利率市場化對資本配置效率的影響分析

曾芳玲

【摘要】本文采用計量經濟模型，研究了2004～2013年間利率市場化對我國資本配置效率的影響。從全國整體來看，利率市場化對我國資本配置效率具有促進作用，當利率市場化每提高1個百分點，資本配置效率將提高0.57%。從東、中、西部三個地區來看，利率市場化僅對東部地區資本配置效率有顯著影響，利率市場化每提高1%，資本配置效率提高1.05%，而對中部和西部地區影響不顯著。

【關鍵詞】利率市場化 資本配置效率

自20世紀70年代，美國經濟學家Makinnon（1973）[1]和Shaw（1973）[2]提出金融抑制論和金融深化以來，利率市場化一直是金融自由化改革的核心。其本質是充分發揮市場在資金配置中的基礎性作用，形成由供需雙方自主決定的資金定價機制，從而有效實現資金最優化配置的過程。

我國擁有龐大的金融資產存量，信貸規模居世界第一位。但是，實體經濟部門依然普遍感到流動性緊張。其原因在于金融體系的結構性問題，尤其是金融資源配置效率低下。如何提高金融資源的配置效率，使金融資源流向不同經濟層次，從而提升產出效率，促進經濟增長，是目前我國最重要的戰略性命題。

近年來，中央銀行積極利用利率杠桿來進行金融調控，循序漸進地推動著利率市場化改革。那么，這種利率市場化的改革，對我國的資本配置效率有著怎樣的影響？對東部、中部、西部地區的影響程度有什么差別呢？

一、文獻綜述

關于利率市場化的度量有多種方法。張孝巖、梁琪（2010）[3]用簡單年化處理后的利率市場化參數乘以同樣年化處理后的3～6個月短期貸款基準利率的乘積來度量利率市場化水平。左崢、唐興國、劉藝哲（2014）[4]用存貸利差來衡量利率市場化。張朝洋（2015）[5]用銀行承兌匯票貼現利率和貸款利率上浮區間占比來表征利率市場化程度。胡麗紅（2015）[6]用商業銀行的貸款利率、國債利率、理財產品收益率和非銀行類金融機構的貸款利率構建利率市場化指數。

對于資本配置效率的研究，主要有兩種方法。一種是運用Jeffrey（2000）[7]提出的彈性系數法。韓立巖、王哲兵（2005）[8]對我國資本配置效率的整體水平、動態變化以及行業差別進行了研究，得出：我國資本配置效率處于較低水平，投資除受工業價值增加影響外，對國家宏觀政策等外部因素也較為敏感，各行業除市場配置的資金外還有部分自發投資。許開國[2008][9]借鑒Jeffrey提出的行業投資彈性系數模型，測算了我國各區域和各省資本配置效率，發現東部、中部和西部資本配置效率依次遞減，省際層面資本配置效率差異顯著。另一種是運用邊際產出均衡法：用各地區總產出增量與資本增量之比來表示配置效率。沈能、趙建強（2005）[10]用此方法對區域資本配置進行了分析，發現我國區域間的資本配置效率差異顯著，地區市場化程度、政府干預水平、對外開放是造成地區差距擴大的主要原因。

而關于利率市場化影響資本配置效率的研究不多。潘文卿、張偉（2003）[11]研究了金融發展對資本配置效率的影響，得出中國的金融發展與資本配置效率總體呈現弱相關關系。方軍雄（2006）[12]研究了1997至2003年間市場化進程對我國行業間資本配置效率的影響，發現隨著市場化程度的提高，資本從低效率行業撤離，往高效率領域配置隨之增加。劉磊（2015）[13]采用資本配置效率估算的動態面板數據模型，研究我國利率市場化進程對金融資本配置效率的影響發現，隨著利率市場化進程的深入，我國金融資本配置的效率有所改善。

借鑒上述文獻的研究方法，本文將以簡單年化處理后的利率市場化指數衡量利率市場化程度，采用邊際產出法衡量各地區的資本配置效率，實證分析我國利率市場化對資本配置效率的影響，并探討這種影響在東部、中部、西部地區之間存在的差異。

二、資本配置效率的影響因素分析

資本配置效率是用來衡量資本在轉移和進行配置時的實際使用效率。它是指資本從利用效率低的部門轉移到利用效率高的部門，使社會經濟資本能夠得到有效配置和合理利用的過程。影響資本配置效率的因素很多，歸納起來，主要有以下幾個方面：

（一）利率市場化程度

利率市場化是指金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平。它是將利率的決策權交給金融機構，由金融機構自己根據資金狀況和對金融市場動向的判斷來自主調節利率水平，最終形成以中央銀行基準利率為基礎，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構存貸款利率的市場利率體系和利率形成機制。我國利率市場化的全面改革始于2004年。2004年1月，商業銀行、城市信用社貸款利率浮動區間可擴大到基準利率的0.9～1.1倍，農村信用社0.9～2倍；2004年10月，取消貸款利率上浮限制，下浮保持0.9倍，同時存款利率不設下限；2006年8月，貸款利率下限調到0.85倍；2012年6月，貸款利率下限調到0.8倍；2012年7月，貸款利率下限調至基準利率的0.7倍；而在2013年7月徹底取消了貸款利率下限。利率市場化將通過影響資本供求而促進資本價格的市場化，資本價格的市場化通過改善資本在不同行業及地區之間的流動性而提高資本的配置效率。

（二）政府對經濟的干預

隨著財政分權改革的實施，政府財政支出額增長顯著。例如我國2004年政府財政支出額為28486.89億元，到2014年達到了151785.56億元，平均每年的增長速度為18.2%。政府財政支出的增加意味著政府對經濟的干預程度提高，這在一定程度上將減少地方民間投資，抑制市場機制在資本配置中發揮作用，進而降低資本的配置效率。

（三）對外開放程度

我國自改革開放以來，對外開放度不斷提升。如2004年我國進出口總額為9.55萬億元，到2015年達到了24.59萬億。對外開放的提高主要表現為商品和要素日益擴大的跨國流動，各地區通過參與國際分工和國際競爭可以充分發揮比較優勢和規模經濟效應，有利與地區資本配置達到較高水平。