許家印花36億收購一個停牌公司，原因竟然是……

郭朝飛

果然是恒大。

4月24日晚，恒大地產（3333. HK）發布公告稱，斥資36.09億元收購嘉凱城（000918.SZ）約9.52億股股份，占總股本52.78%。每股價格3.79元，出售方為嘉凱城集團的國有股東，浙江省商業集團有限公司、浙江國大集團有限責任公司及杭州鋼鐵集團公司。恒大地產成為嘉凱城的控股股東。

此筆交易之前已有鋪墊。

今年3 月 7 日起，嘉凱城開始停牌。其4月13日晚間公告發布的公開征集受讓方所列資格條件似乎專為恒大地產“量身打造”，包含7條，可以說要求頗高，其中前3條成為了不少企業的障礙：

1、擬受讓方或其所屬集團公司主營業務須為房地產開發業務。擬受讓方或其所屬集團公司2015年度房地產銷售金額不低于2000億元，且銷售面積不低于1500萬平方米（相關數據應以權威機構Cric克而瑞研究中心發布的截至2015年12月31日的數據為準）；

2、擬受讓方或其所屬集團公司須擁有不少于300個正在開發建設及待開發建設的項目，能夠為嘉凱城未來向全國快速發展提供成熟的運營經驗及強大保障；

3、為保障嘉凱城未來業務發展及產業整合升級，擬受讓方或其所屬集團公司須控股不少于一家具有國內特級資質的建筑工程施工企業，并控股不少于一家具有建筑行業（建筑工程） 甲級資質的設計單位；

依據嘉凱城設置的門檻，目光落在了萬科、恒大和綠地身上，當時就有分析稱，萬科陷于“萬寶之爭”無暇顧及，綠地并無需要，恒大可能性最大。如今猜測變為了現實。

恒大為何會相中嘉凱城？

嘉凱城集團官網資料顯示，其是浙江省國資委旗下的房產上市公司，2009年在深交所上市，具備二十多年的房產開發及商業資產管理經驗，現以上海為核心開展住宅開發業務，重點發展舊城改造、城中村改造、保障房建設。

恒大地產公告稱，嘉凱城在長三角等地有共計約50個項目，剩余總可售面積近600萬平方米。通過本次協議收購，可豐富本集團的土地儲備資源，進一步增加一二線城市項目數量占比。

不過，眼下嘉凱城的日子并不好過。其2015年度業績快報顯示，2015年營業收入下降52%，營業利潤下降851.4%，預計虧損23億元。同時，2015年嘉凱城亦經歷了總裁辭職等人事震蕩。

種種跡象表明，恒大更感興趣的是嘉凱城殼資源。

恒大地產在公告中并不諱言，通過本次協議收購，將擁有境內資本市場A股上市平臺，通過恒大地產與嘉凱城集團的戰略整合，將進一步增強公司持續盈利能力，為股東爭取更多投資回報。

值得注意的是，恒大同時盯上了廊坊發展（600149.SH）。

正是在4月13日嘉凱城公告公開征集受讓方所列資格條件當天，廊坊發展公告稱，因擬籌劃重大事項，可能涉及重大資產重組，4月14日起停牌。同時，廊坊發展公布了股東權益變動的提示性公告。報告顯示，4月11日恒大地產以2.82億元買入了1845.73萬股，4月12日，905.52萬元買入57.07萬股。借此，恒大地產成為廊坊發展的第二大股東。目前，廊坊發展停牌。

廊坊發展與嘉凱城的際遇頗為相似。資料顯示，廊坊發展控股股東為廊坊市投資控股集團有限公司，實際控制人為廊坊市國資委。目前主要涉及新城鎮開發建設、土地一級開發、城中村舊城改造、保障房建設等領域。其2015年虧損6415.13萬元，2015年也出現人事震蕩。此前，“公募一哥”王亞偉曾重倉持有，后旗下的昀灃證券投資集合資金信托計劃退出了前十大股東。

這邊廂大舉收購，那邊廂在港股持續回購。資料顯示，目前恒大地產大股東的持股比例已經接近75%，隨著對嘉凱城的收購，似乎已經聽到了恒大地產回歸A股的腳步聲。其回A邏輯，此前萬達商業的港股退市計劃即是最好的詮釋：被低估、市盈率過低。

不過，同策咨詢研究部總監張宏偉卻有不同的看法。

他認為，恒大布局A股和H股兩個地產融資平臺的可能性更大。在未來，一旦有一個融資渠道收緊，公司還可以在另外一個融資渠道繼續融資，整體上可以規避依靠單一融資平臺的風險。對于國內部分品牌房企來講，為了規避國內、外上市融資渠道的風險，已經開始打造“雙平臺”的做法，比如萬科、綠地、金地等，已經在境內境外分別打造一個上市公司平臺。

恒大地產3月底發布的2015年年報顯示，截至2015年12月31日，恒大地產全年累計實現合約銷售額2013.4億，創恒大全年銷售歷史最高紀錄，較2014年的1315億激增53.1%，增幅居全國第一。

不過，市場卻一直存對其有高負債、高杠桿的質疑。

張宏偉撰文指出，根據標普分析師的研究，恒大地產的財務杠桿顯著變差。2015年借款激增，總債務升至3700億元人民幣（其中包括永續資本工具），而2014年總債務水平為2120億元。2015年底債務對息稅及折舊攤銷前利潤（EBITDA）的比率升至15倍，高于2014年的9.1倍。

根據《中國經營報》的報道，萬科2014年發行的美元債票息利率為2.625%，其他國企背景的房企也能拿到3%左右的票息利率，恒大集團近年的美元票據成本都在9%～12%之間。而其在國內市場的融資成本卻相對較低。

如果回歸國內，將可以更好解決這一問題。

目前，和其他大型房企相同，恒大也在進行多元化轉型，其在金融、旅游、文化的領域不斷布局，期望能夠通過財務投資實現向輕資產模式轉型。回歸A股，無疑更有利于這種轉型。張宏偉就認為，恒大收購嘉凱城52.78%股權，可以獲得嘉凱城的江浙等地的土地儲備，由此恒大通過規模化收購產生持續現金流，仍然可以獲得資本市場支持，獲得“救贖”自己的大量資本。

不過，回A不是一件容易的事，現實往往會更殘酷，恒大還面臨著諸多的不確定。