股市大寒已至

胡語文

深圳這座美麗的南方大都市將面臨近5年以來的最強寒潮，最低溫度可至攝氏5度以下，所以做好抗寒準備非常重要。這次極寒天氣的出現，讓筆者想起了2008年的冰災，而那一年同樣是股災之年。

當下，2016年的全球市場正面臨自2008年以來的一次最強的“寒潮”。港匯、原油、股市同時跳水，多個市場均面臨系統性的沖擊。

上周本欄談到過香港面臨的問題，一是政局不穩，經濟面臨下滑態勢；二是房價高估。據美聯物業提供的數據，自2015年8月以來，香港樓市就出現向下的趨勢，到2015年12月每平尺價已從8月的8740港元跌至8190港元。與此同時，深圳的房價已經創出了歷史新高，2015年12月深圳二手房的平均價格接近5萬元。或許深港兩地房價的趨勢正好代表了中美貨幣政策的差異。

分析香港的樓市和資產泡沫，必須要考慮到香港特有的聯系匯率制，當前市場普遍擔心港匯不穩定，且香港面臨加息，預計套匯資金的流出會影響香港的資產價格，所以，短期來看，盡管看上去港股的估值較為便宜，但政局和房價的不確定性若不解決，則港股和港匯的波動性均難以明顯收斂。從操作層面來看，如果香港要穩住匯率，必然買港幣，拋美元，這會對港幣形成緊縮，導致市場利率上行，2016年1月份以來HIBOR3月已經創出2009年以來的新高，達到0.6268%，由于香港貨幣政策沒有自由度，不可能進一步降息。而利率的飆升也會壓制港股風險偏好的提升。如果放任港幣繼續貶值，則資本外流的勢頭不會消停，股市和資產價格必然繼續下跌。因此，本次香港聯系匯率制度和港股面臨兩難的選擇。

事實上，不能不承認人民幣和港幣對美元均在一定程度被高估，因此，港幣和人民幣對美元出現同時貶值也在預料當中。而美元的加息也打斷了貨幣寬松環境下的中國資產泡沫的進程，盡管最近A股和港股均出現明顯的調整，但從A股一二級市場差價來看，二級市場的泡沫仍未出現安全邊際。

現在的A股，無論是何種行業的股票，只要一級市場的新股一旦于二級市場上市，仍然會有超過200%的漲幅，這種相對發行價的大幅溢價已經表明一級市場的投資者明顯獲得了超額收益，而二級市場的投資者是很難享受到的。那么，到底誰能夠拿到一級市場的股權呢？散戶除了少數新股中簽的機會，恐怕只有大機構才有機會分享這種豐厚的收益。

所以，A股市場的風險并沒有因為2015年年中的股災而消退，更可能出現的結果是，在新股發行啟動之后，繼續呈現估值下行、風險偏好下降和供給逐步擴張的多重壓制狀態。

但是危機之下，必有機會。一方面，可以繼續緊盯原油價格的走勢，跌破成本價的原油隨時可能出現一次重要的拐點；另一方面，現金儲備的充足與否，也會在未來為價值投資者提供戰略布局的機會。當然，現在離抄底可能還遠了一點，畢竟大趨勢仍然向下，而供給側改革也需要市場出清，而市場出清也會導致杠桿率下行，這種去杠桿的過程必然會影響資產價格的復蘇。

最后，中國證監會副主席方星海在達沃斯論壇表示，中國監管者計劃減少對市場的干預，讓市場更為自由地波動，投資者也要習慣中國股市的高波動率。而如果讓市場自由波動的話，那么在向內在價值回歸的過程中和供求關系的重新平衡下，A股仍可能繼續探底。

因此，現在的最佳策略仍是觀望，等待市場沉寂且安全邊際確定之后，才考慮出手。