激烈。

對于中國而言，中美經(jīng)濟(jì)分化的背景下，匯率貶值本身值得肯定，只是在貶值的時機(jī)和幅度的選擇上存在爭議。如果人民幣匯率強(qiáng)行升值，只會進(jìn)一步加劇國內(nèi)房地產(chǎn)等資產(chǎn)的泡沫化，對經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型更不利。