財政貨幣雙擴張

謝九

《政府工作報告》提出2016年的重點經濟工作，確定今年的GDP增長目標為6.5%～7%。應該說這一目標基本上符合市場的預期，相比之下，超出預期的是今年的財政和貨幣政策，在穩增長和促改革之間，財政和貨幣政策依然保持了較大力度的擴張勢頭。

今年財政政策最引人關注的是赤字率大幅提高。今年擬安排財政赤字2.18萬億元，比去年增加5600億元，赤字率提高到3%。通常而言，3%被視為一個國家赤字率的警戒線，1949年新中國成立以來，我國財政赤字率從未觸碰3%的警戒線，今年安排赤字率達到3%，也是創下了1949年以來的新高。

在此之前，3%一直被視為不可觸碰的底線，如果一直堅守這條底線，中國的財政政策幾乎沒有多大的擴張空間。2015年，我國的赤字率已經達到了2.3%，如果按照實際財政支出差額口徑來看，去年的赤字率其實已經達到了2.7%左右，在這樣的背景下，如果堅守3%的警戒線，意味著我國的財政政策已經沒有擴張的余地，而在當前中國經濟疲軟的背景下，還有大量的領域需要政府投資扮演穩增長的角色。

某種意義上，這一次赤字率首次觸碰3%的紅線，也可以說是我國財政政策歷史上的一次重大思想解放和突破。今年的《政府工作報告》對此表示：“我國財政赤字率和政府負債率在世界主要經濟體中相對較低，這樣的安排是必要的、可行的，也是安全的。”在此之前，已經有多位相關的官方人士表示，要重新反思3%的赤字紅線和60%的政府負債率紅線。3%的赤字率主要是歐盟于20世紀90年代提出，而中國經濟結構和西方經濟體有很大差異，因此沒有必要照搬西方的標準。央行調查統計司司長盛松成甚至表示，可將我國的財政赤字率提高到4%，由此彌補降稅帶來的財政減收，更好地支持供給側改革。根據盛松成的測算，即使赤字率達到4%，我國10年后的政府負債率也僅為68.9%，低于大多數國家。這表明，我國實行積極的財政政策仍有較大的空間，所謂3%的赤字警戒線并不符合我國的實際情況。不過，中國是否應該遵守3%的赤字率也還是一個有爭議的話題，經濟學家厲以寧近期就表示：“有專家認為國家財政赤字突破3%沒有關系，我認為是錯誤的。有些專家的理由是我們的財政赤字是用來建設，不是用來消費的，所以建設投資就會有收益，可以突破3%，這個看法錯就錯在關系赤字率的不在于投資，而在于效益。”

中國財政政策擴張的關鍵并不在于是否突破3%這一數字，而是財政政策的真實效率是否能得到提升。由于我國財政預算制度并不科學，年底突擊花錢成為中國財政的一大特色，即便年年突擊花錢，很多預算中安排的財政資金也不能在當年花完，由此形成了大量的沉淀積累資金，導致財政資金的使用效率較低。審計署曾經在去年發布報告，截至2014年底，抽查的22個中央部門有存量資金1495.08億元，18個省本級財政有存量資金1.19萬億元。我國財政資金的使用效率由此可見一斑。

最近幾年，由于財政資金相對吃緊，盤活存量資金成為我國財政工作的一大任務，去年上半年，各級財政就曾回收沉淀和違規資金2500多億元，但即使如此，還是有大量存量資金沒有得到有效利用，從這個角度來看，在我國財政赤字突破3%的警戒線之前，盤活存量其實還有很大的潛力和空間可以利用。

與財政預算的科學性相比，財政擴張更值得關注的還在于，大規模的財政投資是否可以帶來合理的利潤回報。對于政府大規模的投資項目，除了一些彌補民生短板的項目可以不對利潤做過高的要求，更多的基礎設施建設項目還是需要保持一定的投資回報率，否則如果完全依靠財政輸血，這樣的投資很難保持持續性。當年的“4萬億”刺激其實在一定程度上就陷入了回報不足的困境，為了避免重蹈覆轍，最近幾年政府開始大力推動PPP模式，也就是政府和社會資本合作模式，大力引入社會資本參與基礎設施建設，盡量減輕政府主導投資帶來的財政壓力，不過由于很多項目的回報率不高，雖然各級政府推出的PPP項目繁多，但是真正落到實處的還是比較有限。從穩增長的角度來看，最終可能還是依靠政府投資唱主角，但是在中國經濟放緩的背景下，實體經濟的回報率本身就呈現下降趨勢，加之盈利能力強的項目基本上已經被充分挖掘，剩余的項目也大多是難啃的骨頭，所以，在這樣的背景下，財政政策大幅度擴張，如何能夠保證合理的回報將成為最核心的挑戰。

在財政政策大尺度突破的同時，貨幣政策也同樣保持了擴張勢頭。今年廣義貨幣M2預期增長13%左右，社會融資規模余額增長13%左右。與去年的計劃相比，今年廣義貨幣相比去年提高了1個百分點。如果考慮到今年的GDP增速和物價水平都將低于去年，那么今年廣義貨幣的實際增長速度其實遠大于此。

貨幣政策繼續寬松的主要目的還是為了扶持實體經濟發展，尤其是通過降低中小企業的融資壓力，釋放出中小企業的活力，為中國經濟的穩增長貢獻力量。不過從實際效果來看，盡管央行多次降準降息，但是中小企業融資難和融資貴的問題并沒能得到有效解決，而從根本上看，中小企業的融資難題主要還在于金融體制問題，并非簡單的貨幣放水可以解決，而金融體制的問題需要更深層次的改革才能實現。

一方面，當前疲軟的中國經濟需要貨幣政策保持寬松的力度，但寬松的貨幣政策帶來的負面效應可能更值得擔憂。與財政政策相比，貨幣政策的擴張帶來的負面影響可能會更大，同時也更加直接，人民幣貶值壓力、資本外流壓力以及國內的資產泡沫可能都將因此而產生連鎖反應。

由于實體經濟的回報率下降，實體經濟對于資金的需求大幅下降，央行釋放出來的流動性并不會全部進入實體經濟，相當部分在實體經濟之外尋求更高的回報，由此將產生大規模的資產泡沫。但與此同時，由于央行持續降息，將利率下調到歷史最低水平，在實體經濟之外，大量流動性其實也并沒有太好的投資機會，由此帶來的直接影響就是樓市暴漲，并且從一線城市逐漸向二線城市蔓延，春節之后樓市大漲，除了一線樓市的供求緊張之外，其實更多還是一個貨幣現象。

貨幣超發帶來樓市暴漲，由此引發的更深層次問題還在于通過樓市加劇了中國社會的貧富分化，有房或者多房的人士輕而易舉變得更加富裕，而無房人士則在社會階層的一次次分化中變得更加邊緣化。通過房產獲得財富增值的速度之快和幅度之大，遠遠超過一個人正常工作收入所得，這也使得整個社會的收入分配機制變得畸形。在這種收入分配機制的激勵之下，會有越來越多的人開始尋求更高的財產性收入，而不是僅僅滿足于工資收入。而如果個人和企業都不再安分于自身的本職工作，而將更多的精力放在追求更高的財產性收入，中國的實體經濟也就會陷入更大的麻煩之中。