去產能的風險與機遇

任澤平

中國經濟的出路在于供給側改革。2015年12月中央經濟工作會議提出2016年以供給側改革為主，提出五大任務：去產能、去杠桿、去庫存、降成本、補短板，這五大任務既是挑戰也是機遇。其中，去產能位列首要任務。

去產能的緊迫感

產能過剩就是總供給不正常的超過總需求，這樣會造成資源浪費，使經濟增長面臨更大的小調壓力，所以要淘汰僵尸企業，加大產業重組。

過去30多年，憑借人口紅利和兩次改革，中國經濟獲得高速增長。2012年以來，人口紅利消失，投資需求下滑，疊加全球貿易萎縮，造成大量過剩產能，形成無效供給。同時，13.7億的人口并不缺需求，而是低端供給過剩和高端供給不足。雙十一，去日本買馬桶蓋、去韓國買彩妝、去澳大利亞買奶粉。

產能過剩狀況

1）行業集中度低

我國產能過剩行業普遍存在“散小亂弱”等問題，產業集中度較低。2014年，我國煤炭行業排名前三位的企業市場份額為21.3%，前十位的市場份額為41%；而美國能源信息管理局（IEA）資料顯示，2014年美國四大煤企供給量占全行業50%以上。2014年，我國10大鋼鐵企業粗鋼產量占全國總量份額約為36.59%。2015年，我國10大水泥企業熟料產能僅占全國52%。

2）產能利用率低

鋼鐵行業，產能利用率僅為66.99%，過剩產能約為4億噸。煤炭行業，產能利用率68%，過剩煤炭4.2億噸。電解鋁行業，產能利用率78%，過剩產能約865萬噸。平板玻璃，產能利用率68%。水泥行業，產能利用率67%。化工行業，鈦白粉產能利用率75%。

3）虧損面廣

煤炭行業虧損面達到95%。鋼鐵行業虧損面達到50.5%，利潤總額虧損645.34億元。水泥行業虧損面達到33%。平板玻璃虧損面近半數。有色金屬虧損面達到23%。

去產能的機遇

1）行業并購機會增加

鋼鐵：2016年2月4日，國務院發布《關于鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》，意見表明，在化解過剩產能中，要引導企業主動退出。兼并重組為主動退出的方式之一，鼓勵有條件的鋼鐵企業實施跨行業、跨地區、跨所有制減量化兼并重組，重點推進產鋼大省的企業實施兼并重組，退出部分過剩產能。

煤炭：針對煤炭企業主體分散，小煤礦過多、上下游融合度弱、利用度低等問題，發改委提出推動發展混合所有制經濟，鼓勵大型煤炭企業兼并重組中小型企業，利用3年時間，力爭單一煤炭企業生產規模全部達到300萬噸，年以上。轉型方面鼓勵發展煤電一體化，引導大型火電企業與煤炭企業之間參股，有序發展現代煤化工，加快煤層氣產業發展等。

水泥：2016政策推動大企業“大整合”：未來圍繞國企改革對央企“做大、做強、做優”的主導思想，占行業40%產能的大企業間整合或在2016年引起行業格局劇變。

有色金屬：低效企業退出加速，過剩產能加速剝離。落后產能出清的同時，優質信貸資源和盈利產能有望伴隨處置過程向龍頭企業集，龍頭企業份額提升，需求價格彈性恢復。國內電解鋁產能成本差異顯著。

從成本角度考慮，以自備電為主的魏橋鋁業、信發集團噸電成本低于0.25元/度，噸鋁現金成本約8600元/噸，顯著低于中鋁系0.35元/度以上的噸電成本和約11500元/噸的現金成本。伴隨電解鋁產能出清，優勢電力資源有望向大型集團傾斜，企業成本端具備顯著的邊際改善。隨著中小有色金屬采選和>臺煉企業退出，大型企業有望整合礦山資源提升礦石自給率。

2）行業的業績：集中度提高，短期陣痛，中期受益

鋼鐵：短期來看，預期去產能信用政策將會收緊，鋼鐵行業形勢不會立刻回升，但從中長期來講改革能夠調整行業供需格局，提高產能利用率，有利于生產效率的提高和鋼鐵行業健康發展。產品競爭力強、區域優勢明顯、現金流狀況好、債務負擔低的大型龍頭鋼企或優質企業會脫穎而出。從日本經驗來看，兼并重組提高了產業集中度，使重組企業獲得了價格主導權，改善盈利水平。

煤炭：2016年煤炭供需兩側仍不樂觀，需求側2016年經濟增長目標區間下限降至6.5%，經濟增速仍面臨較大下滑壓力，預計2016年會迎來本輪供給側改革陣痛期，此時舊產能在出清而新需求在孕育。

水泥：政策推動大企業之間整合，將會提高產能集中度并產生規模效應。產業集中度提高后，大企業可根據需求變化情況，控制自身產能，使得市場價格保持在一定的利潤區間內。需求主要來自于穩定的更新維護需求，較為穩定。集中度提升也會對優化產能結構起到明顯促進作用。規模效應將會帶來更強的議價能力和能源消耗率，這更有助于成本控制。

有色金屬行業：有色金屬行業供給側改革的邊際變化在于1）供給側改革淘汰低效企業改善資源配置；2）加速產能出清提升定價能力；3）配套調控措施穩定終端需求。此次改革紅利的直接受益者為龍頭企業。落后產能出清的同時，優質信貸資源和盈利產能有望伴隨處置過程向龍頭企業集中，龍頭企業份額提升，需求價格彈性恢復。尤其是電解鋁行業，由于行業過剩產能出清迫切，整合邊際效益明顯，需求彈性率先恢復。

去產能的風險

1）失業：約300萬人。未來2-3年，約有300萬人失業。煤炭和鋼鐵是去產能和就業的大頭，這兩個行業總就業人員約為900萬人。按照產能下降幅度等于就業人數下降幅度計算，目前中央出臺的文件要求是去產能的比例為10%，那么需要解決的就業人員為90萬。如果鋼鐵、煤炭開采、水泥、造船業、煉鋁和平板玻璃等行業產能降低30%，將會造成300萬人失業。

2）拉低2016年GDP：0.4%。去產能10%導致GDP下調約0.4%。根據2015年工業占GDP的比重為0.34及使用線性回歸方法估計，如果2016年中國去產能10%，將拉低GDP約0.4個百分點。

3）PPI通縮緩解。隨著去產能的實施，落后產能供給減少，穩增長措施加大，物價降幅可能會逐步收窄。

4）隱性不良顯性化，但系統性風險較低，局部風險可化解。不良貸款率上升1.1%。煤炭、鋼鐵、有色和水泥四大產能過剩的行業債務總量約5.4萬億，其中銀行貸款2.8萬億，債券1.6萬億，信托等非標約1萬億。2015年四季度商業銀行貸款總規模76.14萬億。假定過剩產能企業銀行貸款中有30%發生違約，不良貸款率會上升1.1%，到2.77%。而15年商業銀行累計實現凈利潤僅1.59萬億元。

5）信用風險集中爆發的概率較低。八部委發文釋放“金融支持工業”的信號，盡管我們認為本輪去產能對債券市場的影響可能會比較顯著，但是流動性支持和政策會起到緩釋信用風險急劇擴大的風險，信用風險的上升預計會被控制在一個“可以接受”的范圍，集中爆發引發債市崩盤的概率較低。