社會責任報告的披露與權益資本成本關系研究

卜華++栗曉茜

【摘 要】 權益資本成本一直是企業關注的重點，而信息不對稱會導致融資成本的增加。社會責任報告的披露能否減少企業與投資者之間的信息不對稱，進而降低權益資本成本是值得深入研究的問題。文章以2011—2014年深市和滬市A股上市公司為樣本，運用Logistic回歸和多元回歸，實證研究了權益資本成本和社會責任報告披露的相互關系。結果發現，上一年的權益資本成本與下一年社會責任報告披露的可能性正相關；在披露社會責任報告的企業中，報告評分高的企業下一年的權益資本成本下降更多。因此，公司不僅要重視社會責任的履行，還要注重社會責任報告的規范化，從而實現企業和社會的共同發展。

【關鍵詞】 社會責任報告； 權益資本成本； 首次披露

【中圖分類號】 F830.9 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）16-0054-05

一、引言

自從2006年第一份社會責任報告披露后，越來越多的公司開始重視社會責任報告。Dhaliwal et al.[1]指出影響社會責任報告披露的內在因素是權益資本成本。國外針對自愿非財務信息和權益資本成本之間的關系做了很多研究，但沒有得出統一的結論。我國學者大多集中研究社會責任報告單方面對權益資本成本的影響，對于權益資本成本對社會責任報告披露的作用方面鮮有涉及，針對兩者的關系研究還不完善。因此，本文從公司的角度出發，以我國的實際情況為基礎考察社會責任報告和權益資本成本的相互關系。

二、文獻綜述與研究假設

Dhaliwal et al.[1]以1993—2007年美國上市公司為樣本進行實證檢驗，得出公司下一年選擇披露社會責任報告是因為上一年權益資本成本過高，而且社會責任報告的質量是影響下一年權益資本成本的主要因素。Dittmar et al.[2]研究發現，當公司的股價下跌，管理層會因為權益資本成本的提高盡快披露社會責任報告，以取得投資者的信任。而Ghoul et al.[3]針對二者進行研究卻得出權益資本成本與社會責任報告的披露負相關的結論。由此可以看出前人并沒有得出一致的結論，但是大部分學者認為權益資本成本與社會責任報告的披露呈正相關。原因在于根據成本效益原則，公司預期的效益低，而實際成本高時，會促使企業降低資本成本，增加利潤。其中的措施之一是披露更多的信息，向投資者傳遞好的信號，從而吸引投資者的關注。基于以上研究，本文提出假設1。

假設1：公司上一年的權益資本成本與下一年披露其社會責任報告的可能性呈正相關。

根據前述的假設，如果上一年公司權益成本高促使企業披露社會責任報告，那么披露以后的權益資本如何變化呢？李姝等[4]研究發現社會責任報告具有首次披露效應，公司首次披露報告對于市場來說屬于重大事件，通過給市場傳遞利好消息，減少與投資者的信息不對稱，吸引更多的潛在投資者，從而使權益資本成本的值顯著下降。投資者通常對首次披露社會責任報告的公司給予更多的關注，公司因此可以吸引到更多的投資，使得資本成本降低[5]。由此提出假設2。

假設2：企業社會責任報告的首次披露會使得下一年的權益資本成本降低。

社會責任報告的質量是衡量社會責任報告的一個重要指標。那么，在披露了報告的企業中，權益資本成本是否會因為報告質量的影響而產生差異呢？Dhaliwal et al.[1]研究發現，當企業第一次披露社會責任報告時，相比報告質量低的企業，報告質量高的企業的權益資本成本下降更多。因為投資者在選擇公司股票時，會傾向于選擇履行更多社會責任，社會責任報告績效高的公司，使得股票的流動性提高，權益資本成本降低。由此進一步提出假設3。

假設3：披露社會責任報告的企業中，報告評分高的企業的權益資本成本下降更多。

三、研究設計

（一）樣本選取和數據來源

本文選取2011—2014年深市和滬市A股上市公司為樣本進行研究，社會責任報告的評分來源于潤靈官網，其他數據來源于銳思數據庫。本文剔除ST、金融業和數據缺失的樣本，最終得到5 341個樣本，運用Stata 12.1進行數據分析處理。

（二）研究模型

1.權益資本成本與下一年企業社會責任披露的關系研究

根據前述假設1，本文構建Logistic模型來驗證權益資本成本與下一年企業社會責任披露的關系。

四、實證結果分析

（一）描述性統計

表1分別是模型（1）所有樣本、按照FDCSR=1和 FDCSR=0分組所得的描述性統計均值。從表1可以看出，FDCSR=1的權益資本成本比FDCSR=0的權益資本成本高，由此可以推斷因為上一年的權益資本成本高，促使企業下一年披露社會責任報告，初步驗證了假設1。從第二列公司規模22.2038大于第三列公司規模21.9571，第二列資產收益率0.0768大于第三列資產收益率0.0615，可以推斷出，公司規模大的企業有更多的資源和財務支持履行社會責任并出具報告。第二列托賓Q值2.8086大于第三列托賓Q值2.7444，表現為處于成長期的企業有更大的動機披露社會責任報告來吸引潛在投資者。機構投資者持股比例0.1547高于未披露企業0.1447，說明公司在機構投資者的壓力之下會披露社會責任報告以減少與投資者之間的信息不對稱。從FDCSR=1的流動性為616.5516比FDCSR=0的流動性637.8968低可以看出，公司的股票流動性低，會產生披露社會責任報告的動機以吸引投資者，提高股票流動性。公司前一年的平均融資水平為0.3245，比未披露報告的公司的融資水平0.2966高。債權人和投資者都希望通過公司披露更多信息來對被投資者作出判斷。反過來，融資水平高的企業也會披露更多信息來吸引更多投資者。

表2樣本為披露了權益資本成本的公司。由表2可以看出，社會責任報告質量最小值為13.3500，最大值為82.4386，均值為36.2867。從整體看，我國目前社會責任報告披露還不完善，自愿披露公司較少，報告質量不高，還有很大的進步空間。由權益資本成本均值為-0.0015可以看出，在第一次披露社會責任報告的后一年權益資本成本下降，初步驗證了假設2。

（二）相關性分析

從表3可以看出，各變量之間相關系數的絕對值最大為0.3919，小于0.6，證明模型的各自變量和控制變量之間沒有多重共線性。表3中FDCSR和COC的系數為正，可以進一步證實假設1的正確性。

（三）回歸分析

表4列示了模型（1）的回歸結果，第二列和第三列結果顯示自變量權益資本成本與因變量FDCSR在5%的顯著性水平上正相關，與本文假設1相一致。該結果證明一個公司具有高權益資本成本，基于信號傳遞理論，就構成了該公司下一年積極披露社會責任報告的內因。公司規模與因變量FDCSR的系數為0.219，在1%的顯著性水平上正相關。與實際相符，規模大的公司有能力和動機披露社會責任報告吸引更多的投資者。資產收益率與因變量FDCSR的系數為5.141，在1%的顯著性水平上正相關。公司資產收益率高，經濟實力強，有豐富的資源為履行社會責任和出具社會責任報告作保障。融資活動與因變量FDCSR的系數為0.576，在5%的顯著性水平上正相關。如果一個企業融資水平高，從企業的角度看，為了吸引潛在投資者和穩定現有投資者，它必然會披露更多的信息，向市場傳遞經營良好的信號，減少與投資者之間的信息不對稱；從投資者的角度看，投資者要求企業能夠披露更多信息，企業會被迫履行社會責任并出具報告。

因為本文研究社會責任相關問題，樣本中公用事業公司對于結果會產生少許影響，因此，為了檢驗結果的準確性，本文剔除公用事業公司樣本后重新進行實證檢驗。我國證監會行業分類是D的行業為電力、熱力等，屬于公用事業行業。而回歸結果與全樣本相一致，符合本文假設1。

表5是根據模型（2）和模型（3）進行回歸分析得出的結果。模型（2）的回歸結果顯示自變量FDCSR與因變量權益資本成本之間的系數是-0.0014，但是并不顯著。假設2沒有得到驗證，需要進一步檢驗。該結果從一定程度上證明FDCSR與權益資本成本負相關，即披露社會責任報告的后一年權益資本成本會降低。公司規模與權益資本成本的系數為-0.0073，在1%的顯著性水平上負相關。可以看出，公司規模越大，對投資者的影響力越大，權益資本成本下降越多。從表中看出，資產周轉率、股價凈值比越高，權益資本成本越高，符合前人的研究結果。

模型（3）的全樣本回歸結果顯示：FDCSR與因變量權益資本成本之間的系數是-0.0080，在10%的顯著性水平上負相關。FDCSR和SCORE的交互項與權益資本成本的系數為-0.0124，在1%的顯著性水平上負相關，符合本文的假設3，即披露社會責任報告的企業中，報告評分高的企業的權益資本成本下降更多。由此可以看出，社會責任報告質量是影響權益資本成本重要的因素之一。企業通過披露高質量的社會責任報告樹立自身的良好形象，使投資者更加信賴自己，從而贏得更多的投資者。因此，公司股票的流動性增加，權益資本成本降低。同樣剔除公用事業公司樣本后進行檢驗，與模型（3）全樣本結果相一致。

五、穩健性檢驗

權益資本成本有很多計算方法，本文采用了PEG模型。為了驗證本文研究結果的準確性，借鑒林斌等[11]的權益資本成本計算方法OJ模型重新進行回歸分析，結果如表6和表7所示。可以看出，關鍵變量的結論與本文得出的結論基本一致。因此，本文的研究結果具有穩健性。

六、研究結論及建議

（一）研究結論

本文實證研究結果顯示：如果上一年權益資本成本較高，公司在下一年會產生履行社會責任并且披露社會責任報告的動機，而且在披露社會責任報告的企業中，報告評分高的企業的權益資本成本在下一年比評分低的企業下降更多。由此可以看出，公司除了要重視社會責任的履行，還要注重社會責任報告的規范化。只有在社會責任報告的評分中脫穎而出，公司才能得到投資者的更多關注，吸引更多投資，從而使得企業的權益資本成本降低。目前，我國披露社會責任報告的公司較少，社會責任報告不夠規范，質量普遍較低，有足夠的成長空間。從研究結論中可以看出，披露社會責任報告可以使企業權益資本成本降低。公司尤其是非公用事業公司應該以此為動機積極履行社會責任，達到降低權益資本成本的目的。

（二）建議

1.企業不僅要重視社會責任，更要高質量完成社會責任報告。一份高質量的社會責任報告可以吸引更多投資者，而且對于企業本身的形象樹立有很大的幫助，同時還可以向資本市場傳遞企業經營業績良好的信號，可以說是一舉多得。

2.國家應該不斷完善社會責任報告編寫指南，鼓勵并且引導企業重視社會責任的履行。一是可以為企業吸引潛在投資者，降低權益資本成本；二是可以促進社會的可持續發展，構建和諧社會，從而達到企業和社會的共贏。

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