A股應全面禁止借殼上市

熊錦秋

對于一些可能存在造假上市的公司，大股東等盡快將殼一賣了之，既可掩蓋造假行為、防止遭受法律制裁，還可避免被強制退市、在注冊制推出之前收獲不菲的殼價值，可謂一舉數得

2015年12月4日，證監會發布《關于上市不滿三年進行重大資產重組（構成借殼）信息披露要求的相關問題與解答》，監管層針對一些公司上市未滿三年便賣殼重組加強了監管。筆者認為，僅此還遠遠不夠，應全面禁止借殼上市。

按照《解答》，截至重組預案公告時、上市時間不滿三年的公司進行借殼重組，應當在重組報告書中對“歷次募集資金使用情況、上市后的承諾履行情況、上市后的規范運作情況、上市后的持續經營及公司治理情況”等事項做出專項說明，獨立財務顧問應當對以上情況進行核查并發表明確意見。不過在業內人士看來，這個監管很容易規避，上市公司借殼預案完全可拖延幾日或幾月披露，就無需遵循《解答》要求。

中小板上市公司股本規模較小，而借殼可以裝下的新資產又可以上不封頂，這導致中小板成為熱門借殼對象；此前中小板有些公司上市未滿三年就賣殼，還有不少企業上市剛剛超過三年就籌備借殼。例如前陣子漲勢最為瘋狂的世紀游輪，該公司2011年剛上市，2015年10月30日晚發布重組方案，擬以29.58元/股的價格發行4.43億股、作價130.9億元購買巨人網絡100%股權，同時擬以29.58元的價格發行股份1.69億股，募集配套資金50億元。

當初成立中小板的一個目的，就是為中小企業多增加一個融資渠道，解決中小企業融資難問題，促其做大做強。但現在一些企業在中小板上市后，并沒有做大做強，而是急不可耐賣殼、甚至在上市三年之內就賣殼，套取殼價值，這顯然背離了成立中小板的初衷。

其實，無論是上市三年之內賣殼，還是上市三年之后賣殼，本質上并沒有太大差別。對上市三年之內賣殼加強監管，似乎還沒有抓住問題的本質。筆者認為，無論是上市三年之后，還是上市三年之內，也無論是中小板、主板還是創業板，當前都不宜再允許賣殼借殼，理應“一刀切”全部禁止。

2013年11月證監會《關于在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》，明確禁止創業板借殼上市。其中指出，市場對績差公司的炒作成風，內幕交易時有發生，績差公司通過賣殼成為股市“不死鳥”，難以形成有效的退市制度；如果允許在創業板借殼上市，將加劇對創業板上市公司的二級市場炒作，還易引發內幕交易、市場操縱等違法違規行為。但顯然，上述借殼上市的害處不僅在創業板會產生，在主板、中小板同樣會產生。既然創業板禁止借殼上市，那么就沒有必要在主板、中小板還留下尾巴。世紀游輪一類的借殼爆炒，不同樣容易引發市場操縱等違法違規嗎？

最讓人擔憂的是，一些公司在上市三年之內就急匆匆賣殼，其動機恐怕不止套取殼價值這么簡單。有券商投行保薦人透露，其接觸過不少此類公司是因為IPO存在財務造假行為，因此急于金蟬脫殼。公司賣殼后將注入大量新資產，原來的老資產已經微不足道，而且在多數借殼上市案例中，原來老資產都被置換出去。這樣公司造假上市的原罪，很可能被掩蓋，難以翻出。

2014年11月16日起施行的《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，其中規定了實施重大違法行為公司強制退市制度。從目前證監會的執法案例來分析，即使在2014年11月16日之前的“重大違法行為”，只要是在2014年11月16日之后揪出的，都將被強制退市。因此，對于一些可能存在造假上市的公司，大股東等盡快將殼一賣了之，既可掩蓋造假行為、防止遭受法律制裁，還可避免被強制退市、在注冊制推出之前收獲不菲的殼價值，可謂一舉數得。

因此，A股市場全面禁止借殼上市，或者變相借殼上市，其意義將是多方面的。首先，可以保留追究造假上市原罪的機會。上市公司不允許借殼上市，只能靠自身經營運作來形成財務報表；如果存在造假上市，隨時有暴露可能。其次，可以鏟除發生腐敗根源。不允許借殼上市，上市資格的價值就可能大幅降低，與此相關聯，股票發行審核的權利也就可能大幅貶值。其三，有利于完善市場優勝劣汰機制。有統計顯示，投資垃圾股收益高過藍籌股，原因是垃圾股隨時有被借殼、注入優質資產可能，也即其中隱含權證。禁止借殼上市，隱含權證價值就可能歸零，這樣績優股將受捧，垃圾股將遭棄，價值投資方能在A股生根發芽。