“大賣空”背后的復旦數學天才

羅慰年

編者按：《大賣空》這部電影2015年底上演，這部電影回顧2008年的次貸危機，除了讓人們通過電影了解次貸危機是什么，也警醒美國民眾：一場新的金融危機，已經悄悄來到我們身邊。而其中人物蔣泰德的原型、德銀分析師徐幼于，是預測金融危機的第一人，也是一位華人金融專家。

無論是在美國還是中國，出了金融圈子，很少人知道徐幼于這個名字。直到《大賣空》（The Big Short）這部電影在全球上映，徐幼于這個名字才在華人圈中傳開。

財經記者麥克·路易斯（Michael Lewis）寫的《大賣空》是非虛構報告文學，2010年出版后，曾連續28個星期登上《紐約時報》暢銷排行榜。2015年底，由這本書改編的電影《大賣空》在全球上映。由亞當·麥凱（Adam McKay）導演，它在金融圈內外獲得廣泛關注，并獲頒第88屆奧斯卡金像獎最佳影片、最佳導演等五個獎項提名，最后獲得第88屆奧斯卡最佳劇本改編獎。

4月中旬，美國的華光文化協會、新澤西書友會和羅格斯大學東亞圖書館聯合舉辦了一場關于報告文學和電影《大賣空》的講座。講座跨電影、小說和金融三個行業，華光文化協會會長吳康妮請來了《大賣空》角色原型、金融專家徐幼于為大家講解這部電影和報告文學。

提前3年預見次貸危機

2008年次貸危機后，為了了解次貸危機發生的前因后果，美國國會金融危機調查委員會進行了長達兩年的調查，調查結果寫成《金融危機調查報告》。這份報告，無法回避德銀在次貸危機中扮演的角色。其中提到德銀的結構產品，以及做空“合成型債權抵押證券”（Collateralized Debt Obligation，CDO）的全球交易主管李普曼（Greg Lippmann）。

時間回到2005年，美國金融市場依舊沉浸在多頭交易的模式中。李普曼看空次貸以及衍生的“合成型債權抵押證券”（CDO）。他把其中一些CDO產品稱為“垃圾”，并預言這些證券將一文不值。李普曼對美國金融市場的這種趨勢性的判斷，比2008年出現的次貸危機整整早了3年。李普曼不是超人，但是他有一個超人的金融分析團隊，這個團隊中，有一個頂尖的金融分析師Eugene Xu（徐幼于的英文名字），他用數據分析成功預言次貸危機，被稱為李普曼的“中國定量分析師”（Chinese Quant）。

李普曼從分析師同事徐幼于那里得到一組關鍵數據：當美國一個地方的房價升高13%時，次級貸款違約率升高7%;在另一些地區，房屋價格升高7%時，次級貸款違約率升高28%。在李普曼眼里，徐幼于提供的每一個硬數據（hard data）都無懈可擊，是一個負責的天才數據分析員。有了這位數學天才撐腰，李普曼果斷地開始了從買多轉到賣空。在危機到來之前，為德意志銀行建立了總計50億美元的房市空頭—這就是今天我們看到的“大賣空”的起源。

2005年，徐幼于做了一個徹底影響美國股市發展的研究。他通過“量化模型”發現“合成型債權抵押證券”（CDO）存在巨大違約風險。他通過大量數據，分析房市與次貸之間的關系。徐幼于說，“我的研究結果是，如果房市停止上漲，或者只增長非常小量的話，所有次貸就會大規模的違約，違約的后果，就是把次貸所做的債券，至少是底下的那部分毀掉。” 他的研究預測金融危機將不可避免，成為“預測金融危機第一人”。

美國房市靠次貸撐上去，是被銀行用大規模的無理的貸款撐上去的。既然次貸要垮，房市就一定要垮。徐幼于在金融界較早看到了美國房地產的大趨勢。他說，“很多人在金融危機前就覺得房市要垮。這不是我一個人看到的。事實上，我沒有說房市要垮。我只是說，如果房市的增長放緩就會出事。很多人本來認為房子要跌，看到這個報告，更加堅定原來的想法。”

徐幼于這個報告第一次用數據分析揭示房市和次貸的關系。報告首先發表在給客戶讀的研究刊物上，引起了重視。2005年底，美國《華爾街日報》（Wall Street Journal）的《巴倫周刊》（Barrons）采訪了徐幼于。用一篇大文章報道這個趨勢，其中主要引用了徐幼于的觀點和結論。

專訪登出后，徐幼于的觀點得到了更多業界人士關注，一些人打電話給徐幼于，說觀點非常好;另一些投行的分析人員， 不愿意看到次貸危機一旦發生，可能飯碗被砸的前景，跟他辯論。徐幼于感到寬慰的是，他所在的銀行，特別是他所在交易臺的同伴，堅信他的分析，覺得應該賣空，也做了很多賣空。

一個真實的華爾街

《大賣空》電影里的蔣泰德（Ted Jiang）角色原型正是徐幼于。電影里有一出戲：德意志銀行（Deutsche Bank ）的杰瑞（Jerry）到處拉人買信用違約掉期（Credit Default Swap， CDS）產品，賣空次貸債券。客戶問杰瑞，“這個金融產品是怎么做出來的？”他回答說，“是我的金融分析師分析出來的。”電影鏡頭一轉，有個中國人坐在那里，杰瑞說，“就是他研究出來的，但他不講英文。” 這時，蔣泰德轉過頭來，對著鏡頭說，“我其實說英文，他這么說是為了突出我的中國背景。聽起來才更加正宗一點。”

這個鏡頭，從《大賣空》這本書里的一句話衍生出來。徐幼于的報告，也從《大賣空》書里的這一句話開場。這句話的英文是：Can someone who does not speak English lie？ 意思是“不說英語的人會說謊嗎？” 這個人不會講英文，就是他說次貸要垮。意思是，因為他連英文也不會講，所以他不可能說謊。這句話在玩一個語言游戲：不會說英文→不會講話→所以，不會撒謊。

華爾街一直對中國人有個刻板印象，說中國人不說英文。麥克·路易斯覺得這句話很有趣，就寫到書里去。別人看了，哈哈一笑;徐幼于看了，卻很不滿意。 不過，他看到這句話，是書出版以后。同事拿著清樣給他，并且把有關內容勾出來，“這是寫你的部分，你看了別生氣啊！”

你不知道的華爾街

麥克·路易斯寫書前，找過徐幼于，而且找了兩次。第一次，徐幼于回國，未能采訪;第二次，德銀新聞辦公室負責人阻撓，又未能采訪。麥克·路易斯憑著道聽途說，寫下徐幼于的故事。那句貶低中國人的話就這么出籠了。

徐幼于讀了原著，馬上給麥克·路易斯寫了幾封電子郵件。麥克·路易斯回應說，“你不要怪我啊，要怪你去怪新聞辦公室的人。”雖然推脫責任，不過，在第二版里，麥克·路易斯還是做了修改，并在后記里鄭重說明：徐幼于不是不會英語。這段笑話，在電影里經過導演處理，由蔣泰德的口直接說出來，成了一段插曲。

對《大賣空》的評價，徐幼于認為這是一部反映華爾街電影中比較好的一部。以往描寫華爾街的電影，大多把華爾街金融業者寫成陰險、貪婪之輩，生活花天酒地。其實，華爾街投資員，工作壓力很大，并非像那些電影說的，放浪形骸。從《大賣空》這部電影，觀眾看到華爾街積極的一面。華爾街金融業者，在辛勤工作，在真正做事。《大賣空》把華爾街寫得更加貼近現實和真實。

為了拍得比較專業，內容不穿幫，導演亞當·麥凱找了華爾街業內人士。徐幼于說，次貸，金融衍生工具， 枯燥的金融原理，很多美國人搞不清楚，導演深入淺出，讓一些明星用詼諧的方式解釋這些重要概念，在電影里把關鍵概念都說清楚了。電影從頭到尾不沉悶，讓人愿意把它看完。

《大賣空》獲得奧斯卡最佳劇本改編獎，說明是一部成功的電影。當然，這部電影也有過分戲劇化之處。導演的政治理念也影響了這部電影。亞當·麥凱是個反對金融業的人士。徐幼于說，“我非常驚訝，他竟然還拍出這樣一部比較客觀的東西。不過，他的反對金融業理念還是顯示出來了。”

和電影比較，原作比較詳細，內容也更加詳實，作者麥克·路易斯做金融出身。24歲進入華爾街頂級投行所羅門兄弟公司，是一名成功的債券交易員。他知道投行很多內幕，所以寫得比較真實。徐幼于說，《大賣空》這本書值得一讀。書里所有的人名都是真的，用的是真名。電影除了公司名字和邁克爾·巴里，基本上都是虛構的姓名。電影濃縮了主要內容，是給大眾看的，很多情節不能在兩個小時表現出來，所以電影沒有那么多細節。

從復旦大學到華爾街投行

徐幼于的故事，被寫進了《大賣空》報告文學并拍成電影，源于他觸動了次貸危機下的“大賣空”。電影上映后，他的故事，漸漸浮出水面。徐幼于發現次貸危機，不是憑空而來。徐幼于進入華爾街投行，預測次貸危機，有賴他的數學理論和運用深厚的功底。

徐幼于是恢復高考后的78級大學生。1978年，他正在讀高中，參加那一年的全國數學競賽，得到二等獎。當時，徐幼于第一志愿是北大物理系。“讀中學時，我的姐夫給了我一套大物理學家費英曼的物理教科書，我特別喜歡力學。上海的物理競賽我也得過獎。我母親反對我去北大，說北京人不吃米飯。搞港口管理的舅舅是交大畢業生，他對我說，物理很枯燥，你應該去學工程。工程真正有用，到哪里都有飯吃。”

徐幼于最后卻進了復旦大學數學系。他讀數學，跟教育家蘇步青分不開。1964年，時任復旦大學數學系主任的著名數學家蘇步青在復旦開辦數訓班，把上海數學競賽得獎者都錄取到復旦大學。這屆數訓班，培養了一批國家級的數學研究骨干。1977年恢復高考，蘇步青要重建數訓班，恢復1964年數訓班招收數學人才模式。那年，教育部規定，凡是全國數學競賽得獎者，都可以免試錄取。蘇步青招收數學競賽優勝者，辦數訓班的想法，得到了教育部、上海市政府的首肯和支持。他到上海每個中學做工作，把數學競賽優勝者拉到復旦數訓班來。

正在為選大學猶豫不決時，復旦大學派人來他就讀的中學，對校長說：蘇校長這么重視，而且得到上海和中央的支持，徐幼于一定要去復旦念數學。“由于復旦做了很多工作，加上我母親反對我去北京，我也知道我不是做工程的料，于是決定去復旦。”回憶走上數學學習、研究和應用之路，徐幼于至今感懷復旦大學把他帶上數學之路。

復旦大學的數學專業確實非常強大，徐幼于遇到了非常有實力的谷超豪、胡和生教授，作為導師，兩位教授對徐幼于的學術和人生影響極大。數訓班強化訓練，人才濟濟。1977年、1978年復旦大學數學班，有許多同學是各個省高考狀元，網上稱之為“史上最牛班”。和非常聰明的學生在一起，思想碰撞出火花。“回過頭去想，去復旦是一個非常正確的決定”，徐幼于說。

大學畢業后，徐幼于繼續攻讀碩士學位。1987年，他到美國加利福尼亞大學洛杉磯分校讀博士，1992年獲數學博士學位，到普林斯頓做博士后。美國數學博士很多，找工作不好找，大學教授教職有限。教授待遇，也沒法跟華爾街比。當時，有一個關系很近的同學，鼓勵徐幼于加入華爾街投資銀行。“我不像陳景潤，張益堂，不是靜得下心來的人。我覺得華爾街非常激動人心，自己做出一個模型，立竿見影。于是，放棄留在學術界的想法，進了金融業。” 徐幼于先后供職于摩根斯坦利，摩根大通銀行，2000年至2010年在德意志銀行任職。2010年離開德意志銀行，和友人創辦LibreMax Capital投資公司。

華爾街是塊吸鐵石，吸引了來自世界各地最聰明的人才。他們大多選擇不張揚，不高調。用各自的才能，默默地在美國金融業耕耘。徐幼于原來做純數學理論研究，也做些應用研究，因此對應用數學并不陌生。雖然華爾街金融行業不涉及艱深的數學理論。然而，數學的素養對于做金融行業量化分析很有幫助。徐幼于說，數學培養人的邏輯直覺，某一個項目，覺得這樣做可以做通，做下去，就做通了。具有數學抽象思維能力是從事金融行業的重要素質。

危機離我們不遠

《大賣空》這部電影2015年底上演，無論是巧合還是刻意安排，都具有深意。這部電影回顧2008年的次貸危機，除了讓人們通過電影了解次貸危機是什么，也警醒美國民眾：一場新的金融危機，已經悄悄來到我們身邊。

回顧美國次貸危機，徐幼于說，在美國次貸危機之前， 2003年到2008年，美國的銀行和金融公司，大量地貸款，阿貓阿狗都能借到錢，就像電影里說的，借給了一只狗。當然，這有點夸張，美國借款，至少要有社會安全號。但那時確實是什么人都能貸款，加上美聯署大幅度降息，等于印錢，大把大把印錢。中國、日本和一些歐洲國家貿易順差，手上有大量的美元，沒有地方去。

這些資金到處找機會、找出口。找到了一個出口，就把貸款借給信用不好的人，他們愿意出高一點的利息買房，造成次貸危機。危機前，系統風險到了完全失控的地步。危機過后，為了降低系統風險，美國政府做了一系列規定，加上其他監管和市場的種種限制，銀行很難大量借出房貸，又一下子把美國的房貸信用市場給減掉了。徐幼于說，這些做法固然使得銀行不再像次貸危機前那樣冒險，但沒有解決根本問題。其實，還沒有找到最最根本的原因，那就是，有太多的錢在市場上，太多的錢要找出路。

徐幼于雖然離開中國20多年，但是他每年夏天都回中國，時刻關注中國金融政策變化和經濟發展的走向。他思維的焦點從來沒有離開中國。從美國次貸危機，他也看到中國經濟存在的風險。貨幣超發，錢印出來以后，很難流進實體經濟，都留在了銀行，留在金融系統。2009年4萬億，大多流入大型國企;大型國企有了錢，就投到房地產，結果房地產一枝獨秀。政府已經認識到經濟刺激的嚴重后果，2014年～2015年，希望通過股市將流動性導入實體經濟，不料股市瘋漲之后迅速崩潰。因而，股市這條路基本被堵死，我們又面臨著新一輪的經濟刺激。

貨幣超發不能根本解決經濟問題。徐幼于以日本、美國為例，警醒大印鈔的負面作用。日本上世紀90年代房市垮掉以后，一直在實行超低利率。1995年把利息降到0.5%，這是聞所未聞的低利息，等于是大批印錢。當時日本經濟問題很嚴重，為了給經濟打強心針，用低利率刺激經濟，然而直到現在還沒有好轉。日本大規模注入流動性20多年，至今未獲預想的效果。美聯儲從2002年、2003年開始一直降息，造成房價猛漲，爆發了流動性的問題和次貸危機，因此產生了《大賣空》的故事。徐幼于說，“經濟刺激通過什么辦法注入經濟系統中，特別是實體經濟，使得經濟系統這個有機的機制調動起來，這個問題至今還沒有解決。”