關于企業債券融資的風險防范與控制研究

齊瑞芬

摘 要：在國際資本市場上，股票融資和債券融資已經是企業直接融資的最主要方式，文章結合債券融資的風險，以浙江吉利為例，對企業債券融資中可能遇到的風險進行一系列分析，并從內外兩個方面對我國上市公司債券融資風險的成因、防范對策進行分析和探討。

關鍵詞：上市公司 債券融資 融資風險

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）03-061-03

我國資本市場曾分別推出可轉債和公司債，債券融資對我國而言尚屬于新興的金融工具，隨著資本市場的不斷發展，債券融資已成為我國上市公司再融資的重要渠道。吉利控股于2014年6月發行債券10億元人民幣，本次債券的發行使浙江吉利成為汽車行業中首家發行人民幣公司債券的民營企業，但是同時也給企業帶來了財務、信用等方面的損失，因此為了在競爭中處于不敗之地，使企業健康有序地發展，有效地規避、防范債券融資風險就成了企業的重中之重，筆者就此問題從四個方面進行了研究。

一、債券融資風險基本理論

（一）債券融資風險的定義

債券融資，相對股權融資面對的風險較簡單，主要有擔保風險和財務風險。擔保風險是指企業在擔保業務中，因為許多不確定性因素的影響而可能遭受的損失。財務風險是指由于企業的財務結構不合理或融資的不當導致企業在將來可能會喪失償債能力，最終產生投資者的投資預期收益下降的風險。

（二）債券融資的功能

1.公司基本的融資工具之一。公司債券出現初期目的是為了便于籌集資金，融資功能是公司債券各項市場功能中最根本、最原始的功能。公司債券是公司的一種非常重要的融資工具。

2.滿足特定風險偏好者的投資需求。由于公司債券的風險收益比例，在債券、股票、期貨、期權和證券投資基金等金融衍生工具中處于中等水平，適合那些不喜歡冒險但想追求高收益的投資者使用，在投資組合具有不可替代的地位和功能，可以滿足特定風險偏好的投資者的投資需求。

3.降低投資組合的風險。投資者在經融市場可以根據自己的風險需要，在相關性低的不同券種之間進行選擇，可以在很大程度上降低風險。公司債券的市場發展有利于改善加強投資組合品種的質量，降低投資的風險。

二、浙江吉利債券融資風險分析

（一）公司概況

浙江吉利控股集團憑借先進的經營理念、超前的經營策略和靈活的經營機制進入中國汽車行業的十強，現有資產總值1000多億元（含沃爾沃）。該企業集團總部設在杭州，上海、蘭州、湘潭、濟南、成都和浙江臨海、寧波、路橋等地建有動力總成制造基地和汽車整車。在澳大利亞擁有DSI自動變速器生產廠和研發中心。現有英倫、帝豪、全球鷹等三大品牌30多款整車產品，擁有1.0L-2.4L全系列發動機及相匹配的手動/自動變速器。

浙江吉利控股集團在國內建立了完善的營銷網絡，擁有近千個服務網點和近千家品牌4S店；采用先進技術在建立國內一流的呼叫中心，為用戶提供24小時全天候便利服務；在海外建有近200個銷售服務網點；率先開創汽車網絡營銷新渠道和實現汽車B2B、B2C電子商務營銷。吉利汽車在2011年底累計社會保有量超過220萬輛，2012年吉利以233.557億美元的營業收入在《財富》世界500強企業排名中，進入500強。

浙江吉利控股子公司眾多。截至2013年12月31日，發行人具有實際控制權而納入合并會計報表的子企業有85家。

（二）公司債券融資風險

1.與本期債券有關的風險。

（1）利率風險。受多種市場因素的影響，債券在存續期內的市場利率存在波動的可能性。因為本期債券采用固定利率形式，并且跨越多個經濟周期，市場利率的波動可能使浙江吉利面臨債券價格變動的不確定性。比如按現在的情況確定的債券利率是正常的，如果發行債券后，企業的生產經營發生變化，資金利潤率下降，而企業仍須按照債券固定的利率支付債息，導致企業財務壓力增加。如果企業出現財務危機，導致企業破產時，債權人則有權優先索償本息，企業財務危機更加嚴峻。

對于浙江吉利而言，其資金利用率從2011年的10.11%，2012年的21.3%到2013年的57.4%，分別增加了11.19%和36.1%，很明顯增長幅度較大（見表1、表2）。說明了浙江吉利生產經營良好，企業償債壓力雖然存在，但是還不至于使得企業陷入困境。

（2）償付風險。在本期債券存續期間，如果企業的經營狀況受市場因素影響出現下滑或資金周轉困難，使吉利集團可能遭遇本期債券不能如期足額兌付，這樣對投資者到期收回本息產生影響。吉利集團創新發展戰略，2014年收購了沃爾沃，所以其對資金的需求量較大。本次發行債券主要用于本期債券募集資金10億元，從短期來看，解決了企業的資金困難，但是從長遠來看，容易增加企業的償債風險。下面通過對企業籌資規模和財務狀況分析償付風險。

2014年，吉利集團的負責總額劇增到710.7億元，總資產負債率也激增到73.4%。其主要原因是在2010年完成對沃爾沃的收購之后，也繼承了沃爾沃汽車的累累債務。在710.7億元負債中，流動負債為479.7億元，非流動負債為230.9億元，流動負債占比過高。如果吉利集團想借助10億元中長期債券的發行，提升公司資本運營效率和改善公司負債結構，同時又無法有效控制負債率的攀升，勢必進一步增加財務壓力，使浙江吉利在社會上的信用度受到影響。從長期來看，也將再一次加深吉利集團背負的龐大債務，這樣的財務狀況對于投資者來說無疑是相當危險的。

（3）流動性風險。本期債券發行結束后1個月內，發行人將向有關證券交易場所或其他主管部門提出上市或交易流通申請，發行人無法保證本期債券一定能夠按照預期在相關的證券交易場所上市交易，亦無法保證本期債券會在債券二級市場會有活躍的交易。

2.與行業相關的風險。

（1）行業政策和經營環境變動風險。浙江吉利所在的汽車行業面臨以下風險：排放標準提高；行業競爭加劇；價格戰持續不休；消費稅率的增加；交通約束以及我國中央及地方政府相關產業政策的調控，如牌照辦理、限制行駛區域、車輛購置稅、養路費、產品增值稅、銷售稅、補貼及限價政策。

（2）行業內競爭風險。隨著國民經濟的快速發展，我國汽車行業產能迅速增長。加入世界貿易組織之后，我國汽車和汽車零部件行業的關稅逐漸降低，2006年7月1日，汽車關稅降至25%。同時我國政府放寬了外商投資汽車行業的審批權限，取消了相關限制措施，外資、合資廠商紛紛擴大產能，存在行業競爭加劇的風險。隨著行業內競爭的加劇，個別汽車生產廠家紛紛擴大產量，爭取有利的競爭地位，從產品、價格、營銷、質量、成本等多方面進行全方位競爭。目前國內以吉利、奇瑞為代表的自主品牌汽車企業已在短期內在經濟性轎車市場占據優勢地位，但受到外資、合資品牌的沖擊較大，競爭較為激烈。市場競爭的加劇，將對浙江吉利的盈利能力產生影響。

（3）市場風險。經過多年的迅速發展，我國汽車生產廠家單一產品系列化已經成為了必然趨勢，乘用車市場競爭越來越充分；靠單一產品提升企業銷售總量越來越難，通過增加產品的數量提升企業銷售總量越來越重要；產業競爭格局遠未穩定，二、三級區域市場顯示出發展活力，汽車出口持續超高速增長存在潛在威脅，這都需要汽車廠家提早做出預案。隨著前幾年汽車行業新建擴建項目陸續投產，汽車產能釋放的規模持續擴大，潛在產能過剩將變成現實，總量過剩的苗頭和部分車型供不應求的結構性過剩問題突出。

3.與發行人相關的風險。

（1）公司治理風險。浙江吉利近年來生產經營規模迅速擴張，公司的組織、財務及生產管理的難度加大。由于汽車產業的良好發展態勢，行業內高端人才受到勞動力市場供求狀況的影響，公司可能面臨出現人才流失的現象。雖然公司不斷完善經營模式和管理制度，但仍面臨著管理難度和風險控制難度加大、人力資源不足等困難。

（2）原材料價格波動及供應風險。浙江吉利用于制造汽車的主要原材料包括各種等級的鋼材、鋁材、油漆、稀釋劑等化學制品，用于制造汽車零部件的主要原材料包括金屬件、化工件和電子器件等。主要基本零部件和原材料的價格受到上游原材料及自然資源的價格波動影響。自2008年金融危機以來，鐵礦石、石油、橡膠、有色金屬等上游原材料均經歷了價格大幅度波動，原材料價格上漲的影響已逐漸向汽車整車制造業等下游企業延伸，隨著產能的逐漸擴大，上述原材料價格的上漲將可能提高發行人的生產成本，影響其盈利水平。同時國內汽車行業產能迅速增加，市場競爭加劇，價格下降趨勢明顯，加之原材料價格波動較大，盈利空間有所縮小。

（3）項目建設風險。浙江吉利本次募集資金投資項目均以獲得有關部門的批準，并在技術、環保、市場前景等方面進行了充分論證。但是由于汽車項目建設規模大、建設周期長、項目建設能否按計劃完成、能否如期達產、項目產品質量和市場銷售能否達到預期等存在一定的不確定性，可能會對發行人的經營效益和未來發展造成影響。浙江吉利目前正處于從低端市場向中高端市場拓展的轉型期，盈利前景存在一定的不確定性。

三、公司債券融資風險應對策略

（一）與本期債券有關風險的應對策略

1.利率風險的對策。為保證投資人獲得長期合理的投資收益，吉利集團發行結束后，需申請本期債券在經批準的證券交易所上市交易流通，以加強流動性，分散本期債券利率風險。

2.償付風險的對策。浙江吉利必須提高企業管理和運營效率，加強對募集資金運用渠道的管理，強化資本結構的控制，力爭把財務風險降低到合理水平，確保本期債券按時足額兌付。

3.流動性風險的對策。浙江吉利本期債券的主承銷商和其他承銷商必須全力推進本期債券的交易，加快其流動性，盡力降低本期債券流動性風險。

（二）與行業相關風險的應對策略

1.行業政策和經營環境變動風險的對策。浙江吉利積極收集汽車產業相關政策與信息，爭取及時準確地掌握行業及市場的發展動態，并相應制訂了詳細應對策略，積極向“造最安全，最節能，最環保的好車”進行戰略轉變，施行“技術領先”、“品牌創新”、“以客戶為中心”、“追求整體利益最大化”等戰略，成功把握了發展機遇。同時，發行人積極通過研發等手段，調整產品結構，改善產品性能，以滿足產品生產標準及市場的需求，降低產業政策和經營環境變動對公司經營和盈利造成的不利影響。此外，發行人還在電動汽車、新能源汽車、輕量化項目、自動變速箱開發和汽車整車主被動安全等關鍵技術方面實現新的突破，這些有助于浙江吉利積極把握政策給產業帶來的發展機遇，在市場競爭中占據優勢。

2.行業內競爭風險的對策。隨著國內汽車消費市場的發展，消費者對價格的敏感性降低，轉而對汽車的性能、安全、外觀和油耗等因素提出更高要求。根據市場發展趨勢，浙江吉利在產品結構方面進行調整，產品檔次從最低端的經濟型轎車向功能齊全、經濟耐用的中端轎車進發。發行人把核心競爭力從成本優勢轉向技術優勢，構建集團未來發展的平臺戰略，以造出更加環保、更加節能、更加安全的好車為目標，以更高檔次、更加品質的自主創新產品角逐實現產銷量、利潤的穩定增長，同時緊緊把握市場狀況，實現銷售與生產的聯動，實現高效率的生產銷售。

（三）與發行人相關風險的應對策略

1.公司治理風險的對策。浙江吉利推進產品線利潤中心的管理、完善和創新，充分發揮產品線利潤中心作為矩陣結構的橫向管理機制作用，從“工程控制、事后算賬”到“事先預防，全程控制”轉變，按照國際規法的公司治理結構管理企業。同時，在人力資源管理方面，全方位加強人才培養、培訓，全面提高員工素養，增強企業的核心競爭力。

2.原材料價格波動及供應風險的對策。浙江吉利采用現代信息技術手段加強信息的收集，建立供應商的數據庫，及時掌握市場動態，提前預測原材料市場價格變化，有效降低供應商斷貨，突然提價對成本的影響。

3.項目建設風險的對策。浙江吉利充分考慮了募集資金投資項目可能影響預期收益的各種因素，公司建立完善適用的工程建設管理程序體系，確保在建工程造價、進度、質量、安全的可控、在控、降低項目建設風險。

參考文獻：

[1] 浙江吉利控股集團有限公司.2013年浙江吉利控股集團有限公司公司債券募集說明書[EB/OL].中國債券信息網http：//bond.hexun.com/2013-01-23/153824215.html

[2] 丁彬.吉利控股去年凈利暴增十倍.資金鏈為何仍然緊張.第一財經日報[EB/OL].http：//www.cs.com.cn/xwzx/15/20110726/01/

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[3] 李建宗.“蛇吞象”后資金饑渴.吉利負債額攀升至710億.中國新聞網[EB/OL].http：//www.chinanews.com/auto/2011/07-26/3210045.shtml

[4] 劉金林.我國企業債券創新對策研究[J].宏觀經濟管理，2011（8）

（作者單位：山西省腫瘤醫院 山西太原 030013；通訊作者：史紅衛，山西省腫瘤醫院 山西太原 030013）（責編：呂尚）