“跨界定增”現形記

劉輝

14.28億元的交易金額，相當于華塑控股2015年總資產的2.51倍。但面對這樣一筆規模不小的收購，華塑控股并未采取發行股份支付對價，而是計劃以自有資金和金融機構借款進行

近日，關于資本市場跨界定增監管的話題引起熱烈的討論。首先是包括《證券時報》在內的多家媒體報道互聯網金融、游戲、影視、VR四個行業的跨界定增被全面叫停，禁止從事該領域的并購重組，部分已經過會或申報過材料的均被監管當局以窗口指導的形式勸退。隨后，中國證監會又在5月13日的例行發布會緊急辟謠稱，繼續支持符合條件的公司進行再融資和并購重組，再融資和并購重組的政策仍然沒有變化。事實上，監管實務中對于涉及類金融的跨界并購重組早已暫緩。而對于互聯網金融、游戲、影視和VR等資本熱炒的概念性行業，具體審核時堅持的是一事一議的基本原則。不容否認，新近的跨界定增實踐表明，真正具有上下游或者相關產業鏈發展能力和意向的跨界定增為數不多，而借跨界定增事實炒概念、為機構投資者或者大股東套利、脫實向虛者不在少數。

跨界能力：匹凸匹式鬧劇

不論是跨界重組并購、跨界定增還是跨界經營轉型，其本質都是上市公司在原主營業務之外對新的業務領域的開拓。就我國資本市場的監管實踐來看，尤其值得引起反思的一個問題是：上市公司跨界經營是否值得提倡？實踐表明，監管層對很多上市公司打著概念去做并購重組采取審慎的態度是不無道理的。這其中，特別是涉及互聯網金融、游戲、影視、VR等資金熱炒的行業，相關事件和公告演變成部分大股東套利工具的風險更是防不勝防。

以上市公司多倫股份為例，2015年5月11日，多倫股份發布公告變更公司名稱和經營范圍，聲稱做中國首家互聯網金融上市公司，并決定變更公司名稱為匹凸匹金融信息服務（上海）股份有限公司。同時，公司擬變更業務經營范圍，將主要從事互聯網金融信息服務（金融許可業務除外）、金融軟件研發和維護、金融中介等業務。事實上，多倫股份轉型互聯網金融業務明顯準備不足。上交所對多倫股份發出了監管函，就“公司是否已進行開展上述業務的可行性論證和公司主營業務調整的具體安排”進行詢問。多倫股份答復“公司開展互聯網金融信息服務（金融許可業務除外）未進行專業的可行性論證，且處于股東大會決議通過之前的決策階段，存在不能獲得股東大會通過等風險”。同時，上交所要求多倫股份就公司相關業務和人事安排進行詳盡的披露。多倫股份回復“目前公司并無相關的人員配置等，也未正式開展業務，如果本次股東大會通過，公司將通過從深圳柯塞威基金管理有限公司調任部分人員、從市場高薪招聘有相同從業經驗的人員等方式解決人員配置問題。”如此倉促的跨界，讓不少業內人士對多倫股份互聯網金融業務的經營前景心生憂慮。

時至今日，水落石出。一年多以來，多倫股份互聯網金融業務絲毫無任何進展。而當初的跨界炒作喚起的資本熱情可謂熾烈，多倫股份在短短10個交易日里實現股價翻番。

定增作價：利益輸送閥門？

無疑，定增價格是整個定增發行的核心環節之一。定價機制的完善也一直是定增項目監管的重點。就目前定增實務來說，根據《上市公司非公開發行股票實施細則》第九條：“發行對象屬于下列情形之一的，具體發行對象及其認購價格或者定價原則應當由上市公司董事會的非公開發行股票決議確定，并經股東大會批準；認購的股份自發行結束之日起36個月內不得轉讓：（一）上市公司的控股股東、實際控制人或其控制的關聯人；（二）通過認購本次發行的股份取得上市公司實際控制權的投資者；（三）董事會擬引入的境內外戰略投資者。”因此，我國三年期定增一般采用的是鎖價發行的方式。

而根據《上市公司非公開發行股票實施細則》第十條：“發行對象屬于本細則第九條規定以外的情形的，上市公司應當在取得發行核準批文后，按照本細則的規定以競價方式確定發行價格和發行對象。發行對象認購的股份自發行結束之日起12個月內不得轉讓。”可見，我國一年期定增主要采取競價發行的方式。同時，根據《上市公司證券發行管理辦法》第三十八條、《上市公司非公開發行股票實施細則》第七條，上市公司定增發行價應不低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的90%；而定價基準日則包括董事會決議公告日、股東大會決議公告日和發行期首日。

前不久，唐德影視宣布以現金收購范冰冰的無錫愛美神51%股份的事件引起市場的廣泛關注。愛美神是由著名影星范冰冰在江蘇無錫注冊成立的一家公司，公司注冊資本僅300萬元，并且營業時間不到一年，唐德影視的公告則稱其最低估值在7億元以上，“市場推算其最終估值或達8.5億元以上”，這著實不讓人聯想到相關人員利益輸送的問題。前車之鑒不在少數，2013年9月，隆平高科公告向濤海投資、合肥綠寶以及多名自然人發行8225萬股股份，發行價為20元/股，募資16.45億元，并將旗下三家子公司控股權收入囊中。該次交易盡管發行價格遠遠高于公司凈資產，但由于收購子公司股權較其凈資產溢價更高，導致增發后公司每股凈資產被嚴重攤薄。同時，持有這些子公司股權的股東和高管又可以實現套現的目的。因此我國當前跨界定增熱背后，亟需防范的是定增方案侵害上市公司中小股東權益，暗中進行利益輸送的不良行為。

在2015年《上市公司證券發行管理辦法》頒布之前，借定增之機操縱股價嚴重損害定增公允的事件層出不窮。沃森生物高管曾在2014年集體集中減持，公司股價在3月24日至28日連續跌出五根長陰線。而此后公司突然發出一份“與關聯方的定增方案”，而相比市場價，這份定增發行價打了近八折（這在當時是被允許的）。出人意料的是，高官們在減持后又集體認購，8月5日，沃森生物披露定增預案，公司擬向李云春、高新資本、德潤天清和潤泰投資四名特定投資者非公開發行不超過1537.41萬股，發行定價為29.27元/股，募集資金總額不超過4.5億元，用于償還銀行貸款及補充流動資金。

因此，如果監管不力，跨界定增極易演變為大股東先賣后買再擇機套現操縱市場的工具性事件。

現金支付：繞過監管“軟肋”

自5月中旬跨界定增監管再次收緊信號釋放以來，各大券商已如箭在弦上般緊鑼密鼓地部署交易對策。目前，多家機構擬以巨額現金收購來規避監管：因為不同于股份支付，現金收購并不需要證監會有關股份發行的審核監管。

5月23日，華塑控股發布重組預案，以14.28億元的價格，收購和創未來網絡科技有限公司51%的股權。由此，華塑控股將正式進入互聯網金融領域。在本次跨界交易中，主營塑料建材的華塑控股是在2013年底實施股權分置改革后，開始進入園林綠化行業的一家公司，而成立于2014年4月的和創未來，則是一家為大學生分期購物及小額現金貸款信息服務的互聯網金融服務中介機構，旗下平臺的注冊用戶目前超過100萬人。14.28億元的交易金額，相當于華塑控股2015年總資產的2.51倍。但面對這樣一筆規模不小的收購，華塑控股并未采取發行股份支付對價，而是計劃以自有資金和金融機構借款進行。

5月13日，宏磊股份發布公告擬以14億元、4.89億元、4.2億元的價格收購廣東合利金融科技服務有限公司90%的股權、深圳前海傳奇互聯網金融服務有限公司51%的股權和北京天堯信息技術有限公司100%的股權。面對23.09億元的交易金額，宏磊股份最終也是選擇了現金收購。

值得監管部門反思的是，對跨界定增的監管是否應當堅持“實質重于形式”的原則貫穿之？跨界定增涉及的應該不只是簡單的股權變動和企業形式的變更，在服務企業融資和產業鏈穩健性拓展的同時，資本市場公平和公正價值的維護、投資者權益的保護當是應然性的價值選擇。