風險可控 收益穩健提升

王聃聃

金融市場“霧里看花”，投資者信心孱弱，保本基金再度受到追捧。看保本基金如何在“進”與“退”中控制風險，提高收益。

受國內外多重因素影響，2016年以來金融市場出現大幅下跌的狀況，人民幣匯率貶值帶來的資本外流及海外市場暴跌都對A股市場產生較大的負面影響。春節過后，指數雖然有所企穩，但投資者信心孱弱，市場在震蕩中仍未尋得向上突破的力量。與此同時，在風險資產大幅波動的市場環境中，投資者避險情緒升溫。從新基金發行市場來看，保本基金發行數量明顯上升并受到投資者追捧。截至3月17日，2016年以來共成立保本基金23只，合計募集規模超過680億元，占年初以來新發基金規模的52%。匯添富、諾安、建信、易方達、華安等基金公司旗下的多只保本基金單只募集規模超過40億元，遠超同期其他類型基金的募集規模。同時多只保本基金的密集發行給有保本需求的投資者更多選擇。本文主要介紹保本基金的投資價值及如何選擇保本基金。

進可獲利，退可保本

保本基金作為一種特殊策略基金，其特點在于承諾在一定期限內為投資者提供一定比例的本金保障。國內第一只保本基金南方避險成立于2003年6月。2004年是我國保本基金發行的高峰時期，當年共有4只保本基金成立，使基金市場上保本基金總數達到5只，規模達110.29億元。隨著2005年股市轉暖，保本基金的發行基本陷入停滯狀態。2007年以后的幾年里，保本基金僅以每年1只的速度發行。2010年年底，證監會頒布《關于保本基金指導意見》對保本基金進行規范和松綁，保本基金的發行由此得到鼓勵和支持。保本基金憑借“進可攻，退可守”的特性，迎來新的發展契機，產品數量和規模得到迅速擴容。截至2016年3月17日，我國保本基金的數量已經達到105只，資產規模合計約2100億元（圖1）。

從我國保本基金的歷史運作來看，在過去的幾年中，保本基金較好地實現了在風險可控的前提下收益穩健提升，顯示出“退可安心保本、進可分享牛市收益”的特征。2005～2015年度的收益比較來看，保本基金表現出明顯的低風險特征。2005年，在上證指數下跌8.33%的環境下，保本基金整體凈值增長6.24%；2008年市場風險集中釋放，保本基金凈值縮水幅度也相對較小；2010年股市大幅調整，保本基金逆市小幅上漲3.57%，與同期上證指數、開放偏股基金相比較優勢突出；2011年，在震蕩下行的環境中，保本基金是各類型基金中表現最好的品種。此外，在2006、2007、2009年的牛市行情下，保本基金整體亦取得50.85%、56.45%和10.62%的收益；2014年和2015年市場投資機會豐富，保本基金整體取得17.53%和18.68%的管理業績，明顯高于債券型開放式基金（圖2）。由此可見，在保證本金安全的同時，保本基金也沒有放棄在股市上漲階段分享收益。

保本基金的選擇

對于普通投資者來說，選擇保本基金通常需要關注保本周期、保障比例、投資策略、資產配置調整范圍和擔保人幾個主要要素。

從保本周期來看，一般來說，投資者只有全程參與保本期，本金才能得到保證，在保本期滿以前贖回的基金份額本金不受任何保障。因此，對于投資者而言，“保本”是以犧牲一定期限（即保本期）的資本流動性為代價的。國內保本基金的保本期通常為2年或3年。

從保障比例來看，在保本期內，保本基金投資組合中投資于股票資產的比例會隨著基金前期收益情況和基金凈值水平進行動態調整，從而達到防御下跌、參與增值的目的。

從投資策略來看，基于期權的組合保險（OBPI）策略和恒定比例組合保險（CPPI）策略的運作機制被海外保本基金廣泛采用。由于金融衍生品品種的匱乏，我國保本基金普遍采用CPPI策略。與海外成熟市場相比，目前國內保本基金的投資策略還較為單一，產品設計也較缺乏靈活創新。

就保本基金的CPPI策略而言，其基本原理是用債券投資的收益作為可以損失的風險資本，去股票市場賺取更高的收益。比如某基金初始資產10億元，用9.5億元購買債券，可獲得0.5億元的到期收益。這時如果用這0.5億元購買股票，即使股票完全虧損，基金整體也不會虧損。而在實際中，股票資產不可能100%虧損，因此保本基金可以對債券收益進行一定比例放大后再投資于股票市場。排除市場短期內發生巨幅下跌或流動性極度喪失等極端情況，保本基金只要嚴格執行CPPI策略，基本可以實現“本金安全”。縱觀2016年以來部分保本基金凈值跌破1元的情況，這與風險資產的下跌有較大的關系，尤其是一些投資風格比較積極、風險乘數較高的基金，在市場快速下跌過程中投資組合價值很容易擊穿安全墊。當然，保本基金的投資策略需要一個完整的保本周期才能體現，短期股票市場的下跌并不會影響保本基金的中長期運作及保本效果。

此外，作為以CPPI為主要投資策略的保本基金，在運作初期主要依靠債券市場投資累積安全墊，因此保本基金的建倉環境對保本基金安全墊的累積具有較大的影響。目前，短期基本面及資金面對債券市場仍具備一定支撐作用，收益率上行壓力有限，但由于供給擴容導致利率下行空間同樣受限，債市波動可能會加大。

當前多只保本基金的密集發行給有保本需求的投資者更多選擇，但在基礎市場把握難度加大的背景下，投資者在選擇保本基金時也需要關注管理人的債券投資管理能力。