價值投資標桿

童第軼

經歷了三波股災之后的A股市場估值趨于合理，一些績優藍籌股甚至是出現了嚴重低估的現象。價值投資的春天可能會遲到，但注定不會缺席。

本刊特約專欄作家，曾任職于中國證券報社、中國人壽資產管理公司，現為龍贏富澤資產管理（北京）公司投資總監。

6月下旬以來，A股市場終于漸漸開始擺脫了持續幾個月的“磨底”行情，步入了新的慢牛階段。回過頭來看，經歷了三波股災之后的A股市場估值趨于合理，一些績優藍籌股甚至是出現了嚴重低估的現象。價值投資的春天可能會遲到，但注定不會缺席。

不少價值投資者鐘情于消費行業的股票，例如食品飲料，尤其是快消品和必需品消費。歷史證明，大多數能夠長期穿越牛熊并且波動率較小的股票多出于消費類行業。例如美國1965-2007年的45年間股市，消費飲料資本回報率均22%。在當前實際通脹較高的背景下，消費股今年上半年表現出色，我們認為下半年仍有持續表現。上半年我們挖掘了白酒行業的投資機會。而當前情況下我們更青睞估值較低，業績出現拐點的乳制品行業。

從供給端來看，全球原奶供求關系已經經歷了一年時間的自我調整，原來價格出于周期底部，按歷史經驗，3-4年原奶周期看，原奶價格基本觸底。2016年國內消費市場緩慢復蘇，消費量開始回升，帶動原奶企業去庫存。從政策來看，多方醫院數據顯示，今年上半年懷孕婦女數量較去年同期增長超過20%。我們預計全面二胎政策實施，有望每年新增200萬新生兒，奶粉行業容量增加180億。而隨著新生兒的生長發育，液態奶需求也將爆發。《嬰幼兒配方乳粉配方注冊管理辦法》有利于企業奶粉產能的優化，行業大洗牌將進一步提升市場集中度。集中度提高后，國內奶粉企業利潤有大幅提升的空間，利好龍頭企業。

伊利股份是我國乳制品行業龍頭。液態奶市場，伊利目前已經甩開蒙牛。奶粉市場，伊利位居國產奶前三甲。2015年伊利股份營業收入突破600億元，而同期蒙牛乳業的營業收入衰退至490億元；凈利潤方面，伊利幾乎為蒙牛的2倍；液態奶市場份額方面，伊利股份占比近20%，后三聚氰胺時代的伊利在盈利能力上面逐年改善。目前伊利已在全國十多個銷售大區設立了現代化乳業生產基地，不僅可以供給本區域內的市場需求，還可以供應周邊地區，從而形成一個龐大的網絡體系，大大降低了物流成本。伊利在逐步完善國內核心奶源帶產能布局的基礎上，積極有序推進國際化戰略，引入國際先進生產及檢驗設備，完善海外研發及生產基地布局。

雖然貴為國內的乳企龍頭，但伊利并無實際控制人以及控股股東，不過這絲毫不影響其擁有透明的內部治理，監事會對董事會建立與實施內部控制進行監督；經理層負責組織領導公司內部控制的日常運行。完善的公司治理就是給股東、投資者、員工最大的回報。