我國上市公司股票期權激勵的現狀及改進對策研究

夏波

摘要：股票期權這一激勵工具雖然在我國的應用越來越廣泛，但也不可避免地暴露出一些問題。本文首先討論了股票期權的含義和激勵效應，其次，基于CSMAR數據庫公布的數據，對于股票期權制度在我國上市公司的應用現狀進行了分析，最后，在缺陷剖析基礎上，提出了若干改進對策。

關鍵詞：股票期權 激勵效應 完善對策

一、股票期權的含義及其激勵效應

（一）股票期權的定義

根據委托代理和現代公司治理理論，由于企業所有權與經營權的分離，企業股東與經營者之間可能存在信息不對稱，導致其代理成本的增加。為了有效降低企業的代理成本，其重要舉措在于將企業經營者與股東的利益捆綁起來。在對經營者行為進行約束的同時，考慮激勵機制的建立和完善，并積極引導經營者為實現股東財富最大化服務。股權激勵制度在此背景下應運而生。根據中國證監會2005年12月31日發布的《上市公司股權激勵管理辦法》規定，所謂股權激勵是指企業授予企業高管和其他員工在未來一定期限內以預先商定的價格和條件購買本企業一定數量股票的權力，它是企業股權激勵的常用手段。

（二）股票期權的激勵效應

股票期權作為一種激勵手段，設計者的初衷是改善股東與經營者之間信息不對稱帶來的道德風險以及逆向選擇問題，而在實際應用中股票期權體現出“雙刃劍”的特征，其激勵效應可以分為正激勵效應和負激勵效應。

1.正激勵效應。對于經營者而言，股票期權賦予了經營者在未來以一個一般低于行權日公司股價的價格購買本企業股票的權利，這也就意味著股東將公司部分的所有權交付給了經營者，且經營者還可以享受股票溢價帶來的收入。經營者出于自身利益最大化考慮，必須努力工作，由于個人利益與公司價值捆綁在一起，經營者努力工作的同時也帶動了公司業績的提升，股價的上漲；而對于股東而言，其借助股票期權這一“金手銬”，既能減少經營者的機會主義行為，避免經營者碌碌無為，降低監督成本，又能留住公司一些高管和核心技術人員，保留公司的核心競爭力。因此，股票期權正激勵效應的實質是其使股東與經營者之間形成了一個利益共享、風險互擔的共同體，促使企業經營者與股東實現雙贏。

2.負激勵效應。股票期權的負激勵效應往往有以下幾點原因：一是由于授予條件容易被經營者利用所引起的，股票期權通常使用股價達到一定增幅作為行權條件，于是經營者可能在激勵方案公布前有意釋放一些利空消息將股價壓低，然后在激勵方案實施后公布利好消息將股價拉升，借此手段實現業績轉移（丁保利等，2012）。這種“數字游戲”有助于其行權條件的滿足，但是這種行為卻是以損害股東利益為代價的。二是股票期權的行使受外部環境影響較大，可能企業股價的上漲是由于資本市場處于牛市，企業業績增長是由于行業處于景氣狀況，此時經營者即使偷懶甚至做一些損害公司利益的事情也能滿足行權條件，這種情況也是與股票期權設立的初衷背道而馳的，而且將嚴重損害股票期權激勵的有效性。此外，股票期權行權時能夠給經營者帶來巨大的收益，就難免會出現企業內部分配不公以及收入差距過大的現象，這將打擊普通員工的工作積極性，增加公司未來治理難度（鄭文清，2010）。

二、股票期權在我國上市公司的應用現狀分析

2005年12月31日中國證監會頒布的《上市公司股權激勵管理辦法》拉開了股票期權在我國上市公司中應用的帷幕。本文主要從CSMAR數據庫中選取了我國2006年1月1日至2015年12月31日期間實施股權激勵的上市公司相關數據，在剔除資料不全的公司數據后，共得到768家上市公司共計1 675條有關股權激勵的信息作為本文的分析基礎。本文主要從以下幾個方面對股票期權在我國上市公司的應用現狀進行分析。

（一）股票期權所占比重及趨勢

根據激勵標的物來分，股權激勵的方式大致可以分為股票期權（Stock Option，簡稱O）、限制性股票（Restricted Stock，簡稱R）和股票增值權（Appreciation Rights，簡稱A）三類。根據筆者的統計，2006—2015年十年間，滬深兩市只有768家上市公司建立了激勵制度，其中采用股票期權、限制性股票和股票增值權的上市公司數分別為361家、395家和12家，其占比分別為47%、51%和2%。截至2015年12月31日，我國滬深兩市共有上市公司2 827家，而采取股票期權的上市公司只有361家，占兩市公司總數的12.77%，這說明目前股票期權在我國上市公司中的應用還不是十分廣泛，與西方發達國家相比還存在著一定的差距。

為了分析股票期權近些年來在我國的應用趨勢，筆者選取了2010—2015近5年采取股票期權的上市公司數量變化情況來分析，并繪制得到圖1。

如圖1所示，我們可以看到實行股票期權的企業數量在2011年出現了一次“飛躍”，從2010年的26家增加到2011年的59家，在隨后三年內基本維持在60家左右，而2015年實施股票期權的企業數量減少至48家，其原因可能系2015年行業普遍不景氣使得上市公司經營者對未來預期缺乏信心而對實施股票期權激勵的積極性不高。但從總體而言實行股票期權激勵的上市公司數量仍呈現增長趨勢，這說明我國上市公司對股票期權的應用仍處于探索發展階段。

（二）股票期權行權價格的確定基礎

通過對2006年至2015年期間實施股票期權的361家上市公司數據的統計分析發現，我國上市公司在實行股票期權時對于行權條件業績指標的設定上主要采用凈資產收益率、凈利潤增長、營業收入以及主營業務這幾個核心指標，其他還有少量公司在設定指標時考慮了市值、每股收益、銷量、研發投入和現金流量等幾個指標，詳細統計結果如表1所示。

從表1數據可知，近年來我國上市公司對于股票期權到期日能否行權的主要考量標準是公司的凈資產收益率是否能不低于某一確定值，凈利潤能否保持一定的增長率或不低于某一確定值。這兩項指標的評價決定了經營者是否符合行權條件，分別占比65.93%和96.95%。還有一部分企業出于保證業務擴張或避免非經常性損益導致的凈利潤受到盈余管理的考慮，引入了營業收入和主營業務指標輔助判斷經營者是否達標。總體而言，我國上市公司主要選擇了凈資產收益率這一較為綜合反映企業財務狀況的指標以及凈利潤這一反映企業絕對盈利能力的指標作為經營者業績考核指標。

（三）股票期權有效期及等待期

股票期權作為一種長期激勵的手段，其有效期及等待期時間的長短會對股票期權的價值產生影響。《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》中對于股票期權有效期的規定是不得超過10年，對等待期的規定是不得少于1年。本文對361家實行股票期權的上市公司數據整理后得到結果如表2所示。

由表2可知，目前我國上市公司股票期權有效期一般確定在4年至5年，分別各占41.27%，合計占比82.55%。而在等待期設置上，采用1年為期的企業數量為277家，占總數的76.73%，說明我國上市公司大部分采用證監會規定的最低標準，由于等待期時間制定相對較短使得有效期時間集中分布于4—5年。

三、我國上市公司股票期權激勵的缺陷分析

雖然股票期權制度在我國上市公司中的應用越來越廣泛，但是由于股票期權在國內上市公司中的應用還處于探索階段，因而還存在諸多不完善之處。筆者認為，當前我國股票期權制度的缺陷主要在于：

（一）易受環境不確定性因素的干擾

與西方發達資本市場不同，我國資本市場是準弱式有效的，股價并不能完全真實反映上市公司的價值，且極易受到操縱。目前我國上市公司確定行權價格采用的是證監會規定，即公告前一日股票收盤價與公告前三十日股票收盤均價孰高原則，在此原則指導下，行權價格僅由股價所決定。此外，當實施股票期權時行業處于低谷，行權價較低，而行權日行業處于高峰時，股價較高，此時經營者不僅可以輕易滿足行權條件，而且還可以憑極低的價格取得公司股票，從而獲取了巨額的財富。所以說僅僅依靠股價作為行權價格的制定依據未能將外部環境影響排除在外，經營者獲取的收益與其實際努力程度不完全匹配。這種情況導致的后果就是激勵有效性大大降低，經營者投機行為發生概率大大提高。

（二）業績指標過于單一，存在較大盈余管理空間

前文發現目前我國上市公司業績考核主要指標為凈資產收益率和凈利潤等非市場指標，少數采用市值這一市場指標，其原因主要在于我國資本市場有效性欠缺，公司價值與股價相關程度不高，以股價為評價指標往往會造成經營者難以滿足行權條件或者誘使其串通投資機構、二級市場進行操縱股價來實現行權（付慧，2011）。而如果處于2015年股災時，即使經營者努力工作也無法滿足股價指標，這種情況下股票期權激勵就喪失了其意義。然而采用凈資產收益率和凈利潤來衡量經營者的業績不僅未能排除行業周期性等外部因素影響，而且為經營者進行盈余管理提供了動機。經營者在激勵方案公告日前一會計期間往往會通過加大折舊，確認損失或者遞延確認收入等手段來使前一會計期間財務數據較差，然后在公告日后的會計期間，做高收入利潤，以此使得自身滿足行權條件。經營者若熱衷于通過這種“數字游戲”的手段來實現自己的利益，則對上市公司而言危害是巨大的。

（三）缺乏有效的監管環境

我國實施股票期權的歷史較短，目前相關法律法規相對較少。監管機構對于上市公司期權費用的計算是否正確合理，經營者業績評價是否得到有效執行，經營者有無盈余管理行為等方面缺乏有效的監管措施。這些情況的存在滋生了經營者的機會主義行為，使得股票期權激勵的有效性大打折扣。

（四）股票期權等待期偏短

目前我國上市公司股票期權等待期一般使用的是證監會規定的底線，即1年。而作為對經營者的一種長期激勵機制，筆者認為可以適當延長至3—5年。延長等待期可以避免經營者的短期行為，也加大了盈余管理的難度，更加符合長期激勵的目的，有助于上市公司長遠利益的實現。

四、我國上市公司股票期權激勵的改進對策

筆者認為，針對我國上市公司股票期權激勵制度的現狀和問題，其完善對策主要在于：

（一）完善相關法律法規，加強市場監管

股票期權激勵的實施是一項系統工程，且涉及會計期間較長，雖然根據《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》的披露要求，上市公司需要及時披露行權價格、行權條件、有效期內行權以及取消行權等狀況，但是上述管理辦法自頒布至今歷經10年未曾進行改變，隨著股票期權應用的普及，其相關法律法規在當今市場環境下有進一步完善的空間，因此需要相關部門積極探索制定更有效的政策。除此之外，監管機構還需要關注上市公司是否存在公告實施前后股價發生異常波動、是否存在與投資機構聯手坐莊惡意炒作股價等行為，加強監管的力度。對于經營者利用信息不對稱，實施機會主義的行為要給予嚴懲，可以借助當今信息技術的發展，引入上市公司經營者管理信息系統，對經營者行為進行記錄，以此維護市場的公正、透明。

（二）剔除環境不確定性的影響，探索新型股票期權激勵方案

在股票期權的實施過程中，上市公司的股價會受到環境不確定性因素的影響，在我國，股價的上漲與經營者努力程度相關性不高。在行情低谷期，一個努力工作的經營者仍可能無法滿足行權條件而降低其積極性；在行情高峰期，一個懶惰的經營者也可能達到行權條件，因此在行權價格的制定以及行權條件的設計上應該考慮剔除環境不確定性帶來的干擾。這一問題的解決可以參考國內學者已有的一些研究成果：一是采用聶麗潔、王俊梅、王玲（2004）提出的一種基于相對EVA的股票期權激勵模式，該種激勵模式通過引入EVA指標和相對業績評價方法來消除環境不確定性因素帶來的“噪音”。二是引入亞式期權，姜洋（2011）認為，我國股票期權使用歐式期權存在缺陷，運用路徑依賴型的亞式期權更加合理。三是通過股票指數和行業指數對公司股價進行修正（徐子慶，2010），來排除環境不確定性因素的干擾，還原上市公司真實股價水平。

（三）完善績效考評體系

筆者認為單純地以凈資產收益率和凈利潤增長率等會計指標考核經營者業績也是有待改善的。既然已經可以借鑒國內學者的已有研究削弱外部宏觀環境的影響，那么可以考慮在績效評價體系中引入股價和市值等市場條件。此外傳統的非市場條件也過于簡單，因此首先可以根據上市公司所處行業和自身經營情況，在原有基礎上適當引入市場占有率、現金流量、顧客滿意度等指標，并賦予一定的權重，構建一個經營者會計業績指標函數。然后評價以股價/市值為主的市場條件的達標狀況，最后將上述兩方面結果結合，就能對經營者績效獲得一個更加全面公允的評判。此外還有學者提出引入平衡計分卡的思路（劉思施等，2010）來完善對經營者的考評。總之，一套完善的經營者績效考評體系需要上市公司在今后的實踐中不斷摸索改進。

參考文獻：

[1]丁保利，王勝海，劉西友.股票期權激勵機制在我國的發展方向探析[J].會計研究，2012，（06）.

[2]聶麗潔，王俊梅，王玲.基于相對EVA的股票期權激勵模式研究[J].會計研究，2004，（10）.

[3]徐子慶.論我國上市公司股票期權激勵制度的優化思路[J].現代管理科學，2010，（04）.

[4]付慧.我國上市公司股票期權激勵問題研究[J].特區經濟，2011，（02）.

[5]田旻昊，葉霖.我國上市公司股票期權激勵現狀及效果[J].中國管理信息化，2015，（01）.

[6]姜洋.中國企業股票期權激勵存在問題及對策[J].商業文化，2011，（08）.

[7]陳芳.我國上市公司股權激勵模式探討[J].商業會計，2011，（02）.

[8]孟曉薇.上市公司股票期權激勵的現狀分析[J].商業經濟，2014，（03）.

[9]鄭文清.股票期權激勵的效應分析及其在我國的應用[J].技術經濟與管理研究，2010，（06）.