日本銀行負利率政策之市場觀察

摘 要 繼歐洲實施負利率后，作為日本央行的日本銀行也于2016年1月29日突然宣布實施負利率。負利率政策的實施給日本的商業銀行，保險公司，證券公司的經營都帶來了挑戰。本文闡述和分析日本負利率實施后日本金融界所發生的變化，以及觀察說明負利率給匯率和股市帶來的影響。

關鍵詞 負利率 金融政策 銀行

作者簡介：朱寶玲，北京大學法學院。

中圖分類號：D922.28 文獻標識碼：A 文章編號：1009-0592（2016）03-083-02

在瑞典、ECB（歐洲中央銀行）、瑞士、丹麥實施負利率政策 之后，日本銀行也在爭論中于2016年1月29日導入負利率政策。日本銀行負利率政策，與之前的量化/質化金融寬松政策性質大有不同。之前是銀行大量購買國債，但那些資金最終還是被金融機構存入央行（日本銀行）。因過去存入日本銀行有0.1%的利息，金融機構與其用低于此的利潤率運營不如將資金存入央行。日本銀行宣布將利率下調為負0.1%后，如果再將賣國債的資金存入央行就要損失。

日本銀行的負利率政策按照金融機構在央行的賬戶余額，分為三個階段（+0.1%、0%、-0.1%）。具體是：對既有余額按照+0.1%，對于宏觀加算余額適用0%，除此以外適用-0.1%。 也就是說銀行等將資金存入日本銀行，按此三階段標準，多出的資金就會適用負利率，相反要向央行支付利息。這就倒逼金融機構必須使用現金以外的方法運營資金，面臨收益被壓縮局面。考慮到政策給金融機構的壓力，目前日本銀行考慮將適用負利率的余額限定在一定范圍內（10萬億到30萬億日元之間）。

實施負利率后，日本國債利率降低了0.2% ，正好是此次利率下降的部分（+0.1%和-0.1%之差）。2月9日東京金融市場長期利率代表指標10年國債的收益率第一次成為負值，背景是日本銀行的負利率政策導致投資者們加速購買國債，國債價格走高，收益率急速下降。被認為是最安全的資產運營方法之國債，收益率跌為負值意味著滿期持有者會損失。

長期國債收益率的變化給日本保險公司的經營帶來困境。由于保險公司多將從保險合同簽約者處獲得的保險費運營于國債，長期利率達到史上最低水準，無法確保充分的運營收益。且因日元匯率一直高位，也無法從相對高收益率的外國債券獲利，這種狀態持續下去就是看各家保險公司的體力能支撐多久，可能會誘發機構再編。 2月份以來部分日本生命保險公司就部分商品表示停止銷售。第一生命保險傘下的第一Frontier生命保險于2月16日停止銷售部分以日元計價（Yen-based）的Temporary payment終身保險。富國生命保險業表示于3月份中止部分Temporary payment終身保險的銷售。其他保險公司也開始研討同樣的問題。同時因保險公司實際運營收益受到利率的約束會下調，新規合同保險費將上漲，但對已經簽署的合同，保險公司只能自己來填補空缺。 生命保險協會筒井義信會長在19日記者招待會上表示：“今后將面臨非常艱難的環境”。某日本生命保險公司干部表示：過去20到30年間將保險費3到4成運營于日本國債的生命保險公司持有很多高利率時代的國債，不會馬上陷入經營危機，債券投資額平均回收期間是15年，假如5年期間持續低利率，那么大概有三分之一的保險公司可能會陷入經營危機。

10年期國債變為負收益率，不僅影響保險公司的經營，也影響銷售國債的證券公司業務，以經營投資信托和投資顧問業的日興資產經營公司（Nikko Asset Management Europe Ltd）第一個開始停售MMF（性質解決儲蓄的高安全性的債券等），將資金返還給投資者，負利率政策使得證券公司難以再穩定地運營MMF。其他證券公司相繼追隨。

銀行立場看，不能讓儲蓄者承擔負利率 ，以利差為主要收入源的銀行，1月份日本央行宣布負利率時，銀行股大跌20%。歐洲銀行股也跌20%。數日后瑞穗銀行首先下調利息，將活期存款利息降到0.020%（原利息0.03%），10年以下定期存款利息降到0.025%（原利息為0.035%），其他日本商業銀行也相繼下調定期存款利息。住宅貸款利率也隨之下調。

“日經平均股價”2月3日與前一交易日相比急速下跌559日元，9日下滑到1萬6085.44日元，10日繼續下跌到1萬5713.39 。由于原油價格走低等來自歐美的信用不安，加之負利率政策，銀行股大跌，同時日元上升趨勢又使得出口企業股被大量賣出 。但就日本股市走向，黑田東彥總裁認為：央行貫徹負利率制度，日本企業今后會積極參與M&A，日經平均股價在2016年內升到2萬5000。

匯率方面，1月30日紐約市場日元兌美元匯率大跌。但數日后日元又回升，其背景是由于原油走低，美國經濟前景不被市場看好 ，被視為安全資產的日元被大量買入，東京市場日元匯率急速回升，2月9日匯瑞穗銀行美元兌日元匯率中間價為1美金等于114日元 。負利率對經濟景氣上揚作用有限，但對于匯率市場卻有實實在在的影響。德國銀行將負利率政策比喻為大量破壞兵器，批評各國正在通過負利率來相互破壞。

不動產市場方面，有觀點認為負利率可能影響日本不動產市場走高，因長期利率被視為住宅貸款利率的指標，負利率使得住宅貸款更加便宜，三菱東京UFJ銀行2月19日發表10年固定住宅貸款最優利率，3月起下調至0.8%。三井住友銀行和MIZUHO銀行下調至0.9%。2013年安倍執政以來日元貶值政策實施已經導致海外投資者對日本不動產的投資熱，此次負利率政策會增加國內需求。不動產交易活躍起來后，股價和地價會上升，企業和國民家庭資產會增加，由負利率起，經由不動產市場的好景氣將形成良性循環。

就負利率政策，日本內閣官房長官菅義偉在2月9號晚記者會上表示：日本銀行在金融寬松政策（量化和質化兩方面）基礎上，追加利率寬松政策，表現出強烈擺脫通縮之決心，長期利率變為負值不僅可回避世界金融市場風險，且可激勵購買日本國債。同時一般住宅貸款利率下降也可促進消費者投資，改善雇傭和所得。表示日本金融體系是極其健全的。

對此，英國金融時報2月17日發表文章，對于歐洲和日本實施負利率表示擔憂，指出2009年瑞典中央銀行開始實施負利率刺激經濟回升，經濟指數一轉好立即就上調了利率。2014年歐洲央行ECB實施負利率后瑞士和丹麥央行為提高自國貨幣價值也導入負利率政策。理論上看負利率政策可以誘導銀行增加貸款，促進消費的效果。但根據英國金融時報對歐洲1萬3千人的輿論調查發現，實際消費促進效果不大。認為負利率政策危險在于，它象征著各國央行對于經濟恢復手段已經無計可施。歐洲央行最近禁止流通500歐元紙幣（表面理由是防止大額紙幣被犯罪利用），實際上是為了避免高額紙幣容易取現保管，有悖負利率政策促進消費的目標實現。 歐洲日本相繼實施負利率，各國央行對于促進經濟回升的手段真的已經是黔驢技窮了嗎？

注釋：

日本銀行1月29日http：//www.smtb.jp/personal/saving/foreign/feature/201504.html.

http：//www.smtb.jp/personal/saving/foreign/feature/201504.html.

http：//www.msn.com/ja-jp/money/personalfinance.

日本財務省公示的變動10年期（第71回）國債，固定期3年（第69回）和固定5年（第59回）的稅后利率都是0.0398425%。http：//www.mof.go.jp/jgbs/individual/kojinmuke/.

產經新聞.負利率壓迫生保經營 保險費運營困難，客戶紛離的危險.2月20日.

讀賣新聞2月20日.部分終身保險被停止銷售.

2016年2月9日《日本經濟新聞》報紙第三版.

就銀行是否可以從儲蓄者處收回負利率部分損失這一課題，于2014年就開始實施負利率的歐洲對此態度是：法人儲蓄和富裕層的儲蓄另當別論，銀行擔心社會評價的降低，回避對儲蓄者給予負利率的方法。大和綜研 菅野泰夫

http：//stocks.finance.yahoo.co.jp/stocks/detail/？code=998407.o

日本經濟新聞WEB版編集委員 前田昌孝2016.2.10http：//www.nikkei.com/markets/column/hanshakyo.aspx？g=DGXMZO9711318009022016000000.

http：//zasshi.news.yahoo.co.jp/article？a=20160210-00000006-pseven-bus_all.

原油價格走低，本來對于原油進口國的美國，石油價格下跌會使家庭實際所得增加，有利于增加消費，促進經濟增長。但如果原油價格持續走低，加拿大、巴西、墨西哥等資源出口國家的經濟就會受到重大影響，而美國的出口有一半是面向這些國家的（2013年），這些國家的經濟不僅影響美國的出口和美國在當地投資的企業法人業績，同時會影響美國的金融業。2015年美國能源業和材料業界已經收益減少，開始大批裁員。原油價格走低長期化使得企業業績惡化，已經波及到美國的勞動市場。2015年美國投資包括能源企業在內低級債市場的投資公司（TFCVX）宣布破產清算。2016年1月美國景氣擴大期間已達79個月，超過歷史平均景氣期間（71個月），美國當地已經開始討論“美國經濟進入后退期？”的話題。http：//jp.wsj.com/articles/SB12554609945154534602604581414914158695164.

http：//www.mizuhobank.co.jp/rate/market/dollar.html.

http：//www.news-postseven.com/archives/20160210_383593.html.

2月10日Economic Newshttp：//headlines.yahoo.co.jp/hl？a=20160210-00000035-economic-bus_all.

2月20日《負利率對世界經濟逆效果？》http：//japan.hani.co.kr/.