葉檀：不成熟市場加高杠桿是致命的

作者簡介：葉檀，知名財經評論家、財經專欄作家。《每日經濟新聞》主筆、央視財經頻道特約評論員。主要從事資本市場、房地產市場、金融等領域寫作。著有《拿什么拯救中國經濟》《中國房地產戰爭》。

曾經，A股市場最大的弊端是場外加杠桿，加到無法控制的地步。筆者親眼看到，一個小報攤支個木板，上寫著可以融資。接到的融資電話更是不計其數，或者是成為銀行的中介，或者是理財公司的中介，這說明中國在水面下的一大筆錢有自己的財富邏輯，要撬動某個市場是非常容易的事。

有人可以拿到機構的資金，有人可以通過高息獲得草根人群的資金。而在互聯網的背景下，這些資金積少成多、聚沙成塔，迅速影響某個市場。

與此同時，監管是滯后的，去年股災之時，不知道場外杠桿有多高，今年一線城市與核心城市樓市價格節節攀升，仍然不知道場外杠桿有多少。

大風起于青萍之末。

去年7月，王新宇發表了文章《明年目標過萬億：神一般的鏈家“自宮”后就能飛嗎？》分析的是鏈家模式，當時這些模式就處于暴走狀態。2014年二手房中介銷售額2600億元，今年預計將達到6000億元，明年目標要達到過萬億。超過行業老大萬科年銷售額。

根據當時的北京二手房交易行情，鏈家的交易手續費是2.7%，2000億元的收入，帶來的交易費用是54億元毛收入。另一篇文章《鏈家“自宮”誰會死？》江湖流傳，文章中透露出一個小秘密：鏈家金融很是了得，僅此一項“副業”年收入高達40億元，中介交易監管資金常態下沉淀額超過200億元。按照這個數字計算，中介收入的毛收入有至少60%以上作為傭金支出，由于區域差異，有地區的傭金比例還要少于這個2.7%，剩余部分要支持擴張的鏈家門店體系。

去年已有人對擔保、理財等合于一體的模式提出質疑，房地產自融自銷是條高風險之路。中原地產張大偉表示，鏈家的閉環對行業有三大影響：1，定價權一家獨大；2，企業利益最大化，在一條產業鏈獨大完整交易過程中，所有的服務都是為了利潤最大化，比如首付要做資金池，資金池的錢用來給購房者做首付貸。這樣的模式必然會導致客戶服務出現問題；3，一旦出現風險，可能就是巨大的風險。一旦房價下跌、理財收益率下行，其中任何一個環節很可能都會因為缺少監管而出現大的問題。

鏈家現在否認了這些指控。類似于鏈家這樣的模式到底有多少家，場外資金到底有多少，我們只能靠推測。

在封閉鏈條中，理財產品與資金對接，資金與樓市交易需求方對接，通過控股的或者相差的保險機構進行擔保，最終通過房產質押、短期周期等方式控制風險，其實是把傳統的民間高利貸核心模式復雜化了之后搬到網絡上，搬到房地產行業中。

從2014年年底開始模式興起，到現在沒有一個部門為這些模式表態。直到2016年3月9日，央行副行長潘功勝才在政協小組會討論時表示，解決目前的一線住房上漲問題，需要一些綜合措施。央行正與住建部、銀監會等部門商量，準備開始對一些房地產市場、房地產企業、房地產中介機構參與金融業務進行治理，若沒有資質，將不能跨界經營。有表態比沒有好。

高利貸模式在互聯網金融下流入股票市場，成為股災的起因之一。

2015年A股劇烈震蕩，大漲后暴跌，但融資再融資創出新高。據數據顯示，2015年有586家上市公司完成定向增發，規模超過12174億元。這兩組數字均創出歷史新高。以“變動截止日期”作為統一口徑，2015年1175家上市公司大小非在2015年合計減持金額高達4566億元，相比去年同期的2100億元增加了一倍多，同時創下A股史上的新高。而通過違法的資金進出、程序化交易，伊世頓公司獲得了數千倍收益。

2015年盡管是震蕩年，卻是大小非與上市公司融資的豐收年，根據歷史數據，這樣的豐收與上市公司業績與投資回報的關聯性不高。

在不成熟的市場，加杠桿是致命的。杠桿加得越高、市場越瘋狂，結局越悲催。股市如此，樓市也是。